下一次不稳定之后会是什么样子？

金融与国家之间存在着数百年历史且深不可测的关系。大银行，如佛罗伦萨的美第奇银行，是面临被推翻风险的统治者的最后贷款人。金融家必须避免支持失败者，因为他们将无法偿还债务。现在威胁要搞垮国家的是银行；这一转变导致官方机构的监督越来越多。一个世纪前，随着对大萧条的干预，情况发生了急剧变化。2007-09 年的全球金融危机强化了这一趋势。最近的动荡将银行系统进一步推向了国家控制的道路。

5 月 11 日，美国监管机构联邦存款保险公司 (federal deposit insurance corporation) 透露，该国的大银行因硅谷银行 ( svb ) 和 Signature Bank倒闭而面临 160 亿美元的损失。他们可能不得不投入更多资金来弥补另一家银行 First Republic 的垮台。在美国、英国和欧洲，官员们正在争论是否应该为银行存款提供更慷慨的保护。这些举措只是银行权力减弱和国家权力增强的最新证据。在过去的几个月里，从存款保险到紧急贷款再到资产质量监管，利维坦的主导地位越来越强。

银行家和监管机构很清楚，在动荡时期引入的变革往往会持续存在。前英格兰银行的安德鲁·霍尔丹 (Andrew Haldane) 将提供给银行的安全网比作“过度拉伸的弹性”。一旦充气，它就永远不会完全缩小。此外，现在可以瞥见国家职权范围未来可能的扩张——可能包括更严格的抵押品规定或无意中转向所谓的狭义银行体系。国家将进一步扩张多少？

要了解其中的动态，请从存款保险开始——富兰克林·罗斯福总统经常被认为是发明了它。事实上，他在 1934 年反对引入该措施，担心它会“导致银行管理松懈”，因为投保的存款人无需担心安全问题。尽管其他国家出于同样的担忧而迟迟没有引进这种保险，但它还是扩散开来，通常是在危机时期引入的。今年春天，美国监管机构比以往任何时候都走得更远：追溯保护svb、 Signature Bank 以及实际上是 First Republic 的储户。总统、财政部长和美联储主席或多或少都说过，所有银行存款都是安全的。

紧急贷款是国家作用增强的下一个领域。银行需要最后贷款人，因为它们本质上是不稳定的。存款可按需赎回；贷款是长期的。因此，当储户蜂拥而至时，任何机构都将手头没有钱。《经济学人》(The Economist)前编辑沃尔特·白芝浩 (Walter Bagehot)因建议，为避免危机，央行行长应向有偿付能力的机构自由放贷，并以良好的抵押品和罚款利率为担保。美联储最近推出的“银行定期融资计划”摒弃了这一格言。即使市场大幅贴现，它也会按面值对长期证券进行估值，并且几乎不施加任何高于市场利率的罚款。

支持越大，政府就越有理由决定银行可能承担的风险。这就是国家控制的第三个来源：对资产质量的监管。世界各地的银行都受制于限制其资产风险并管理其必须持有多少资本的规则。当政策偏好干扰贷款规则时，真正的风险就来了。在美国，这已经发生在抵押贷款市场，该市场由两家政府支持的企业主导：房利美和房地美。这两家机构现在共同承保了一半以上的抵押贷款的信用风险。他们的担保使美国人能够获得所期望的 30 年期固定利率、可预付的抵押贷款。它们还有助于解释为什么美国的金融体系比欧洲的金融体系承担更多的利率风险，欧洲的浮动利率抵押贷款很普遍。

在房子上

由于 Fannie 和 Freddie 自己承担信用风险，因此他们向抵押贷款发起人收取“积分”（以百分点计），该积分随借款人的信用评分和房产的贷款价值比而变化。该系统对借款人来说是任意的，那些站在分界线错误一边的人受到重创。有时，由于感知到的风险以外的原因，随意性被摆弄。5 月 1 日，联邦住房金融局制定了新规则，提高了高分借款人的成本并降低了低分借款人的成本。其目标是让穷人更容易买房。除了更宽松的信贷总体上对使人们负担得起住房的作用微乎其微之外，政府实际上已经强制要求这些机构不应因其承担的风险而得到适当的补偿。

