万科—一季报及公司治理问题

1、一季度营收626亿元，同比+0.65%，归母净利14亿元，同比+10.58%，房地产开发业务压力仍然不小；

2、房地产开发市场惨淡，公司开发业务贡献收入同比下降6.9%(行业-22.7%)，物业等业务的发展有效补充了开发业务的收入下降，静待毛利拐点；

3、公司治理结构决定管理层利益除了股市升值以外，有诸多渠道获取额外收益，并不重视小股东的利益；

4、投资价值关注重点为股息率，按最新股价计算，股息率约5.35% (对标银行理财3%-3.5%)。

采用PB估值法得到估值模型表如下，8%仓位上限。

一、一季报分析简要

1、基本情况：

营业收入626亿元，同比0.65%

归母净利14亿元，同比+10.58%。

实现管理层业绩会上承诺的止跌任务，房地产开发业务压力仍然不小，物业等业务的发展有效补充了开发业务的收入下降。

2、第一季度房地产市场情况

一季度全国商品房销售面积3.1亿平方米，销售金额2.97万亿元，同比分别下降13.8%和22.7%；

房地产开发投资增长0.7%，增速较2021年同期下降24.9个百分点；房屋新开工面积同比下降17.5%。

整体上，一季度房地产市场就是一个“惨”字。

429中央政治局会议一文中提及：

努力实现全年经济社会发展预期目标：22年工作报告中设定的全年增速目标为5.5%左右。

疫情冲击下，一季度GDP同比仅增长4.8%，二季度也仍将受其拖累，也就是说，后面三四季度的平均增速得到6%以上才可能完成任务。

经济增长三辆马车：消费、投资、出口。看看都有怎样的政策出台吧。

过去了一个月，如今消费上，我们可以看到深圳、广州、上海等一线城市推出各种消费券、消费补贴；

投资上，全国上下各种基础建设都启动起来，当然，少不了房地产方面的刺激。

官方发表态度称，房地产业是支柱产业，规模大、链条长、涉及面广，对国民经济发挥着举足轻重的作用。

全国已有近百城加入了因城施策队伍。如苏州非本市户籍居民连续缴纳6个月社保即可购房，非限购区域购房不计入家庭限购套数。

此外，通过降息来激活房地产市场消费。

2022年5月20日贷款市场报价利率(LPR)为：1年期LPR为3.7%，5年期以上LPR为4.45%。

房贷利率是长期利率主要参考5年期以上LPR，最新利率为4.45%，未来五年期房贷利率LPR大概率还是会一路向下(参考欧美成熟市场利率基本是1-2个点)，如果你是在2019年12月之后买的房，建议将自己之前的固定利率转换成LPR加点利率。当然，如果你是在2020年1月之后买的房，那么铁定是LPR加点利率了。

而对于首套住房商业性个人住房贷款利率，下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率(LPR)减20个基点。也就说，如果现在买首套房子的话，商业贷款利率为4.25%，首套房贷利率触及历史最低。

小结一下，数据上一季度房地产市场几乎迎来近十年来最大的一次下滑，政策上改紧缩为宽松，努力激活市场化活力，效果显现须等到下半年再次观察确认。

3、公司业务进展

一季度实现营业收入626.7亿元，同比增长0.6%；实现归属于上市公司股东的净利润14.3亿元，同比增长10.6%。

第一季度集团开发业务的税前毛利率为21.8%，扣除税金及附加后的毛利率为17.1%，对比21年年报开发业务税前毛利率为21.74%，营业利润率为16.87%，基本维持不变。

万科管理层在业绩会上表示未来两年，开发业务毛利率维持在20%。

集团整体的税前毛利率为18.9%，税后毛利率为15.0%。对比21年年报综合税后毛利率为17.17%，还下降了2个点。

一季度净负债率为34.6%；持有货币资金1,417.8亿元，对短期借款和一年内到期有息负债覆盖倍数为2.6倍，较年初提升0.1倍；“三道红线”持续保持绿档，国际信用评级稳定。

