（报告出品方/作者：国盛证券，宋嘉吉，黄瀚，邵帅）

一、 投资要点

我们区别于市场的观点：

1.市场对传统通信管维市场的认知不足。市场认为，通信运维业务相对低端，且随着 5G 建设进入后周期，运营商运维支出将逐步减少。我们认为，通信运维行业增长的关键词 在于“份额”。运维周期与基站建设周期存在先后，随着 5G 建设进入后半程，现有基站 的维护与管理将逐步成为重点。公司是通信网络运维行业的较早入局者，深耕华南地区 市场，并已将业务拓展至全国大部分地区。公司先发优势明显，拥有丰富运营商资源和 更好的技术积累，服务颗粒度细腻，运维业务子端渗透率高。近年来公司积极推进服务 产品化，标准化，进一步提高了公司管维服务的辐射范围。当前通信管维市场呈现集中 度低的竞争格局，同时伴随部分小规模公司退出。我们认为，公司有望凭借先发优势与 产品化服务，进一步提高在通信管维市场中的占有率。行业规模与市占率的共同催化下， 公司通信管维业务有望保持稳健增长，持续为公司业绩提供强劲支撑。

2.市场对于公司新业务发展认知不足。市场认为，公司作为通信运维公司，进军其他行 业难度较大。我们认为，通信管维包含了从电力、施工、运维等多方面业务，公司在通 信管维市场的成功经验可以有效复制到其他行业。在目前运营商 B 端业务高速拓展，政 企、教育单位加速推进数字化转型的大背景下，公司行业数字化业务空间与发展机会广 阔。能源网络运维方面，公司分为用电侧管维与电站运营两大业务。用电侧为客户提供 综合能源管理以及咨询、设计、建设、运维、节能改造等全生命周期服务。新能源电站 提供从前期开发，到建设、到运维的全生命周期服务。目前已经与地方政府签订多项光 伏电站管维合同，发展势头良好。（报告来源：未来智库）

二、 中国领先的通信网络管维服务商

润建股份成立于 2003 年，在起初的 10 年成长期中，依靠区域性的通信网络管维服务逐 步发展起来。2012 年，公司改制为股份有限公司，并将商业版图由广西、广东扩展至全 国 21 个省/市/自治区，同时将业务模块外展至信息网络管维服务。2018 年，公司于深 交所上市，并将 IPO 融资用于组建数据中心管维和能源网络管维服务。2021 年，公司涉 足数据中心建设业务，此后，新业务营收占比逐步拉升。

公司处于通信业的通信技术服务子行业。公司在上市之前，主营业务为通信网络建设服 务和通信网络维护与优化服务，其中，通信网络建设服务在上市前的 2015-2017 年中， 营收分别为 9.15/13.32/14.71 亿元，占当年总营收比例分别为 60.46%/58.10%/52.96%， 呈逐年下降趋势。公司于 2018 年上市后加快转型速度，至 2021 年，公司通信网络建设 服务营收占比下降至 20.09%，同年，公司新开展的信息网络管维业务（在财报中体现 为：行业数字化业务）营收占比达到 18.15%，能源网络管维业务（在财报中体现为： 电力与新能源业务）营收占比达到 14.03%，公司转型成效进一步显现。

通信主营业务经营稳健。自公司 2012 年改为股份制企业以来，其营收额始终保持正向 增长。公司具备通信工程施工总承包一级、通信网络代维企业综合代维专业甲级等高等 级的专业资质，可以承接各种规模的通信信息网络建设工程总体方案策划、设计、工程 实施、工程后期的运行保障等“一条龙”业务。目前，公司承接的通信网络建设服务涉 及通信网络的核心网、传输网、无线及有线接入网等多个网络的建设。

