发行长久期纯债式封闭理财产品正当时

近期由于理财的被动赎回，引发信用债抛售，当前3年期AAA信用利差的走阔已经超过了2020年“永煤事件”的高点63bp，但值得注意的是，“永煤事件”导致的信用债抛售发生的背景是经济企稳回升后，货币政策边际“转向”，资金利率回归中枢，而当前资金利率R007仍然大幅偏离政策利率，并不存在货币收紧，同时也未有高评级企业违约事件，可见当前信用债的杀估值并非理性。

机会是跌出来的，其中一些信用债品种可能已经具备了较好的配置的价值， 3年期商业银行（AAA-）二级资本债信用利差走阔至102bp，位于历史86%分位数，3年期商业银行（AAA-）永续债信用利差走阔至136bp，为历史极值。

《资管新规》规定，对于“资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期”的，允许以摊余成本进行计量，这意味着封闭式的固定收益纯债类产品，其投资的债券等债权类资产到期日早于产品到期日，即所投金融资产以持有到期为目的，则可以用摊余成本法。当前封闭式银行理财产品规模仍较低，理财产品拉久期的潜力较大。考虑到当前信用债已经具备较高的配置价值，叠加监管机构维稳可能性较高，当前时点发行长久期纯债式封闭理财产品，同时渠道部门鼓励客户适当拉长配置期限，既可以降低净值波动对客户的影响，又可以享受未来利率下行的估值收益，一石二鸟。

一、跌出来的机会

近期由于理财的被动赎回，引发信用债抛售，可以看到3年期AAA中短票的信用利差达到77bp，已经处于2010年以来89%分位数水平，放在历史来看也处于较高分位数，当前信用利差的走阔已经超过了2020年“永煤事件”的高点63bp，但值得注意的是，“永煤事件”导致的信用债抛售发生的背景是经济企稳回升后，货币政策边际“转向”，资金利率回归中枢，而当前资金利率R007仍然大幅偏离政策利率，并不存在货币收紧，同时也未有高评级企业违约事件，可见当前信用债的杀估值并非理性。

机会是跌出来的，其中一些信用债品种可能已经具备了较好的配置的价值，3年期商业银行（AAA-）二级资本债在11月以来的31个交易日的时间里大幅上行约130bp，平均每个交易日上行4.2bp，导致3年期商业银行（AAA-）二级资本债信用利差走阔至102bp，位于历史86%分位数。3年期商业银行永续债收益率(AAA-)由于接近权益，对资本占用更大，机构承接意愿更差，抛压也最强，11月以来的31个交易日里上行约160bp，平均每个交易日上行5.2bp，3年期商业银行（AAA-）永续债信用利差走阔至136bp，为历史极值。

二、监管部门近期维稳可能性较高

从另一个角度来看，2016年底货基赎回潮、2019年5月包商、2020年11月永煤违约这3个时点都出现信用债净融资下降过快的情况，央行均出手干预，措施包括加大逆回购投放规模、加大MLF投放规模以及各类维稳措施。站在当前时点，债市大幅波动导致不少企业取消发行，11月信用债净融资创下1年新低，12月至今净融资为-8194亿元[1]，大概率本月净融资仍然较差，考虑到对发行人的负面影响，经济并未企稳，监管部门近期干预的可能性较大。

三、发行长久期纯债式封闭理财产品正当时

2018年4月27日，央行、银保监会、证监会、外汇局联合印发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号，以下简称“《资管新规》”）。《资管新规》明确鼓励市值法计量，但对于“资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期”的，允许以摊余成本进行计量。这意味着封闭式的固定收益纯债类产品，其投资的债券等债权类资产到期日早于产品到期日，即所投金融资产以持有到期为目的，则可以用摊余成本法。

封闭式银行理财产品平均期限拉长，但封闭式产品规模仍较低。根据银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场半年报告（2022年上）》，在期限方面，2022年6月，全市场新发封闭式产品加权平均期限[2]为443天，同比增长57.7%，其中，理财公司新发封闭式产品加权平均期限521天，同比增长10.9%；在规模方面，截至2022年6月底，封闭式产品余额为4.86万亿元，占理财产品余额的比重仅约16.7%，较2022年底占比下降了1.3个百分点；同时，2022年上半年，封闭式产品累计募集资金仅为2.13万亿元，占理财产品募集资金总金额比重仅为4.44%。根据普益标准统计数据，截至2022年12月14日，封闭式理财产品余额占比由2022年第三季度末的16.7%进一步下降至15.4%[3]。

同时，银行理财产品短期化特征较为明显。普益标准统计数据显示，截至2022年12月4日，理财产品余额中期限为6个月-1年（含）、1年（不含）-3年（含）的产品余额占比分别约14.3%、14.9%，较2022年第三季度末占比分别下降了0.71、0.65个百分点。

综上，考虑到当前信用债已经具备较高的价值，叠加监管机构干预可能性较高，当前时点发行长久期纯债式封闭理财产品，同时渠道部门鼓励客户适当拉长配置期限，既可以降低净值波动对客户的影响，又可以享受未来利率下行的估值收益，一石二鸟。

注：

[1]由于发行额数据截至2022年12月14日，偿还额为全月数值，部分导致净融资额表现较弱，但由于当前净偿还规模显著偏高，预计全月净融资规模难以转正。

[2]按照新发封闭式产品当月实际募集金额加权。

[3]该数据根据各统计期末存续的产品统计，口径与银行业理财登记托管中心有小幅差异。截至2022H1，普益标准统计的银行理财存续规模约25.85万亿元，银行业理财登记托管中心披露的存续余额约29.15万亿元。