（报告出品方/作者：华福证券，王保庆）

1、 “锂电新能源+特钢新材料”双轮驱动

1.1 不锈钢线棒材龙头，切入新能源快车道

永兴特种材料科技股份有限公司前身湖 州久立特钢有限公司成立于 2000 年 7 月，2007 年 6 月公司整体改制为“永兴特种 不锈钢股份有限公司”，2015 年 5 月公司在深圳证券交易所成功挂牌上市。 永兴材料在 2017 年以前聚焦于高端不锈钢棒线材业务，是该领域龙头企业，棒 线产品市场占有率已连续多年位居全国前三。2017 年公司开始正式进军新能源产业， 依赖自有矿山资源，建立了从采矿、选矿到冶炼一体化的锂资源产业链，并且开始 布局下游电池行业。公司云母提锂技术在行业处于领先地位，成本控制能力优异， 是云母提锂龙头企业。公司深入践行“锂电新能源+特钢新材料”双主业发展战略， 以特钢新材料业务为压舱石，积极推进锂电新能源业务。

公司实际控制人为高兴江先生，第二大股东久立特材是公司重要的下游客户。 公司第一大股东、实际控制人、董事长高兴江先生目前持有公司 35.72%，股权高度 集中，大股东对公司控制能力较强；第二大股东久立特材是公司下游客户，2019 年 出于战略投资的角度入股永兴材料，目前持有公司股权 8.68%。公司锂电新材料业 务主要由控制化山瓷石矿的永兴新能源，参股白水洞高岭土矿的永诚锂业以及湖州 永兴新能源承接；特钢业务主要由永兴进出口，永兴物资和美洲公司承接。

1.2 特钢新材料为压舱石，锂电新能源助力腾飞

“锂电新能源+特钢新材料”双轮驱动，公司业绩迈入新台阶。2019 年以前公 司的主要业务是特钢新材料，营业收入在 47 亿元左右。2019 年随着公司电池级碳 酸锂项目的投产，公司新增锂电新能源业务，但是受制于产能释放有限和锂电行业 周期性波动影响，公司业绩增长有限。2021 年公司开始深入践行“锂电新能源+特 钢新材料”双主业发展战略，随着 1 万吨电池级碳酸锂项目达产以及碳酸锂价格持 续上涨，叠加特钢业务稳中向好，公司 2021 年实现营业收入 72.0 亿元，同比增长 44.76%；实现归母净利润 8.87 亿元，同比增长 243.83%。2022 年前三季度公司碳 酸锂产品量价齐升，公司盈利能力进一步增强，2022Q1-3 实现营业收入 108.66 亿 元，同比增长 120.76%；实现归母净利润 42.71 亿元，同比增长 675.97%。

特钢业务保持稳定，锂电新能源业务成为盈利主要增长点。2021 年特钢业务实现营收 59.75 亿元，对营收贡献为 83.0%，毛利 6.11 亿元，对毛利贡献仅 49.0%； 锂电新能源业务实现营收 12.24 亿元，对营收贡献 17.0%，毛利 6.36 亿元，对毛利 贡献 51.0%，毛利贡献首次超越特钢业务。2022 年上半年随着碳酸锂价格持续增长， 叠加公司优秀的成本控制能力，锂电新能源业务实现营收 30.21 亿元，对营收贡献 47.1%，与特钢贡献几乎持平，毛利 26.10 亿元，对毛利贡献 90.78%，成为主要利 润贡献者。随着二期 2 万吨电池级碳酸锂项目产能释放，预计锂电新能源业务对营 收和毛利贡献会进一步增长。

特钢业务盈利能力稳定，锂电新能源业务盈利能力亮眼。得益于公司特钢产品 技术壁垒和下游认证效应，特钢业务毛利率近几年稳定在 12%左右，2022年上半年 由于成本抬升，特钢业务毛利率降至 7.81%。公司锂电新能源业务随着碳酸锂价格 持续增长，叠加公司优秀的锂资源自给率，毛利率从 2021 年的 51.99%增至 2022 年上半年的 86.39%，同时也带动公司综合毛利率升至 44.82%。 注重研发，四费控制合理。作为云母提锂行业技术领先者，公司每年研发费用 率稳定在 3.3%左右。同时公司优秀的内部管理能力使得销售费用率、管理费用率， 财务费用率逐年减少，2022 年 Q1-3 分别为 0.13%，0.76%，-0.77%，期间费用率 也降至 3.36%。