通信网络管维主要提供通信网络机房环境、基站设备、传输线路及附属设施的运管、检 修及故障处理等技术服务；提供对通信网络重大故障做出快速响应并解决的应急通信保 障服务，以及为重要社会活动或特殊事件提供应急通信保障服务。通信网络维护服务主 要包括机房环境维护、基站及配套维护、室分直放站及 WLAN 维护、铁塔及天馈维护、传输线路维护、集团客户专线维护、家庭宽带维护等。通信管维的主要客户是中国移动、 中国电信、中国联通和中国铁塔。

公司依托由通信网络管维服务建立起来的全国区域性服务网络基础，将商业版图逐步扩 张至信息网络管维和能源网络管维。公司的信息网络管维主要包含两个模块，分别是行 业数字化业务和云+IDC 业务。 行业数字化业务中，公司主要以行业专家角色，通过对前沿数字化技术进行综合运用， 为行业客户提供数字化转型一站式解决方案，从而促进行业客户的产业穿行和升级。云 +IDC 业务中，公司提供云业务咨询、实施、运维、服务、容器云管理平台，IDC 服务服 务包括数据中心设计、建设、维护、运营与租售、增值服务等。

公司能源网络管维业务主要包括新能源、智慧电能、电力咨询设计、电力工程、电力应 用技术研究及电力物联网等。其中，新能源是电力与新能源服务板块的重点发展业务， 主要为光伏发电全产业链提供咨询设计、EPC 总承包、工程施工、开发投资等专业服务。

公司营收长期保持正向增长并持续多元化。其中，通信网络建设业务营收占比持续下降， 由 2015 年的 60%下降至 2021 年的 21%，通信网络管维业务与其他新兴业务营收占比 逐年上升。各子业务中，通信网络建设业务的营收增长率 2020 年受疫情影响出现负数， 但通信网络管维业务营收始终保持正增长，2016 年增速达到 60.69%，2015 年-2020 年 复合增长率为 20.89%。2019 年及之后，受公司转型影响，通信网络管维业务增速出现 低点；2021 年，行业数字化+IDC 业务和电力与新能源业务获得营收，占公司当年营收 的 20.08%。

股票期权激励明确增长目标，锁定核心管理层及骨干利益。公司于 2020 年 7 月实施了 上市以来首次期权激励，根据发布的激励考核要求，第三个行权解除限售期的业绩考核 目标为 2022 年营业收入以 2019 年营业收入为基数增长 80%，2022 年归母净利润以 2019 年归母净利润为基数增长 80%。

此次股权激励分别向 186 名激励对象授予 2,117.27 万份股票期权，其中许文杰等 6 名员 工为公司高级管理人员，其余 180 名为公司中层及核心骨干人员。在公司转型的关键期， 通过对管理层及核心员工进行期权激励，有利于公司实现长远稳健发展。 公司业务核心通信网络管维业务的毛利率在行业中处于优秀水平。公司自 2018 年上市 以来，毛利率稍有降低，但横向对比，依旧是行业较高水平。

公司各项费用率较为稳定，体现公司良好的管理能力。公司销售费用率保持在 2.39%-3.69%，较同业公司更低，说明公司在两广区域的基本盘较为扎实，叠加公司于 2012 年-2017 年已将商业版图扩张至全国 21 个省市自治区，因此公司未来的销售费用 率依旧可以保持在较低水平。

公司上市后，研发费用与研发费率逐年提升，2018-2021 年研发费用率分别为 3.42%/3.17%/3.94%/4.18%，主要原因是公司上市后开始着重拓展信息网络管维和能 源网络管维两个新业务。研发投入颇有成效，2020 年公司财报中，上述两个新业务营收 取得良好成绩，占当年公司营收比重为 18.57%。

三、管维业务稳健发展，筑牢公司基石

3.1 管维业务市场广阔

公司通信网络管维业务的发展直接受益于通信运营商的大规模基础建设投资，随着 5G 建设不断推进，我国电信业固定资产投资额存在小幅波动，但每年均有高额投入。据工 信部统计数据，2020 年，三家基础电信企业和中国铁塔股份有限公司共完成固定资产投 资 4072 亿元，比上年增长 11%，增速同比提高 6.3 个百分点；2021 年，上述四家企业 共完成电信固定资产投资 4058 亿元，其中，移动通信的固定资产投资额为 1943 亿元， 占全部投资的 47.9%；5G 投资额达 1849 亿元，占全部投资的 45.6%，占比较上年提高 8.9 个百分点。

