（报告出品方：华通证券国际）

1.公司所属行业现状与发展分析

1.1.儿童医药行业现状与发展趋势

儿童用药是维系儿童生命安全和保障儿童健康基石，是国家和社会关注的重点。在我国社会经济快速发展的过程中，科学育儿使家长们对儿童用药安全问题越来越重视。然而，我国由于儿科药物起步较晚，“缺医少药”问题严重。 由于儿童药品对药品剂量、安全性、口味等都有特殊需求，且儿童制药成本相对较高，工艺相对复杂，新药研发周期较长、利润较低。因此，我国制药企业中成人制药企业占据了绝大多数，儿童药品则由少数制药企业附带少量生产。据全国工商联药业商会数据，国内6,000多家药厂，专门生产儿科用药的仅 10 余家，有儿科用药生产部门的企业30 余家。

适宜儿童用药的品种少，据北京首都儿科研究所数据表明，我国儿童专用药物剂型同现有药物剂型的比例高达 1:59，90%药品没有适宜儿童的专业药物。在儿童患者临床用药需求无法满足时，则会出现使用成人药物替代的现象，在对儿童用药时常常会出现1/2 片、1/4 片、甚至是 1/8 片，不准确用药剂量则导致无法治愈或用药过度出现毒副作用。

适宜儿童用药的剂型、规格也非常缺乏，尤其是低龄儿童、新生儿用药。据2016 年《国家药品不良反应监测报告》显示，中国儿童用药不良反应发生率为 12.9%，其中新生儿高达24.4%，而成人仅 6.9%。据统计，2021 年，我国儿童药超过 90%产品只有 1 个规格，规格少；两个规格的产品占比 6%；3 个规格以上的产品占比仅 3%。

从国内儿童用药治疗领域方面来看，呼吸系统、抗感染用药及消化系统为普通用药为主，分别占比达 38%、23%、17%，其次是营养补充剂和神经系统用药，占比达9%和5%，肿瘤疾病、心血管疾病、神经系统疾病等特药较少。

1.2.政策大力支持，儿药行业迎来美好春天

由于儿童药的研究开发在临床上比较困难、受到用药年龄限制、对生产工艺要求较高等客观条件的制约，所以相较于成人药品而言，国内儿童用药整体处于相对紧缺状态。为了鼓励制药企业加强儿童药品的研发与生产，我国颁布了一系列的鼓励扶持政策与多项儿科药物研发指导原则。

1.3.儿童用药行业发展趋势

我国儿童年龄定义为 0-14 周岁（婴儿期 0-1 周岁，幼儿期 2-3 岁，学龄前期4-6 岁，学龄期7-14 岁）。据国家统计局数据显示，2014 年至 2021 年，我国儿童人口数量呈上升趋势，2021年我国 0-14 周岁人口数量为 2.47 亿人，占中国总人口的 17.5%。

儿童患病率与就诊率均呈现出上升的趋势。据《2016-2020 年中国儿童医疗行业深度调研及投资前景预测报告》中记载，儿童在不同年龄阶段，两周患病率具有较大差异，0-4 岁幼儿远高于 5-14 周岁儿童。根据国家卫健委统计数据，近年来，我国 0-14 岁儿童两周患病率和就诊率都有一定程度的增加。两周患病率方面：0-4 岁幼儿从 2008 年的17.4‰增长到2018年的 22‰，5-14 岁儿童从 2008 年 7.7‰增长到 2018 年 13.1‰。两周就诊率方面：0-4 岁幼儿从 2008 年的 24.8‰上升到 2018 年的 24.9‰；5-14 岁儿童由 2008 年的9.1‰上升至2018年的 11.9‰。

