深度挖掘电子游戏产业价值机不可失

事件：11月16日《深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》一文，基于“欧洲议会全会高票通过重视发展电子游戏产业的决议”发表评论，指出电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为对一个国家产业布局、科技创新具有重要意义的行业：

1）游戏科技助力5G、芯片产业、人工智能等先进技术产业发展，被运用到数字文保、工业仿真、智慧城市、影视创作等领域，成为推动数字化转型、走向数实融合、构建数字孪生体的重要工具，开始在更大范围内创造出更大的社会价值。

2）游戏成为中国文化传承和交流创新的网络工具，在增强中华文明传播力影响力，推动中华文化更好走向世界的进程中发挥更为重要的作用。

3）随着防沉迷规定的完善和落地，中国游戏产业逐步告别“野蛮生长”，未来在推进电子游戏产业健康发展的同时，应监管和发展并重，促进其不断释放经济、文化与科技新价值。

结合当前游戏行业监管情况，今年4、6、7、8、9月分别发放45/60/67/69/73个版号，版号发放数量稳步提升，涉及上市公司数量增加，版号相对已经进入常态化发放的阶段。我们预计未来版号限制和政策压制因素将不再是游戏行业核心矛盾，关键点在于产品、内容质量、文化元素等核心竞争力，同时游戏版号发放将为业绩带来有力催化，静待更多厂商优质的重量级产品获得版号。

如何看待游戏行业的政策风险问题

今天随口吐槽一下游戏股的投资心得，本意是想表达“即使对公司理解再深入，且产品和业绩的各种预期都能兑现，但依旧不一定能赚钱”的想法。但很快有网友指出根本原因可能是“绕开了政策风险，再怎么分析公司管理层、产品力或者经营路线都没有意义”。我对这个评价并不意外，事实上我每次聊游戏股，都会有人教导我不能绕开政策风险去分析这个行业以及企业，言外之意就在是监管这个大背景下，游戏行业没有研究价值也没有配置价值，因此投资游戏行业自然也很难赚钱。

事实上我对政策风险问题一直看的很重，毕竟在A股投资最大的风险便是政策风险，这点我是有深刻体会并坚定支持的。所以我在研究游戏行业时肯定也不会绕开过政策风险的问题，第一点说的就是监管问题。

从表面上看，游戏行业确实是一个经常受政策照顾的行业，那为何我还会坚持投资游戏行业？简单一句话概括便是：我认为游戏行业的确存在监管行为强势的问题，但总体并不存在较大的政策风险。

这里就引出了第一个问题，监管行为和政策风险的关系：监管行为是中性的，任何行业都存在行业监管或者监督机构，只不过有些行业是强监管，有些则是弱监管，监管的强弱在于这个行业的竞争是否有序，是否在经营过程中存在某些难以规范的行为；而政策风险则是明显负面的，它指的是从政策层面有限制行业发展动机的可能（这里的“可能”意味着不确定性，是潜在的，因此称之为风险）。简而言之，监管行为和政策风险的区别在于，前者是规范，后者则是限制。

第二个问题，为什么我认为监管对游戏行业的态度是“规范”而不是“限制"？这个问题需要从行业底层逻辑来推导出答案。我们可以先看两个被“限制”的行业，一个是教培，一个是房地产。限制教培行业的原因很好理解，简单来说就是这个行业贩卖焦虑并且零和博弈，对社会资源造成无端消耗，结论就是行业负外部性过大，因此要限制。限制房地产，更准确一点说是限制“房地产金融化"，这个其实是老生常谈的问题，原因有多方面，如果提炼一个核心原因则是杠杆模式对宏观经济长远健康有序运行形成挑战，总而言之，依旧是“行业负外部性过大”。归纳这两个行业，结论就比较明显了，限制的原因就是负外部性过大了，不是说行业不创造价值，而是说行业消耗的社会价值超过了其创造的价值。

回过头来再看游戏行业，是不是也存在“负外部性过大”的问题呢？我个人是不认可的。首先需要指出，正如同任何行业都或多或少存在负外部性一样，游戏行业也是存在负外部性，但游戏行业的负外部性体现在个体层面而非整体层面，但教培和房地产金融化则是整体层面的影响级别。

但如果要谈一谈游戏行业的正外部性，就有的聊了。我之前的帖子里写过这么一段话：

结论到这里就很明显了，游戏行业的负外部性（主要体现在个体而非整体）并不能掩盖它的正外部性（高科技产业，科技发展赋能），不存在负外部性过大的问题，因此监管对游戏行业的态度只会是“规范”而不可能是“限制"。

说到这，其实有个小问题，就是停发版号算不算“限制”？我认为不算。停发版号控制的是供给端，而不是需求端。如果监管某天对成年人游戏充值最大金额以及每日最大游戏时长做出规定，压缩需求端，那我认为这种政策属于“限制”，是极具影响力的“政策风险”，但我认为可能性很低（毕竟无法理解政策的出发点是什么）。

还没完，第三个问题，既然游戏行业这么高科技了，还有啥要规范的呢?任由它发展不好吗?这个问题比较好解释，主要原因其一就是社会舆论在负外部性问题上对“个体与整体概念的偷换”影响到了行业口碑，对行业发展形成舆论压力，这就导致监管不可能对其视而不见；其二则是行业负外部性的主要影响人群在青少年群体，而游戏行业相较于其他行业在经营过程中需要更多地履行社会责任，主动降低对这类群体的负面效应。但毕竟很多企业为了赚钱喜欢不择手段，映射了我开头所说的“经营过程中存在某些难以规范的行为”，这时自然就需要监管的介入了。所以游戏行业的强监管态势势必会一直持续，也是可以预期的。

到这里，我便把本文的核心观点都讲清楚了。总结一下便是，游戏行业的正外部性（高科技产业，科技发展赋能）要超过其产生的负外部性（体现在个体层面而非整体层面），所以监管对游戏行业的发展态度是“规范”而不是“限制”。但考虑到游戏行业的特殊性（负外部性集中于青少年群体），游戏企业需要履行更多的社会责任，因此行业势必持续存在强监管态势（规范），但总体不存在较大的政策风险（限制）

对于游戏行业政策导向，我维持前期观点，坚持优质内容向游戏和降低游戏成瘾性战略、加强未成年人保护、鼓励出海将成为游戏行业未来长期发展路径。游戏行业将更倾向于高品质内容向游戏，研发能力强劲的头部游戏公司有望维持竞争力。

目前游戏公司估值处于低位，在游戏政策企稳回暖和业绩相对稳健的催化下，游戏行业估值中枢有望回升，我们持续推荐关注估值处于低位的优质游戏公司，包括腾讯控股、网易、心动公司、三七互娱、完美世界、吉比特、哔哩哔哩等。

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