最近两年，我国的电信业固定资产投资一直维持 4000 亿元以上的高位，随着未来 5G 的 商业化应用，叠加物联网应用场景逐步下探，一大批基站、光缆、宽带等电信基础设施 需要升级换代，电信业的固定资产投资还会进一步增加，通信网络管维行业的规模也将 等比例放大。

公司通信网络管维业务有望依靠三大运营商及中国铁塔的通信网络维护需求获得进一 步营收增长。三大运营商和中国铁塔 2021 年用于网络运营及维护的支出约 3542 亿元， 同比增加 10.77%，润建股份 2021 年通信管维业务收入为 43.47 亿元，仅占据该市场空 间的 1.22%。 公司的行业数字化业务聚焦社会综合治理、智慧教育和信创产业三个方向。其中，社会 综合治理业务和信创瞄准政企业务，智慧教育参与高校网络运营业务，三条赛道前景可 期。（报告来源：未来智库）

公司 IDC 业务的发展有望搭乘“东数西算”的顺风车获得进一步增长。“东数西算”率 先催热 IDC 行业增长，公司依靠先前立项的五象云谷云计算中心项目经验，卡位 IDC 业 务综合服务领域，从数据中心咨询设计、施工到运维运营全部囊括，因此公司具有规模 优势。

此外，公司在 IDC 领域有客户资源优势。从我国 IDC 市场竞争格局来看，我国 IDC 市 场格局以运营商为主，2019 年，三大运营商占据 62%的市场份额；其余的市场以第三 方数据中心厂商为主，主要为满足核心城市的 IDC 需求，如云计算、互联网、金融客户 需求等，弥补供需缺口，具备一定的资源稀缺性壁垒。公司长期在广东、广西发展，2021 年承接了贵州移动三个 IDC 的配套设施运维项目，足以见得，“东数西算”中“八大枢 纽”的贵州枢纽、粤港澳枢纽“近水楼台先得月”的机会，将成为公司 IDC 业务增长的 新动力。

公司电力与新能源业务板块聚焦于光伏发电细分领域，至 2021 年，我国光伏发电装机 容量规模达到 3.06 亿千瓦，2016-2021 年复合增长率达到 25.86%。在政策面上，2022 年 3 月 5 日，国务院政府工作报告指出，有序推进碳达峰碳中和工作，落实 2030 年碳 达峰行动方案，推进大型风光电基地及其配套调节性电源规划建设，这为我国新能源转 型之路指明方向。

3.2 5G 后周期，网优网维有望成为主旋律

从 2013 年我国大力建设 4G 网络伊始，设备运维支出费用逐年提升。以中国移动为例， 2013-2021 年，企业资本支出爬坡平稳，但同时设备维护费用在 2019 年及之后出现陡 增，原因是 4G 设备的折旧时间普遍为 7 年，在 4G 设备的生命末期，需要大量维护资金 到位，以保证设备的稳定运行。5G 设备的折旧时间同样为 7 年，据此逻辑，可以预测， 在 5G 建设大周期的尾声中，同样也会出现维护费用只增不减的态势，给市场上专做网 优、网维的相关企业带来广阔市场。

3.3 市场低集中度，公司渗透率提升逻辑顺畅

3.3.1 服务产品化

服务产品化，是通过改变服务的生产方式，把服务的生产过程变得像产品制造一样，把 服务的内容分解，实现标准化，按照传统产品市场的原则，把服务产品交付给客户。公 司依托自研的一系列数字化平台，将网络管维服务全面分解，按照客户不同的区域要求进行精细化定制，从而提升整套管维服务能力。