儿童群体比重正在逐年升高，儿童患病率与就诊率也呈上升趋势，直接导致儿童用药需求的增加。然而，虽然我国儿童人口数量占总人口数量的 17.5%，但国内儿童用药市场占医药市场的比重仅为 5%，存在严重供需不平衡。由此可见儿童药品的市场需求巨大，未来具有巨大发展潜力。同时随着国家、社会对儿童用药越来越重视，在儿童用药利好政策持续推动下，我们预计未来儿童用药市场将会保持良好发展态势。 根据药智网数据，2020 年，全球儿童药市场规模达到 1,052 亿美元，2015-2020 年CAGR为4.5%。据美柏资本《全球儿科药产业研究及投资机会》数据显示，预计2025 年将达1,410亿美元。北美仍是儿科药物最大的区域市场，中国紧随其后。儿科市场领域的增长目前主要由以中国为首的亚太地区带动，预计未来几年将具有更大的市场份额。

2.公司主要经营情况分析

2.1.公司主营业务及产品介绍

华特达因成立于 1993 年，1999 年在深圳证券交易所上市，公司前身为山东声乐股份有限公司，经过 2001 年、2021 年两次更名，成为如今的山东华特达因健康股份有限公司。公司业务包括医药、教育、物业管理、电子信息、晶体材料等多个领域。

2022 年，公司实现主营业务收入 23.41 亿元，同比增长 15.49%；归母净利润5.27 亿元，同比增长 38.55%；扣非净利润 5.29 亿元，同比增长 48.60%；实现基本每股收益2.25 元/股，同比增长 38.89%。 从公司主营业务收入来看，医药产品营业收入占比逐年攀升。2022 年公司实现营业收入23.41亿元，其中 20.41 亿元均来自达因药业，为上市公司的业绩增长作出了突出贡献。

2018 年至 2022 年公司营业收入年年攀升，这与公司聚焦医药发展息息相关，同时也得益于公司不断优化产业结构和市场布局。营业收入从 2018 年 1,526.23 百万元增长至2022 年2,341.08 百万元，CAGR 为 11.29%，归母净利润从 2018 年 129.69 百万元增长至2022 年526.86百万元，CAGR 为 41.97%。目前，公司已经形成了以医药业为主，其他业务为辅的产业格局。

围绕“儿童保健和治疗领域的领军企业”的战略目标，聚焦儿童用药和健康领域，提升其经营业绩。从公司各业务板块毛利率来看，医药板块毛利率最高，近几年保持在85%左右，其他业务板块毛利率均低于医药板块。近三年，医药板块毛利率还呈现出进一步向上趋势。公司最先退出道路及建筑材料业务，2021 年剥离环保产品业务，2022 年提出卧龙学校的退出，该议案已于 2022 年 10 月董事会通过。公司还表示，未来还将通过整合资源，择机退出其他非主业业务（如信息和材料两个公司），进一步聚焦儿童医药领域，届时，公司整体毛利率有望向达因药业看齐。

达因药业是华特达因子公司，自 1994 年成立以来，一直专注于儿童健康领域产品的研发与生产，形成了以“儿童保健和治疗领域”为核心的儿童健康产业布局。目前，达因药业产品主要涉及儿童药品、儿童营养保健食品及儿童健康用品领域。2022 年，达因药业经营业绩再创新高，为上市公司的业绩增长作出了突出贡献。2022 年，达因药业实现主营业务收入 20.41 亿元，同比增长 38.58%，占上市公司主营业务收入的87.18%；实现净利润9.72 亿元，同比增长 46.55%，占归属于上市公司股东净利润的 96.19%。达因药业儿童药品实施以形成完整儿科用药体系为目标的品类延伸策略。产品包括有伊可新维生素 AD 滴剂、维生素 D 滴剂、右旋糖酐铁颗粒、复方碳酸钙泡腾颗粒、甘草锌颗粒、口服补液盐散、利福昔明干混悬剂、小儿布洛芬栓及地氯雷他定口服液等儿童药品。