公司现金流持续改善，资产负债率在同行业中维持较低水平。随着锂电新能源 业务量价齐升，叠加成本控制能力，公司 2021 年经营活动产生的现金流量净额 7.86 亿元，同比增长 43.11%；现金净增加额为 4.12 亿元，同比减少 46.11%，主要 系报告期公司营业收入及销售毛利率大幅增加所致。2022 年前三季度随着碳酸锂价 格持续上涨，公司 2022Q1-3 经营活动产生的现金流量净额 42.90 亿元，同比增长 1270.29%；现金净增加额为 48.83 亿元，同比增长 1243.51%。由于公司锂电新能源 业务为业绩主要贡献者，因此我们选取了锂电新能源上游行业可比公司进行资产负 债率的对比。对比发现公司资产负债率常年处于行业低位，说明公司资金充足，偿 债能力高。

2、 锂行业供需偏紧延续

2.1 供给端扰动加剧，未来两年锂供应仍存不确定性

全球锂资源集中分布于南美、澳洲，中国占比不高。据美国地质调查局统计， 2021 年，全球锂资源量接近 8000 万吨金属量，全球已探明锂储量为 2,200 万吨金 属锂当量，其中智利占比最大，占比达 41%，其次为澳大利亚和阿根廷，占比为 25%、10%。中国锂资源储量 150 万吨，兼有盐湖（青海、西藏）、锂辉石（四川）、 锂云母（江西宜春），但是分布范围散，开发程度较低。 2021 年中国锂原料对外依存度约为 65%，且对外依存度不断提高。据中国有 色金属工业协会锂业分会统计，2021年我国碳酸锂产量为 29.82 万吨（产能约为 50 万吨），增幅约为 59.47%；氢氧化锂产量 19.03 万吨（产能约为 26 万吨），同比增 幅约为 105%，我国利用国内盐湖卤水（6 万吨），锂云母精矿（6 万吨）及锂辉石 （1 万吨），回收含锂废料（3 万吨）生产的锂盐折合碳酸锂当量约 16 万吨，锂原料 对外的依存度约为 65%。据安泰科数据，2022 年上半年，我国碳酸锂、氢氧化锂产 量分别为 16.8 万吨、11 万吨，同比增长 42.4％、35％。同时根据海关总署统计， 2022 年上半年，锂精矿进口 116.2 万吨，同比增长 13.5%；碳酸锂进口 7.1 万吨， 同比增长 66.5%，锂原料对外依存度不断提高。

部分海外新建项目延期，全球锂供给仍存不确定性。疫情持续造成全球供应链 扰动，澳大利亚和加拿大面临劳动力短缺问题，尽管中国锂资源项目开采进展良好， 但是海外部分锂资源开发项目有推迟现象。Savannah 的 Mina do Barroso 项目由于 疫情没有如期完成 DFS，投产时间推迟至 26 年；AVZ 的 Manono 项目由于未能如 期拿到采矿证，且股东层面存在纠纷，预计投产时间将大幅延后;Allkem的Olaroz二 期项目由于疫情推迟调试时间；西藏珠峰的安赫莱斯项目未能就融资方案达成确认 意见，终止有关框架协议；赣锋锂业/LAC 的 Cauchari-Olaroz 项目由于疫情影响， 投产时间推迟到 2022 年以后。

各国纷纷出台相应政策限制外国资本开发本国锂资源。锂作为上游最重要的资 源，已经引起了各国的战略重视，为了保障本国锂的安全供应，全球部分国家使用 政治手段限制外资开发本国锂资源。本年 2 月智利左派总统加夫列尔·博里奇上台， 其在过去发言表示将本国包括锂在内的重要战略资源国有化引发了人们的担心；4 月和 6 月墨西哥阿根廷分别限制了锂矿开采特许权和锂矿出口价格；美国和欧盟也 先后表态，希望国内锂资源供应稳定；加拿大政府更是在今年 11 月直接干预三家中 国企业投资本国锂资源企业，尽管加拿大对全球锂矿的贡献只有5%，但此事对中国 企业投资海外锂矿敲响了警钟显。

