特斯拉的摄像头，谁产的？

短视频盛行的时代，运动相机和无人机似乎成了up主的标配，其中比较有名的当属Gopro和大疆。

Gopro的创始人Nick Woodman是一名狂热的冲浪爱好者，为了在冲浪时拍摄，他将一台胶片机绑在手腕上，为后来GoPro品牌的诞生埋下伏笔。

早些年运动相机体积偏大，类似于数码卡片相机的样式，甚至还需要手持。

随着科技的发展和应用场景的需求改变，现在的运动相机已经进化成了几个可以组合的小方块，体积小、方便携带，同时还拥有强大的储存空间。

既然是因拍摄而生，那么最基础、也最重要的部件就是镜头了。镜头属于光学产业链的中游，上、下游分别是光学原材料和具体应用领域。

在高清广角镜头和高清广角影像模组领域，A股市场中有一家公司——联创电子[002036.SZ]，正是为GoPro、大疆等运动相机、无人机产品提供光学元件的制造商。

近年来汽车电子迅速崛起，不断朝智能化、电动化方向发展，车载光学领域迎来了春天，吸引一众企业切入该赛道。

联创也是其中一员，将原计划投入手机镜头项目的募集资金全部改投入智能汽车光学镜头项目。

为什么大刀阔斧地改变方向？一方面是为了迎合终端市场需求，另一方面则是为了迎合客户。

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过度依赖大客户和供应商

除了在相机领域与知名企业合作以外，联创电子在车载镜头领域与特斯拉、华为、比亚迪等知名车商合作；手机镜头方面，与华勤、闻泰等手机ODM厂商共同供货中兴、联想等品牌；还在触控显示产品方面联合京东方、深天马等大客户。

都是行业内的佼佼者，双方的目标当然是合作共赢。但过度依赖大客户也可能带来议价能力的下降，比如货款难以及时收回，或是为了达成合作让利客户、牺牲一部分利润等。

财报中披露的前五名客户合计销售额超过65亿，占年度销售总额的62.07%。

来自前五大供应商的采购占年度采购总额的51.14%，比重同样不低，说明材料成本这部分容易被供应商拿捏住。

由于光学镜头部分关键原材料如塑料粒子、UV胶等材料等均从日本等境外采购，材料来源比较单一，意味着联创电子不得不依赖境外这类供应商，导致议价能力偏弱。

主要产品毛利率的下降也印证了这一猜想，而触控显示产品毛利率呈断崖式下降不仅是因为议价能力偏弱，还因为触控显示工艺技术日趋成熟，产品市场竞争加剧，价格不断下降，导致利润空间不断被压缩。

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真实业绩缩水

2021年联创电子实现营收105.58亿，同比增长40.18%；归属于上市公司股东的净利润1.12亿，同比减少31.33%。

更令人吃惊的还有扣除非经常性损益后，归属于股东的净利润仅2499万。非经常性损益占净利润的比例从2017年10%迅速攀升至目前100%，也就是说公司高度依赖非日常经营活动获得的收益。

近2年发生了什么？导致增收不增利？

第一道坎儿就是收入占比最高的产品盈利能力下降。

联创电子最初的重心在触摸屏和手机镜头领域，随着消费电子增速放缓，智能手机和触摸屏市场已迈入存量竞争时代。

收入占比最多的触控屏及显示一体化产品毛利率低到尘埃里，只有2.53%，比上一年降低了8.8%。

近2年产品综合毛利率一路下跌，叠加期间费用的影响，净利率也几乎贴地飞行。

为了应对和转型，公司很积极地投入研发，毕竟对于高科技企业来说，研发才能提升核心竞争力。尤其是未来几年，自动驾驶是大势所趋，公司在研的摄像头模组、监控模组、长焦和广角ADAS镜头等项目均与智能汽车相关。

2021年研发投入9.88亿，同比增加6.1亿，增长了161%，其中资本化研发投入的比例接近50%。意味着近一半研发投入形成了资产，在近2年业绩表现不佳的情况下，完美修饰了利润。

虽然研发为营收增长注入了强心针，但由于公司积极投资扩产，现金流多少有些捉襟见肘。

03

沉重的借款负担

目前联创电子的固定资产占总资产的比重为30%，并有多个在建项目，预算投资总额接近31亿，其中近60%项目投资来自金融机构借款。

制造型企业通常走的是重资产运营路线，在固定资产方面的投资压力比较大。联创也是一样，近5年投资活动支出的现金远远超过其经营活动获得的回报。

收回投资似乎还有很长一段路要走，但眼下资金问题只能通过募集资金或借款解决。

尤其是近2年，当大部分资源纷纷转向车载镜头领域以及物联网领域时，资金问题就愈发凸显。截止2021年底，长、短期借款以及一年内到期的长期借款余额还有42亿，资产负债率约70%，利息费用接近1.4亿。

要知道2021年全年的利润总额还不到9000万，利息费用暴增成为拖垮净利润的第二道坎儿。

第三道坎儿则是坏账风险。

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不断增长的坏账风险

前面说到，过度依赖大客户可能令自己处于议价能力不强的弱势地位，导致货款无法及时收回，这一点从应收账款的变化趋势就可以看出。

截止2021年底，应收账款超过25亿，占营收的比重虽然较上一年略微降低，但仍在20%以上。比重越高，出现坏账的几率越大。

就在2020年，公司计提了近2亿坏账损失，若不是有1亿的政府补助，很可能业绩大跳水。

2021年坏账损失虽然大幅降低，但仍接近1亿，进一步拖垮了净利润。

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总结

联创电子毛利率最高的业务版块是光学产品，但作为消费电子零部件，虽然下游应用场景不断拓宽，市场需求总体呈增长趋势，但终端消费市场需求因科技日新月异、新产品更新换代、消费者偏好变化及经济周期等因素容易产生波动。

在产品盈利能力不断降低的困境下，转型车载镜头领域也许是不错的选择，只是短期内会带来较大的资金压力。

而过度依赖大客户和供应商，可能丧失一定的话语权，表现在应收款项和采购方面，也就是影响经营现金流，进一步降低了资金周转的效率。