2.1.1.核心产品：适用人群扩大，市占率、渗透率有望进一步提升

“伊可新”为中国驰名商标，已连续十多年位居同类产品市场占有率第一。疫情三年，达因药业营业收入、净利润几乎翻了一番，实现快速增长，2022 年公司营业收入、利润的主要贡献来自于主打产品伊可新的销售增长，伊可新产品收入占达 86%。公司于2022 年初，将伊可新维生素 AD 滴剂使用年龄由 0-3 岁推广至 0-6 岁，受药群体扩大所产生的新增受药群体将进一步提升市场份额。另外，按新统计的 0-1 岁出生人口计算渗透率近30%，1-6 岁目前渗透率只有不到 5%，综合来看，0-6 岁渗透率也只有大概 7%左右，因此，我们认为，伊可新产品还有非常大的增长空间。

伊可新的诞生完成了由鱼肝油向维生素 AD 制剂时代的跨越。伊可新采用高纯度的维生素A和维生素 D，以精炼植物油作为助溶剂，既去除了鱼腥味，也优化了维生素AD 的比例（3:1），同时也规避了环境污染导致的原料安全问题，单剂量包装，提高了用药剂量的精准性和使用方便性。适用于预防和治疗维生素 A 及 D 的缺乏症，如佝偻病、夜盲症及小儿手足抽搐症。伊可新分为两种剂型，一种是 1 岁以下服用，含有维生素 A 1,500 单位、维生素D 500 单位，另一种是 1 岁至 6 岁服用，含有维生素 A 2,000 单位，维生素 D 3,700 单位。

生素 A 和维生素 D 作为两种脂溶性维生素，与儿童健康关系密切，维生素A 和D 对儿童生长发育和疾病预防起着至关重要作用，缺乏或不足都会对儿童健康造成影响。维生素A 能维持视觉发育，防止眼部感染、近视、干眼症、夜盲症等，使骨骼保持正常纵向生长，并参与蛋白质生物合成和生长激素分泌，有利于生长发育及维持、增强免疫功能。维生素 A 和 D 的缺乏会给儿童带来严重的危害。2019 年《中国儿童维生素A、E 缺乏与呼吸道感染》显示，维生素 A 缺乏从 0.5-1 岁、1-2 岁、2-3 岁、3-6 岁、6-12 岁依次为：65.54%、56.61%、57.56%、57.59%、54.77%。

《中国儿童保健杂志》2021.29 数据显示我国 3-5 岁儿童维生素 D 不足率为43％，其中大城市、中小城市、普通农村和贫困农村儿童维生素 D 不足率分别为 45.5％、42.5％、30.6％和47.4％。

大量数据表明，我国儿童缺乏维生素 AD 的现象较为普遍，伊可新的市场渗透率有望进一步提升。据第七次人口普查结果显示，我国 4 岁至 6 岁儿童大约有 5,297 万人，缺乏症的普遍需求将带动伊可新巨大增量空间。

2.1.2.重点产品：推广初见成效，奠定高速增长基础

2022 年达因药业除了伊可新带来的增量收益外，维生素 D 滴剂和近两年新推广的右旋糖酐铁颗粒剂、复方碳酸钙泡腾颗粒等产品销量也有比较大的增长。据公司2023 年1 月和3 月调研报告信息表明：2022 年公司维生素 D 的销售额近 2 个亿，右旋糖酐铁颗粒剂、复方碳酸钙泡腾颗粒 2022 年也是高速增长，2023 年有望过亿。 伊 D 新（维生素 D 滴剂）选用符合欧洲药典 EP10.0 标准的植物油，生产线通过澳大利亚TGA国认证。从原料到生产工艺均具有国际先进水平，采用先进囊壁工艺，独特遮光技术保证维生素 D 成份稳定、含量精准，获得了国家四项专利。

