交易所代币是一种数字货币，由加密货币交易所提供。这种货币在证券交易所中往往会给持有者带来一定的利益，比如降低交易费用，使用独家功能，或者对影响交易所的决定进行表决。

一些著名的加密交换令牌的例子包括B安币 (BNB)、火B令牌 (HT)、KuCoin Shares (KCS) 和臭名昭著的 FTT 。

若将交易所代币计算在内， BNB和 OKB的交易量与 CRO、 HT等更具价值的代币相比，它们能够获得的交易量要小得多。COIN看上去也有很大的发展空间，这是为了保证交易所的安全和基础交易量。

交易所代币是由中心化交易所分发的原生资产，通常在其封闭的生态系统中为持有者提供利益。最初，它们是由加密货币交易所创建的，目的是从用户那里筹集资金，并创建一种更受投资者欢迎的“社区所有权”模式。

由于最近 FTX 的崩溃，交易所代币及其用例受到了更严格的审查。该交易所的垮台主要是由于其原生代币 FTT 被滥用所致。在分析和尝试分析主要交易所代币的价值之前，我们先探索 FTT 发生了什么。

FTT 案例

由于最近 FTX 的崩溃，交易所代币及其用例受到了更严格的审查。该交易所的垮台主要是由于其原生代币 FTT 被滥用所致。

FTT公司与 FTX公司通过回购和销毁机制进行合作。FTX公司的部分收益被用来购买和销毁 FTT，就像是股票回购一样。不过， FTX/Alameda公司也将该货币用作抵押。这并非一种单向的价值从交易所的商业到货币的流动，而是一种循环的关系；因为代币的价格会直接影响到公司的流动性、偿还能力和将来，所以它的价值会从代币中流向交易所。当代币价格被打压时，公司的偿债能力将会受到更大的压力，从而形成一个恶性循环。

尽管 FTT采用了一种看上去很有道理的模式，即通过降低代币的供给和收益，把货币的价值与代币的价值挂钩，但是，由于阿拉米达利用 FTT做担保，它/阿拉米达公司的内部杠杆效应就会失效。其它交易所的代币采用了另一种方式，将价值反馈给持有者。

交易所代币价值捕获

股份可以被认为是对目标公司的现金流动有剩余索取权。大部分的原始加密货币都可以看作是从基础网络上获取的收益（交易费用， MEV等）。在垂直领域，比如 DeFi，我们也可以把代币的价值看作是在基础网络上产生的现金流。交易所代币可以直接或不直接地与交易所的收益挂钩，但是它可以为持有者提供其它的价值。

回购销毁：

• 交易所承诺从交易所业务产生的收入或利润中回购交易所代币。
• 这是交易所将交易所的运营成功与原生交易所代币联系起来的主要方式。
• 虽然代币不拥有与股权相同的权利，但这种来自收入的机制在交易所的业务和交易所代币的价值之间建立了直接的正相关关系。
• 这可以被认为是一种内置的股票回购机制。

交易所运营区块链的原生代币：

• 加密货币交易所也已经建立或与区块链密切相关，这些区块链使用其原生代币作为区块链气体。
• 这种方法会产生对代币的内在需求，否则它不会有这种需求，并可能使其产生某种货币溢价。
• 币安在这方面最为成功，币安链是最成功的替代 EVM 链之一。

其他福利：

• 持有或质押交易所代币可以提供交易和其他费用的折扣。
• 它还可以优先访问平台上的代币销售。
• 一些交易所代币用于对其关联的智能合约链（即 CRO）进行质押和治理。

虽然有很多不同的方式，但是自从11个月达到顶峰后，各大交易所的代币几乎没有什么不同。

分析现金流

通过对 Coinbase的收益进行分析，我们可以发现，单凭交易量就能带来大量的现金流。尽管收入固然重要，但是和利益相关的人之间的关系也是一样的。在下面的表格中，你可以看出，在将价值返回给代币持有人的过程中，这些模式之间存在着怎样的差异。

