华安证券：给予云天化买入评级

华安证券股份有限公司尹沿技,王强峰近期对云天化进行研究并发布了研究报告《前三季度业绩同比高增，新能源项目加速落地》，本报告对云天化给出买入评级，当前股价为23.05元。

云天化(600096)

主要观点：

事件描述

10 月 15 日，云天化发布 2022 年三季报，公司前三季度实现营业收入 564.59 亿元，同比增长 18.53%;实现归母净利润 51.30 亿元，同比增长 80.63%;实现扣非归母净利润 49.81 亿元，同比增长 81.40%；实现基本每股收益 2.79 元/股，同比增长 80.75%。

前三季度业绩同比增长显著，公司主要产品价格稳中运行

主要产品价格稳中运行，公司优化成本费用实现业绩同比高增。 公司前三季度实现营业收入 564.59 亿元，同比增长 18.53%;实现归母净利润 51.30 亿元，同比增长 80.63%，实现扣非归母净利润 49.81 亿元，同比增长 81.40%。单季度来看， 2022Q3 实现营业收入 198.36亿元，同比增长 18.77%，环比减少 8.42%；实现归母净利润 16.65 亿元，同比增长 31.24%，环比减少 8.55%；实现扣非归母净利润 16.23亿元，同比增长 31.42%，环比减少 8.09%。一方面， 2022 年上半年，化肥、聚甲醛、黄磷、饲钙等主要产品及磷矿、 硫磺、合成氨等原料价格维持高位运行，第三季度，硫磺、合成氨等主要原料价格整体下滑，化肥、聚甲醛、饲钙等公司主要产品价格从高位有所回调，造成环比业绩有所下滑；另一方面，公司加快推进产品转型升级与结构优化，非肥产品盈利能力和占比进一步提升，持续加强各项成本费用控制与优化，有效对冲了产品价格波动的不利影响，实现公司经营业绩同比大幅增加。

成本面仍有支撑，四季度冬储备肥刚需仍存。 在供给端，俄乌冲突、欧洲能源危机等因素影响下，全球化肥和粮食供给不足，氨产能萎缩，天然气价格持续上涨；同时，磷矿石因部分矿山停采价格保持坚挺。在需求端，国际市场能源、粮食需求旺盛，进一步刺激全球备货需求，国内秋季肥市场基本结束，但四季度冬储备肥刚需仍存，化肥、聚甲醛、饲钙等产品价格稳中运行。据公司经营数据， 1-9 月磷铵销售均价3864 元/吨，同比上涨 35.72%；复合肥销售均价 3342 元/吨，同比上涨 35.41%；尿素销售均价 2609 元/吨，同比上涨 19.73%；聚甲醛销售均价 18361 元/吨，同比上涨 37.13%；黄磷销售均价 29653 元/吨，同比上涨 72.68%；饲料级磷酸钙盐销售均价 3894 元/吨，同比上涨52.95%。

背靠丰厚磷矿资源，设立子公司推进磷资源多元化深度开发利用依托丰厚磷矿储量提供优质稳定的磷精矿，产业链一体化优势显著。公司是国内磷化工龙头企业，受益于云南省自然资源丰富的地理区位优势，拥有磷矿石储量 8 亿吨左右， 储量位居国内首位，同时，公司拥有原矿生产能力 1450 万吨，擦洗选矿生产能力 618 万吨，浮选生产能力 750 万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。磷矿的丰厚储量为公司精细磷化工、磷酸铁生产提供了可靠的资源保障。 9 月 20 日，公司发布公告拟投资设立全资子公司云天矿产，注册资本 10 亿元，并以云天矿产为投资主体建设“电池新材料前驱体配套 450 万吨/年磷矿浮选项目”，预计项目投资总额 18.96 亿元。该项目将有助于公司充分发挥资源、技术和全产业链优势，提升中低品位磷矿利用水平， 推进磷资源多元化深度开发利用， 提高资源利用效率，保障公司精细磷化工、磷酸铁产业优质磷矿资源供应，进一步发挥自身一体化规模效应。

驶入新能源发展赛道，携手华友控股加速新能源项目落地进程

新能源项目稳步投产，搭建氟化工增值产业链。 目前公司正在投资建设年产 50 万吨磷酸铁及配套装置项目， 初步形成了产业规模。根据公司 9 月 7 日公告，新建 10 万吨/年磷酸铁装置 8 月份已进入设备调试、试生产阶段， 9 月进入全面投产阶段。配套设施 10 万吨/年精制磷酸一期、二期项目已经相继投产， 20 万吨/年双氧水项目正在按计划推进。公司正积极加快 2 20 万吨/年磷酸铁项目的用地、建设报批等工作，计划于 2023 年底建成投产。 根据 9 月 29 日公告，公司与华友控股签订《关于磷酸铁、磷酸铁锂项目合作意向协议》。双方拟通过磷酸铁、磷酸铁锂产业合作，推动 50 万吨/年磷酸铁、 50 万吨/年磷酸铁锂项目的建设和运营。 加速新能源项目落地进程。氟化工方面，依托公司磷矿中富含的氟硅资源，按照“氟硅酸—氢氟酸—氟精细化学品—氟电子化学品”的增值路径，纵向延伸氟化工产业链。 2022 年上半年，公司子公司 1 万吨/年氟硅酸镁项目、 1500 吨/年医药中间体含氟硝基苯项目正常生产。参股公司生产销售的产品有食品级磷酸、无水氟化氢、氟化铝等；参股公司六氟磷酸锂项目等生产线按计划推进。磷酸铁及氟化工的提前布局助力公司乘新能源之风上行。同时依托自身一体化产业链优势，公司成本也有望做到行业较低水平，非肥板块有望带来持续的业绩增量，打开利润成长空间。

投资建议

我们预计公司产品价格稳定运行，借助成本优势实现利润增长，上调公司业绩预测，预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 62.68、64.95、 72.90 亿元，同比增速为 72.1%、 3.6%、 12.2%。对应 PE分别为 7、 7、 6 倍。 维持“买入” 评级。

风险提示

（1） 原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；

（2） 安全生产风险；

（3） 环境保护风险；

（4）项目投产进度不及预期；

（5） 股权激励不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司赵启超研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达88.1%，其预测2022年度归属净利润为盈利61.46亿，根据现价换算的预测PE为7.01。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为32.01。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，云天化（600096）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力较差，营收成长性优秀。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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