伊娃新，主要成分为右旋糖酐铁颗粒，于 2019 年上市，适应症为慢性失血、营养不良、妊娠、儿童发育期等引起的缺铁性贫血。公司通过儿童用药矫掩味关键技术平台和口感评价体系，改善了传统铁剂的铁腥味和不良口感等问题，同时兼具溶解性强、剂量精准、易吸收、胃肠刺激小等优点，一经上市就迅速得到专家和市场认可，并在国家儿童医学中心的“口服铁剂儿科临床应用现状及评价”项目中脱颖而出，超越其他 12 款临床常用铁剂，成为口味最佳、小朋友评价最好的口服铁剂。

0-3 岁为幼儿铁缺乏和缺铁性贫血的高发年龄，市场需求空间巨大。铁缺乏和缺铁性贫血在我国幼儿中发病率较高，农村地区发病率超过 60%，城市超过 30%，缺铁性贫血在0.5-3 岁婴幼儿群体中较为明显。因受到婴幼儿生长发育过快、胎儿期储铁不足、膳食铁摄入不足或不及时等原因影响，我国婴幼儿缺铁性贫血发病率居于高位。缺铁性贫血会给婴幼儿大脑及智力发育带来不可逆转危害，对儿童运动及行为发育也产生一定影响。随着经济发展和人们健康观念提高，儿童补铁药品市场需求将持续增加。 “2020-2021 年度中国药店店员推荐率最高品牌榜”在第二十一届中国药店高峰论坛中，伊可新（维生素 AD 滴剂）与伊佳新（右旋糖酐铁颗粒）双双荣获店员推荐率最高品牌。

盖笛欣（复方碳酸钙泡腾颗粒）发力 0-3 岁空白市场，适应症为用于儿童、妊娠和哺乳期妇女、更年期妇女、老年人等的钙补充剂，并帮助防治骨质疏松症。其主要成分为碳酸钙0.375克（以元素钙计 0.15 克），维生素 D3 31.25 国际单位。儿童适用年龄为7 个月-3 岁，盖笛欣适应人群广泛，具有广阔的市场空间。2022 年碳酸钙 D3 的市占率高达48%，远超其他补钙药品。 盖笛欣凭借自身强大研发能力，将碳酸钙制成泡腾制剂，除了有碳酸钙本身钙含量高特点外，通过处方和泡腾技术，把碳酸钙在体外转化成有机络合钙，进入体内既保证了钙的充足，又规避掉碳酸钙进入胃后消耗胃酸、打嗝引起小孩吐奶、便秘这些不良反应，因此达因钙有非常强的竞争优势。

盖笛欣目标客群定位到 7 个月-3 岁的婴幼儿，该阶段婴幼儿处于由于成长速度过快，容易造成缺钙的情况。该时期又是婴幼儿骨骼、内脏发育的重要阶段，对补钙需求较大。国内市场其他同类补钙产品中，包括钙尔奇、盖中盖、汤臣倍健等知名品牌，大多为片剂，并不适合用于 3 岁以下婴幼儿。盖笛欣不仅填补了该阶段婴幼儿补钙空白，在同类产品中，还具有含钙量高、易吸收、味道好、不刺激婴幼儿脆弱肠胃等优点。

在儿童营养保健食品方面，公司采用品牌延伸战略，通过扩展“伊可新”品牌效应实现以点带面的推广策略。目前，公司儿童保健食品有铁颗粒、锌颗粒、钙维D 咀嚼片、钙维D 软胶囊、锌软胶囊及维生素 C 颗粒。儿童营养食品包括益生菌粉（4 种）、低聚果糖益生元固体饮料、复合 DHA 藻油滴剂、藻油 DHA 凝胶果糖、乳铁蛋白调乳粉、钙铁锌固体饮料、伊可新叶黄素酯软糖、伊可新接骨木莓 VC 锌软糖、伊可新矿物质铁多多软糖等。儿童保健用品包括儿童生物玻璃牙膏等。