在通信网络管维业务中，公司提供包括高度定制化的通信网络综合代维，基站及配套、 室分直放站及 WLAN、铁塔、传输线路、集客、家客单代维服务；在信息网络管维业务 中，公司主要提供智慧校园、社会综合治理、政企业务定制服务，其中，智慧校园业务 提供从基础通信网络到智慧教学环境的建设、维护、运营一站式信息化综合解决方案。 社会综合治理提供咨询设计、软硬件产品供货、系统软件及 APP 定制开发、IT 数据中心 运维等服务；在 IDC 业务中，公司提供从咨询设计、工程施工、运维和运营全包服务； 在能源网络管维中，公司为光伏电站资产提供规范化、体系化运营管理方案，涵盖组件 清洗、巡检维护与故障维修、技术改造与培训等。

公司突破过往只有单一的网络运维服务，将自身的服务体系拓展至设备的全周期环节， 让客户一站式采购所有服务项目，这就是公司服务产品化的逻辑。如果公司能将客户的 某套设备管维服务全部吃下，将显著增强公司与客户的长期合作粘性。2020 年，公司通 信网络管维业务的中标延续性>95%，体现了这一逻辑。

3.3.2 行业头部集中趋势明显

通信网络管维行业自 2016 年始逐渐呈现头部集中趋势，在这之中的中小企业的通信管 维业务营收开始下滑。润健股份的通信管维业务每年均保持正增长，由 2016 年的 9.61 亿元上升至 2020 年的 19.03 亿元，年均复合增长率达到 14.64%；超讯通信、中通国脉、 中富通 2016 年-2020 年相同业务的营收年均复合增长率分别为 5.50%/11.73%/4.92%， 加速度均不敌润建股份，行业占有情况逐渐向头部靠拢。

四、信息网络维管，运营商政企拓张下的黄金赛道

公司信息网络一体化综合管维包括数字应用、云计算、通信网络、能源网络和智能交互 等，涉及 IDC 运维、信创业务、智慧城市等业务。

4.1 IDC 运维

IDC 数据网络由网络机柜、智能配电、UPS 电源、蓄电池、微模块、路由器、交换机、 服务器、存储、防火墙及其他组成，包括了弱电安防系统、消防系统、暖通空调系统等 多个模块，涵盖了楼宇、基础设施、IT 硬件、IT 软件应用、业务等部分。公司 IDC 数据 网络管维业务包括数据中心的咨询设计、建设、运维、运营等，以及云咨询、云集成、 云管理、云运维等 IDC 增值服务；

公司目前已建成国际 T3 级标杆园区，占地面积 60 亩，总建筑面积约为 15 万平方米， 建设 6 千机架，南网顶花站、远洋站双路变电站供电，四大运营商 BGP 网络接入，四大 头部企业云 CDN 落户。公司投建的五象云谷 IDC 土建工程已完成，2022 年投产运营，预计带来更大收益。

IDC 业务服务包括咨询、规划设计、选址、机电工程、暖通工程、土建工程、微模块、 基础设施运维、网络运维、IT 运维及云运维、机架租赁、灾备中心、数据服务、专网服 务等服务。

4.2 信创业务

以区域延伸、行业延伸、能力延伸为重心，打造持续高速增长环境。2023 年预期将达到 6 亿元，年复合增长率达 171%。 公司积累大量行业数字化经验，构建信息网络数字化应用能力与行业兼容机制，利用知 识图谱、计量自动化、视觉 AI、高精度定位、无人机制造及应用、知识库、内容标签、 区块链应用、媒体资源系统建设、AR/VR/MR 建模等能力，着力于 VR/AR/MR 设计、低 代码开发能力、系统功能组件化、信息化快速构建等核心能力，为公司拓展信息化信创 业务奠定基础。目前已开发投入行业遍及智慧政务、校园网、信创、智慧校园等，未来 还将衍生至智慧交通、智慧园区、智慧城市、乡村振兴等行业，满足不同客户对信创业 务个性化需求。