分析交易量

交易所收入的主要驱动力是交易量。交易量可以表示为用户数 x 交易数 x 平均交易规模。

我们建议使用以下三部分概念框架来得出中心化交易所的交易量：

1、整体加密量会增长吗？- 对 CEX 有利

历史表明未来还会有另一个加密货币牛市，是否会发生以及何时会发生,我们也说不准。

2、CEX 会失去 DEX 的市场份额吗？- 对 CEX 不利

中心化交易所和去中心化交易所在交易量和思想份额上展开竞争。

• 用户体验，包括费用——负面：随着去中心化交易所的 UI/UX 的改善，它们的市场份额应该会增加。在更高效的 DEX 设计以及降低汽油费方面正在取得长足进步。

• 创新-积极：中心化交易所的利润比 DEX 高得多，事实上，甚至不确定像 Uniswap 这样的 DEX 是否可以获取价值。因此，CEX 可以自由地进行创新投资。DEX 可能会陷入困境在规避风险的环境中筹集资金以满足开支。

• 信任-负面：随着最近 FTX 的崩溃，再次出现了对自我托管加密资产和使用加密工具的更大推动。CEX 正试图通过提高透明度和储备证明来重新获得这种信任，但它是远非完美对于大多数。

• 监管 - 正面：在 FTX 惨败之后，可能会有更多的监管。根据监管机构采取的方向（反 DeFi 或反 CeFi），结果可能会有所不同。然而，更大的监管透明度总体上应该是积极的。

3、 个别交易所的市场份额将如何变化？

以下因素将推动中心化交易所之间的市场份额。

大型交易所与小型交易所 - 中性：大型交易所更合规，因此更受用户信任。另一方面，小型交易所可以更灵活地上市新代币和推出新产品。

总体而言，除了长期牛市之外，中心化交易所的前景相当悲观。他们可能会失去 DEX 的市场份额，并面临来自新进入者的日益激烈的竞争。

比较估值

从交易所的交易量来看，我们看到了鲜明的对比。HT 和 CRO 代币的估值似乎远高于其基础交易量所保证的估值。BNB 可能比图表显示的价值更被低估，因为它在整个 BNB Chain 生态系统中的使用，类似于以太坊，使其能够获得某种货币溢价。

结论

我们认为，从目前的设计来看，交易所代币在长期内最终应该归零。我们从简单的数学得出这个结论。如果交易所死亡的概率在足够长的时间内变为 1，那么在剩余资产（如股票）没有留置权的情况下，代币价值应该变为零。股票可能位于资本堆栈的最底层，但它们仍然处于资本堆栈中！

但是，有一些暂时的价值。如果投资者可以购买所有代币，那么无论代币价格如何，他们的收益至少与分配给回购和销毁的现金流量的价值一样多。

该观点主要基于代币的一个方面——通过回购和销毁机制在未来现金流中所占的份额。大多数代币都有超出它的用途，例如费用折扣、区块链的原生代币等，这可能会增加代币的附加值。

此外，代币设计可能会随着时间而改变。交易所可能会对其进行有利于代币持有者的更改，例如，允许转换为股权或以溢价进行强制回购。他们还有权对设计进行不利的更改。

从历史上看，Binance 曾两次更改 BNB 销毁的计算方式。最初是利润的20%，后来是“以交易收益为基础”，现在是以BNB的价格为基础。因此，代币的价值在于管理层是否愿意赋予它价值。

我想，交易所的代币充其量只是一种投机性的工具，它和基本的交易市场的现金流动没有任何关系，而且在最糟糕的时候也没有任何价值。我们觉得，一般情况下，交易所的代币是不值得投资的。

代币持有者的权利不受保护，虽然他们经常被比作股票，但他们对基础交易所的剩余现金流没有任何要求。最近随着 FTX 及其原生代币 FTT 的崩溃，这一点变得非常清楚。

然而，如果投资者确实觉得有必要对这个垂直领域进行配置，那么与交易所挂钩、基础交易量旺盛且能够获得货币溢价的代币似乎是最合理的选择。在可用选项中，Coinbase 为用户提供了更好的工具（股票与代币），同时是监管最严格的交易所。其他交易所沿着风险曲线走得更远，价值不明。