2.2.公司核心竞争力

公司深耕儿童制药与健康产业多年，具备行业领先的研发、生产、管理、营销能力，在激烈的市场竞争中逐渐形成了自身核心竞争壁垒。

（一）专业聚焦儿童优势

二十多年来深耕细作儿童药领域，坚持“量身定制儿童专用药”，通过定制研发儿童专用规格（剂型、给药方式、口感等方面），实现了吸入制剂、经皮粘膜给药、口腔膜剂、矫味掩味技术、缓控释制剂、直肠给药制剂等技术创新，解决儿童给药难及耐受性差等问题。多年来，在国内儿科用药领域具有良好的口碑和广泛的覆盖率，深受儿科专家、医生的信赖与消费者的信赖。 2022 年，伊可新品牌获得了“年度至尊口碑王”，伊可新维生素 AD 滴剂荣获“宝宝大健康年度口碑王”，伊可新复合 DHA 藻油荣获“年度人气奖”，伊可新生物儿童牙膏则拿下“专家力荐奖”，再次印证了伊可新扎实的产品实力和品牌魅力。

伊可新维生素 AD 滴剂和伊可新复合 DHA 藻油凭借过硬实力和优异口碑从众多母婴品牌和好物中脱颖而出斩获“母婴界的奥斯卡”金树奖两项大奖。

（二）“伊可新”品牌优势

“伊可新”作为中国驰名商标，在 2022 西普金奖颁奖盛典上，伊可新凭借出色市场表现、良好的口碑，以及持续上升的品牌价值，荣登“2022 健康产业品牌榜”，摘得西普金奖，并以27.08 亿元的品牌价值上榜“2022 健康产业品牌榜价值排行榜”。

“伊可新维生素 AD 滴剂”和“达因右旋糖酐铁颗粒”双双摘得维生素矿物质类“中国药店店员推荐率最高品牌”荣誉。

（三）优秀的研发能力，打造行业领先地位

公司坚持“量身定制儿童药物”和“质量源于设计”的研发理念，设立多个研发中心并与多家研究所、大学建立紧密产学研合作关系，通过联合开发和技术攻关，提升企业技术创新能力和科研水平。目前，公司在研儿童专用规格和专用剂型药品已达 40 余个，覆盖儿童常见病、多发病、罕见病等领域。

（四）坚持核心营销策略，顺应市场略调整

为应对政策及市场变化，公司建设了一支素质过硬、善打硬仗的专业营销团队，通过不断调整、创新营销方案。多年来，形成了“专家权威推荐，渠道方便购买，专业品类教育”的核心市场营销策略，经过医生推荐建立消费者对品牌信任，不断发展和探索线上线下渠道，并对全渠道进行整合，不断提高产品市场占有率。通过建立数字化营销体系有效保证了为重要客户学术推广活动的有效触达。 同时，营销团队根据市场环境变化，多策略、多维度地进行动态调。2022 年初，根据循证医学证据，将伊可新维生素 AD 的推广年龄扩展到 6 岁，提高了产品的市场空间。

（五）更新改造生产线，降本增效优势显

公司针对儿童药特点，进行生产模式布局，配备国际一流的生产及检测设备，从产品包装、入库全过程自动化、数字化综合管理，大大提高生产效能及安全性；软胶囊和颗粒剂等车间获得了澳大利亚最高等级的质量认证，生产质量控制体系与国际接轨。公司现有6 个生产车间：2 个软胶囊车间、2 个固体制剂车间、1 个原料药车间（合成车间）、备料车间各1 个。生产部利用 WMS 系统进行原材料领用、产成品入库的生产管理。

2.3.公司与可比公司及行业中值比较分析

2017 年至 2022 年间，华特达因毛利率 2019 年降至最低，随后公司聚焦医药板块，退出非主要业务，毛利率随即上升，2022 年创历史新高为 78.57%。公司未来规划持续聚焦主业，继续剥离非主业，毛利率有望继续提升，若其他非药业务全部退出，则华特达因毛利率进一步向子公司达因药业毛利率看齐，2022 年子公司达因药业毛利率为 86.5%。