越来越多的银行系统看起来像住房金融。全球金融危机后，监管机构大幅提高了管理银行资产负债表的规定的严格程度。不同的资产吸引不同的风险权重，这意味着银行选择投资什么会影响其整体最低资本要求。就像对复杂事物进行分类的任何尝试一样，这些风险权重通常是错误的。第一共和国的贷款簿于 5 月 1 日崩溃，为富人提供抵押贷款，信用风险很小，但规则赋予他们高风险权重。可能出于这个原因，监管机构承诺将与摩根大通分担信贷损失，作为其购买贷款的一部分，从而降低风险权重。并不是说任何人都希望损失巨大。政府只需要规避自己的失误规则。

下一步国家干预在哪里？除了扩大存款保险，监管机构对近期动荡的可能反应是收紧利率风险规则。今天的法规允许银行将任何期限的政府债券的面值计算为优质流动性（即在危机中可动用的资金）。正如许多银行最近几个月了解到的那样，当利率上升时，这些债券的价值会急剧下降。最安全的资产是政府发行的和短期的。然而，指示银行持有的超安全短期政府证券越多，该行业就越会偏离其基本原则：银行业的重点是将短期存款转化为长期资产。

对某些人来说，这将是一件好事。狭义银行业务要求机构持有足够的流动资产来支持其所有存款，在大萧条的破坏之后于 1933 年首次提出“芝加哥计划”。该系统的某些部分看起来已经很窄了。2013 年，货币市场基金获准使用美联储的逆回购工具，在该工具中，它们隔夜获得证券以换取现金——该工具在 covid-19 大流行期间得到了扩展。实际上，美国人可以将现金存入货币市场基金，而货币市场基金又将其直接存入美联储，从而完全绕过银行系统。自svb以来，货币市场基金一直在接收约 4350 亿美元的资金流入失败了，现金流正在帮助破坏银行的稳定。该系统可能变得更窄的另一种方式是，如果美联储或其他重要的中央银行推出中央银行数字货币，作为银行账户的替代品。

这样的世界会带来自己的问题。闲置存款没有用。将偏好安全性和流动性的储户与偏好灵活性和安全性的借款人联系起来的好处是巨大的。经济学家约瑟夫·熊彼特 (Joseph Schumpeter) 在 1930 年代写道，“‘动员’所有人，甚至是最长期限的债券，是资本主义演变的金融方面最典型的特征之一”，因此它们可以通过短期借款融资. “这不仅仅是技术。这是资本主义进程的核心部分。” 银行将投资——熊彼特创造性破坏的引擎——从“储户的自愿节制常规”中解放出来。

另一种方法可能是得出这样的结论：在一个银行挤兑速度超快的世界中，就像导致svb倒闭的争夺一样，中央银行的紧急支持需要变得更加普遍。前英格兰银行的保罗·塔克爵士帮助起草了金融危机后出台的规则，他最近告诉英国《金融时报》，银行应该随时准备向央行提供足够的抵押品，为涵盖其所有存款的紧急贷款提供资金，这样他们就可以可以在整个运行中幸存下来。这将使国家控制银行的另一种方法大放异彩：它认为有资格作为紧急贷款抵押品的资产清单。银行将只能使用存款融资来持有带有政府批准印章的资产。

无论选择哪条道路，世界都在朝着政府角色越来越大、私营部门角色越来越小的方向发展——这一事实应该让任何重视私营部门在风险判断中的作用的人警醒。在中国和越南，国家对信贷创造的制裁是明确的。最大的银行由政府持有多数股权，国有银行必然会在政府认为合适的时候支持僵化的国有企业或推动增长。越来越难以发现中国明确的贷款方向体系与西方体系的“社会契约”之间的差异，在西方体系中，国家对风险进行大量承保，并作为回报对银行实施大量监管，因此他们不会滥用他们获得的保险。

更重要的是，许多银行业危机的种子是由政府对银行业的误导干预埋下的，特别是那些扭曲激励或风险定价的举措，加里科恩警告说，他曾在高盛银行担任副总裁。知道目前政府几乎承诺保护所有存款，慷慨地向坚持不懈的银行提供贷款，并通过其清盘操作为该系统注入资金，晚上睡觉可能会更容易。但这恰恰是一种会导致日后失眠的行为。