海外盐湖：智利盐湖Atacama逐步扩产，阿根廷盐湖潜力释放。南美洲安第斯 高原赋锂盐湖群主要分布在智利、阿根廷和玻利维亚交界的沙漠中，该区域气候极 为干燥，日照充足，降雨量少，蒸发量大，赋存了全球近 70%的锂资源。SQM 的 Atacama 项目产能规划最大，占据接近一半左右的南美盐湖锂供应。我们预计 2022-2024 年海外盐湖锂供给量为 23.5/32.7/40.7 万吨碳酸锂当量。

海外锂精矿：澳矿仍然贡献主要供应量，非洲和美洲即将贡献产能。截止 2022 年 12 月，澳大利亚已建成和在建的锂矿山共计 9 座，具体包括：已建成的 Greenbushes、Mt Marion、MtCattlin、Pilbara（Mt Pilgan 项目+Altura 项目）、 Wodgina、Finniss 和在建的 Kathleen Valley、Mt Holland。目前，在产的矿山有 7 座，分别为 Greenbushes、Mt Marion、MtCattlin、Wodgina，Pilbara（Mt Pilgan 项目+Altura 项目），Finniss。非洲绿地项目 MANONO、Arcadia、Goulamina、萨 比星锂钽矿和 Bikita 等项目也将在 23 年和 24 年释放产能，美洲锂矿主要分布在加 拿大，也将释放产能。假设每 8 吨 6%锂精矿可生产 1 吨碳酸锂，我们预计 2022- 2024 年海外锂矿供给量为 30.2/43.2/57.8 万吨碳酸锂当量。

中国盐湖锂：技术优势弥补资源禀赋。青海、西藏盐湖锂储量占到我国锂储量 的 80%，大部分盐湖卤水品位低、镁锂比高，导致开采难度较大，故开发程度在过 去落后于海外盐湖。但随着国内吸附法、膜法、萃取法等高镁锂比盐湖提锂技术的 突破，近几年国内盐湖锂产量释放迅速。我们预计 2022-2024 年中国盐湖锂供给量 为 8.1/11.4/16.8 万吨碳酸锂当量。

中国锂辉石：主要集中于四川地区，资源禀赋较好，开发程度较低。我国锂辉 石锂矿主要分布在四川，四川锂矿主要集中在甘孜州的甲基卡（包括康定甲基卡、 雅江措拉）和阿坝州的可尔因（包括李家沟、业隆沟）两大矿田。目前仅甲基卡、 业隆沟两座矿山投产，李家沟已建成正待投产。我们预计 2022-2024 年中国锂辉石 供给量为 1.8/3.3/4.5 万吨碳酸锂当量。

中国锂云母：技术突破，云母提锂迎来快速增长。我国锂云母主要分布在江西 宜春，宜春被誉为“亚洲锂都”，坐拥全球最大的多金属伴生锂云母矿。2019 年永 兴材料等研发出了复合盐低温焙烧技术+固氟技术+隧道窑技术，大大降低了云母提 锂的成本，目前永兴材料、江特电机、江西钨业等企业纷纷扩产。我们预计 2022- 2024 年中国锂云母供给量为 6.5/9.5/17.2 万吨碳酸锂当量。

综合海外盐湖锂，海外锂辉石，中国盐湖，中国锂辉石，中国锂云母的供给情 况，我们预测 2022-2024 年全球锂供给为 72.2/103.3/141.2 万吨碳酸锂当量。

供给侧分析： 由于能源价格高企，资源端产能上升后带动相关辅料及其他费用提高，假设 2024 年整体成本较 2022 年提高 15%。 （1）当碳酸锂价格（含税）价格跌至 24 万元/吨时，国轩高科锂云母项目会因 生产成本过高停产， 2024 年碳酸锂总供给会降至 139.2 万吨。 （2）当碳酸锂价格（含税）价格跌至 10 万元/吨时，云母提锂企业除永兴材料 和江西钨业以外都将停产， 2024 年碳酸锂总供给会降至 129.2 万吨。