2017 年至 2022 年间，华特达因净利率 2018 年最低，随后强势上升到行业领先地位，2022年已达 42.63%。

2019 年至 2022 年间，公司销售费用率在可比公司中处于最低位置，2022 年公司销售费用率为 20.87%。管理费用率已于 2020 年开始快速下降至行业较低水平为7.6%。

近三年，公司存货周转率保持较稳定的状态，处于可比公司中较优位置，2022 年，公司应收账款周转率有了很大的提升，应收账款周转率从 2021 年的 13.37 上升至2022 年的41.27，应收账款周转率越高，代表公司营业收入的资金回笼效率越高，资产的流动性也就越高，短期偿债能力也就越强。

2.4.盈利预测

结合上文分析、公司发展战略规划与市场发展趋势等，我们对公司主要业务进行如下预测。

（一）医药板块：根据公司 2023 年 1 月 31 日及 2023 年 3 月 14 日投资者交流活动记录表：

伊可新 2022 年公司整体业绩贡献中起到了核心作用，在达因收入中占比在86%左右，粉色装和绿色装的比例大概在 1.2：1 的水平。伊可新绿色装与粉色装增长均在两位数上，绿色装（0-1岁）增长接近 30%，粉色装增速在 40%左右。2022 年受疫情影响，大多数医院没有正常开展门诊，导致院内销售 2022 年占比不到 10%。且 0-1 岁按最新统计的出生人口计算渗透率将近30%，1-6 岁目前渗透率只有不到 5%，总体来看，0-6 岁渗透率也只有大概7%左右。公司近两年新推广的右旋糖酐铁颗粒剂、维生素 D 滴剂、复方碳酸钙泡腾颗粒产品有较大的增长。维生素 D 2022 年销售近 2 个亿，右旋糖酐铁和盖笛欣这两个产品2022 年有几千万的营收，2023 年公司预计这两个产品销售过亿或者接近 1 亿。

我们估算如下： 1）伊可新维生素 AD 滴剂：2022 年医药板块中 86%的收入为伊可新贡献，按粉色装与绿色装的比例 1.2：1 来分配伊可新产品收入，绿色装增长率为 29%；粉色装增长率为40%。我们相信，疫情过后，院内门诊恢复正常，院内销售将增加，伊可新的渗透率也将进一步提升。预计 2023 年-2025 年绿色装（0-1 岁）增长率为 20%、15%、12%，粉色装（1-6 岁）增长率为35%、30%、28%。 2）维生素 D：2022 年该产品销售收入为 1.8 亿，预计 2023 年销售达2 亿左右，面对较大基数水平，增幅将变缓，预计 2023-2025 年增长率为 9%，9%，8%。 3）右旋糖酐铁颗粒剂：2022 年销售收入为 0.55 亿，右旋糖酐铁颗粒剂凭借其口感优势，在市场同类产品中处于绝对领先地位。随着公众对铁缺乏的意识提升，从医疗领域和消费群体慢慢地重视铁的补充，该产品会有更大的空间。我们预计 2023 年至2025 年增长分别为75%、45%、25%。 4）复方碳酸钙泡腾颗粒：2022 年该产品销售收入为 0.46 亿元，该产品适应人群广泛，更是填补了 0-3 岁空白市场。因此，我们预计该产品 2023 年至 2025 年保持高速增长，增长率分别为 60%、30%、20%。5）其他产品保持 10%的增长速度。

（二）教育板块保持 3%的增长速度，其它业务板块结合公司战略重主业，退出其它业务，2023-2025 年增长率分别为-30%、5%、5%。

3.2022-2024 年公司整体业绩预测

参考公司过往三年一期的期间费用率趋势，我们预测公司研发费用率为4%,管理费用率保持在 6.59%，2023 年至 2025 年公司销售费用率为 23%、24%、25%。 综上，预测 2023 年-2025 年公司归母净利润分别为 674.70/844.70/1,017.18 百万元，同比增长为 28.06%/25.20%/20.42%；摊薄 EPS 分别为 2.88/3.60/4.34 元/股。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」