具体业务

（1）重点看房地产开发业务

一季度购买商品、接受劳务支付的现金622亿元，同比-13.8%。

21年万科新开工计容面积约3,265.3万平方米；开发业务竣工计容面积约3,571.4万平方米；22年计划新开工计容面积1,920.1万平方米；预计项目竣工计容面积3,899.5万平方米。

一季度实现新开工计容面积599.4万平方米，占全年开工计划的31.2%（2021年同期为25.6%）；竣工计容面积310.4万平方米，占全年竣工计划的8.0%（2021年同期为8.6%）。

存货10763亿，持平于20年底。

实现合同销售面积632.7万平方米，合同销售金额1,065.0亿元，同比分别下降42.7%和40.7%。截至一季度末，有4,776.2万平方米已售资源未竣工结算，合同金额约7,385.1亿元，较年初增加3.9%。

最后，房地产开发业务结算面积为374.7万平方米，同比持平（行业-13.8%），贡献营业收入493.4亿元，同比下降6.9%（行业-22.7%），表现优于整体的房地产市场情况。

结合以上分析，公司的房地产开发业务水池蓄水量基本持平，流入的水在缓减。

房地产开发业务结算收入占比88% 78%，物业等业务的发展有效补充了开发业务的收入下降。

（2）万物云没有公布具体收入情况，提及在深圳福田区沙头街道协助核酸检测、运送生活物资等事情，也算是疫情历史的记录

（3）物流仓储业务实现营业收入8.7亿元，同比增长39%

（4）租赁住宅业务实现营业收入7.0亿元，同比增长12.8%

（5）商业开发与运营业务实现营业收入21.1亿元，同比增长17.6%

从财务指标看，基本实现管理层业绩会上承诺的止跌任务，但企稳回升仍有待观察，尤其关注毛利率的回升，二季度房地产开发压力仍然很大。

二、公司治理最大的问题

对于所有关注万科的人而言，比起警惕行业成熟增速低带来的成长慢、生意杠杆带来的高风险，或者第二成长曲线布局的时间长等问题，最应该注意的是公司治理方面的缺陷。

即：管理层利益除了股市升值以外，有诸多渠道获取额外收益，与小股东利益关系不大，意味着，万科并不重视小股东的利益。

万科管理层获取利益的方式多样，其中薪酬和股份升值很好理解，不多解释。

员工跟投收益：员工可以从上市公司中挑选比较好的项目跟投，收益率大于公司整体收益率，这样的操作甚至有侵蚀小股东利益的嫌疑。

经济利润奖金：管理层从净利润中提取奖金，这是非常独特的管理层激励手段，多数公司为激励管理层好好干，通常是股权激励，给予一定的股份，如果未来业绩达成预期目标，则可以低价获得股权，享受二级市场的溢价。

但万科管理层，却可以从每年的净利润中直接提取奖金。

虽然因为21年的业绩下滑，董事会主席郁亮自愿放弃2021年度全部经济利润奖金，体现出一个管理层应有的担当和责任。

但这里的重点是：管理层利益除了股市升值以外，有诸多渠道获取额外收益，与小股东利益关系不大，意味着，万科并不重视小股东的利益。

对于所有二级市场投资者而言，虽然作为纳米股东，但自己的权益却不被管理层重视，多少是一件让人失望的事情。

这里还可以分享一个财务上的分析技巧：

凡是少数股东权益占比大且收益率高的公司，要注意分析管理层是不是从少数股东权益中获取利益，如果是，小股东的利益则很有可能不被重视。

万科近五年的所有者权益中看出，归母权益占比是逐年下降，意味着虽然归母权益始终保持增长，但对应增长率却小于少数股东，也就是说，少数股东的收益率高于归母权益。

同样辛苦操劳得到的一块大饼，少数股东却分走了更香的那一块。

这是值得每一个万科关注人注意的。