4.3 智慧城市

以治安防控体系建设风口为主要建设方向，打造全国性治安防控体系建设标杆企业，以 强警便民为价值导向，横向拉通各行业，为客户提供智能、高效、优质的警民一体化综 合服务平台。业务发展规划包括雪亮工程、楼宇安防、平安交通、重点场所防控、平安 社区、平安园区、平安景区、重点单位防控、街面巡防指挥调度、平安校园、公安天网 等。公司业务目前已经多个省市的公安系统得到应用

在智慧教育方面，着力以点带面，加速前进。业务涉及高职高校网络运营业务及普教智 慧校园平台服务业务，分别以校园光网改造建设为入口，打造高校教育智慧校园全业务， 及以精准教学为服务为依托，全力拓展普教市场 to B 业务。（报告来源：未来智库）

五、能源网络维管：光伏运维+电网运营共振高速发展

IT 运维之外，公司着力打造新能源光伏运维、智慧电能、电网数字化能源网络，结合光 伏运维、配电运维、智慧用电、无人机、高精度定位、知识图谱、视觉 AI、计量自动化 等业务，将风力发电厂、火力发电厂、光伏发电场、通过电网变电、配网、线路设计后 投入工厂配电房、用电用户、商业综合体及产业园区。

5.1 光伏运维

为光伏运维产业提供规范化管理服务，实现 AI 使能，主动防护、组建及精细化管理、 AI 电站健康监测、智能运维平台技术创新，为公司能源网络管维业务项目积累经验，锻 炼技术人员，提升整体技术服务能力，为后续业务拓展带来积极影响，开拓业务市场广 度及深度。

服务内容：涵盖组件清洗、巡检维护、故障维修、调度对接、运行分析、安全管理、基 数改在、技术培训、计划检修、电力交易、物资管理等，为客户提供高性价比的光伏解 决方案，让光伏电站效益最大化。

营收快速增长，签订多项订单。公司 2021 年年报显示，2021 年公司能源网络管维业务 营业收入同比增长 158.11%，毛利率提升 5.37 个百分点，成为未来全新的增长点。公 司与桂林市永福县人民政府签订整县屋顶分布式光伏发电项目开发协议，该项目预计总 容量约 409MW，预计总投资金额为 18.06 亿元；控股子公司润建新能源与合山市人民政 府签订了新能源发电项目开发投资协议，拟规划建设容量约 200MW（其中分布式光伏 50MW、风能发电 150MW），预计总开发投资金额为 20 亿元。

5.2 电力运维

5.2.1 配电运维

采取“线上+线下”模式，由配电房综合监控装置、服务器集群、监控指挥中心通过外 网移动交互平台与以太网实时监控 APP 端，实现“智慧用电”，联动服务，快速服务， 提升用户规模。聚焦用电管理，挖掘电力需求侧市场价值，实现客户自有 10/35KV 变配 电房、充电桩等电力设施的可视化与智能化管理，为客户的安全用电保驾护航。

5.2.2 电力咨询设计

与广东博深咨询有限公司合作，建设推动电力企业深化改革。服务范围包括了发电、供 电、设计、施工（电建、送变电）修造、电力科学研究院（中试所），有南方电网公司、 贵州电网公司、云南电网公司、南漫湾发电厂、广东粤电集团等 105 家企业咨询。

拥有高素质设计研发队伍，与电网企业和各类用户建立了良好的业务合作关系，主要致 力于主网和农、配网工程、输变电工程设计、工程祖训和工程总承包、生产、办公住宅 楼寓的设计等。

截止 2019 年，公司已在广东、贵州、海南、江西、山西、宁夏等多地完成 220kV 及以 下设计项目两万余项，为中国电力建设做出了杰出贡献。其中 220kV 项目 50 余项，110kV 项目 300 余项，10kV 网项目 19000 余项，完成变电站主变设计容量超过 25000MVA， 送电线路设计超过 800km。

5.2.3 电力工程

工程能力是润建股份的核心竞争力；电力工程是电力业务服务基础。公司具有电力工程 多项重要资质，能够独立承揽 110kV 及以下电压等级的运维、配电、变电、输电等系统 电力工程。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站