何宗森：警惕全社会集中减债还债形成的合成谬误

1.债务杠杆的主体转移

前几年的经济增长，实际上就是全民负债加杠杆堆积起来的。截止2018年末，我国的债务总量达到了GDP的258%（图6-1），已经和美国持平（257%），超过了德国（173%），也远高于一些发展中大国，比如巴西（158%）和印度（123%）。而且我国债务增长的速度快于这些国家，债务总量在10年间增加了5.5倍。即便我国经济增长强劲，同期GDP还增加了2.8倍，但债务占GDP的比重在10年间还是翻了一番，引发了国内外的广泛关注和担忧。宏观政策层面开始倾向去杠杆。

图：中、美、德、日四国债务占各自GDP比重

（数据来源：IMF全球债务数据库）

而在国民经济债务结构中，在过去的十年中，又经历了债务结构的比重变化，由国家加杠杆到企业部门加杠杆，再到居民部门加杠杆的转移递增的发展过程。

经济发展过程中各部门杠杆率的结构性变化

2.疫情导致的居民杠杆压力

然而，自2020年以来，长达三年的新冠疫情给社会造成了沉重的打击，不论是国家、社会、企业还是个体及家庭，均受到了疫情的严重影响。特别是今年以来奥密克戎变异毒株在国内各个省份城市地区多点开花，各地政府均采取了强有力的封控措施，致使人流物流停滞，社会广泛性的线下服务消费被迫减少。企业难以正常开展业务，生产经营压力不断增大，数不清的企业面临裁员倒闭的风险。写此文的当下突然又听到白云区封了。未来充满了不确定性，个体的收入和工作岗位不再稳定。这个特殊时期，以工资为主要收入来源的中低收入群体对于未来的预期更加悲观，更加谨慎。为应对房价的阴跌和将来的不确定性，趋同性的避险心理引发了储蓄和提前还房贷的飙升。

图：断供后的法拍房呈上升态势

3.风险资产泡沫缩水

进入2022年以来，风险类资产普遍受到抛弃，起初散户及个人投资者并没有太多觉察到这种风暴的到来。当股票市场一路往下狂泄并不回头的时候，引起了市场的恐慌和踩踏。导致资本市场变成了屠猎场。房市经过各地政策直接和变相的宽松救赎，仍然不改阴跌的局面。国际上，比特币的价格已经从高位的6万多美元跌到了最近的1万美元多。美国科技类巨头带头裁员。资本的寒冬笼罩着世界。避险情绪的上升促使资金回流到低风险的银行系统。

比特币价格断崖式下跌

4.致富机会减少，未来经济发展的增量在科技领域

过去，凡是非科技领域的社会类创业，大部分都处在高速退潮之中。无论是国家调控领域，譬如双减政策、打压学区房、规整互联网大厂等，还是市场自发的制造业和服务领域创业。总体规模都在严重减少。将来，随着人工智能、大数据等高科技持续应用于社会场景，工作岗位的减少也是必然的趋势。除个别科技人才，大部分人士都无法在未来的科技增长中分到一杯羹。赚钱的难度增加，机会减少，工作无着，创业无望。这些因素会沉淀下来，最终影响社会整体的消费心理和社会习惯，而这种社会习性一旦形成，要想扭转，难乎其难。

人工智能高科技无人车间

5.日本的教训历历在目

过去三十年，日本泡沫破灭后，导致资产价格急剧下降，让大量的企业和居民都“技术性破产”，大白话就是，过去经济高潮时加杠杆买的资产，衰退后已经资不抵债了。那日本人最终是怎么做的呢？就是默默地挣钱还债。日本企业虽然资产负债表恶化，但产品竞争力还在，仍然能够产生利润和现金流，只不过，他们挣的利润没有再去扩大再生产了，而是追求负债最小化。过去繁荣的时候能买下整个纽约的日本，普通工薪层也敢按揭30年买下全球最高价格的房屋。短短几年，所有人的预期都变了，而且，从此，国家经济，一蹶不振。个人陷入希望的黑洞之中。历史往往会出现惊人的相似之处，目前的中国不也有几分当年日本的征象？

6.宜早做出应对之策

我们国家目前经济增速还处在经济的缓慢下跌之中。但外部的黑天鹅随时降临，全球经济至暗时刻还没到来。内需也始终不振，低端产业外流也像止不住流血的创口。光靠高科技不能完全抵消这种内外的压力。依靠技术升级带来的产业增量也覆盖不到大多数普通民众。而存量的内卷会越演越烈，叠加人口老龄化因素，民生经济一旦跌倒心理预期的转折点，会像病毒一样形成社会性传播，导致悲观情绪蔓延。火然泉达。到时候，再去加倍施加货币政策或财政法宝，也可能根本无力拦阻洪荒般下滑的收缩意愿。还是那句话，趋势一旦形成，要想扭转，难乎其难。

而对于个人，笔者也慎重劝阻那些总想尽早满足欲望，又对未来盲目乐观，且还在疯狂加杠杆的人，守住你的钱袋！说多了无益，送你一句话吧，村上春树在《海边的卡夫卡》写道：从沙尘暴中逃生的你，已不再是跨入沙尘暴时的你了。

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