2.2 动力电池及储能电池拉动锂需求高成长

锂的终端应用包括车用动力电池、消费电子、储能、小动力电池以及其他传统 应用领域如玻璃、陶瓷、润滑脂和冶金行业等，其中新能源车和储能已经成为锂最 重要的下游领域，也支撑着未来锂需求高速增长。 渗透率不断提高，动力电池领域锂需求强劲。根据 EV Sales 统计，2021 年全 球新能源汽车销量 644 万辆，同比增长 107%。根据中国汽车工业协会，2021 年中 国新能源汽车销量351万辆，同比增长165%。新能源车替代燃油车趋势愈发明显， 带动动力电池锂需求持续强劲。

未来 10 年储能电池复合增长率将高于动力电池，继续支撑锂需求。在碳达峰碳 中和的大背景下，电力系统储能、基站储能和家庭储能等众多应用场景对储能电 池的需求将逐步增加。根据 EVTank 数据，2021 年，全球储能锂离子电池（ESS Lib）总体出货量为 66.3GWh，同比增长 132.4%。根据 GGII 数据，2021 年中国 储能锂电池出货量为 48GWh，同比增长 196%，2022 年预计可达到 130GWh， 同比增长 171%。EVTank 还预测 2030 年全球储能领域对锂离子电池的需求量将 接近 1TWh，整个储能锂离子电池在未来十年的复合增长率将高于汽车动力电池及小电池等领域。

假设动力电池和储能锂需求仍然保持高增长，消费电池、传统和其他锂需求保 持平稳增长，电动自行车锂需求在 2022 年下跌后在 2023 和 2024 年需求复苏。我 们预测 2022-2024 年全球锂需求为 81.7/105.0/136.3 万吨碳酸锂当量，同比增长约 38%/29%/30%。

2.3 23 年锂供需偏紧仍存，支撑锂价保持高位

预计 2022-2024 年供需平衡分别为-9.5/-1.7/4.9 万吨 LCE，我们判断锂行业在 2023 年仍然是需求大于供给，2024 年供给大于需求。但是同时也应考虑在疫情反 复，发达国家劳动力短缺，政治因素开始干预锂资源开发，锂资源开发造成的环境 问题，短期供需错配可能性仍存的情况下，供给端释放可能不如预期。

供需偏紧支撑锂价高位运行，23 年电池级碳酸锂均价有望维持在 42 万元/吨左 右。2023 年供应缺口减小，但是产能释放时间普遍在下半年，因此 23 年上半年电 池级碳酸锂仍可维持在高位，下半年价格会随着产能释放有所下跌。同时，Pilbara 于 12 月 21 日发公告表示已与主要承购客户完成最新价格审查，从而提高了定价结 果，在应用当前定价参考数据时，相当于平均 SC6.0 等效价格约为 6,300 美元/DMT （CIF 中国），对应碳酸锂价格 42 万元/吨。Pilbara 锂精矿拍卖价格对于锂盐价格有 很强的指导作用，综合上述因素，预计 2023 年全年电池级碳酸锂均价为 42 万元/吨。

锂价对新能源汽车单车成本影响很大，低锂价有利于促进新能源汽车销量提升。 假设每 kwh 电池消耗电池级碳酸锂 0.55kg，当碳酸锂价格下降 30 万元时，纯电动 乘用车电池成本下降 8250 元，混动乘用车电池成本下降 1980 元。锂价降低对于 15 万元以下的低端电动车成本影响最大，如果碳酸锂价格回落至合理区间，下游新能 源车销售也会提升，带动锂需求进一步提高。

2024 年锂价均价在 33 万元左右。假设随着 2024 年碳酸锂价格下跌至 24 万元 后，低锂价刺激动力电池锂需求增长 6%，且锂供给减少至 139.2 万吨，供需关系发 生再平衡，变为-1.4 万吨，此时碳酸锂价格不再下跌。同时考虑到 24 年新增产能主 要在下半年释放，存在供需错配的问题，预计 24 年上半年锂价仍可保持在 42 万元 左右，下半年跌至 24 万元，全年含税平均价格为 33 万元。

3、 锂云母一体化产业链优势凸显，掌握核心提锂技术降本增效

3.1 江西云母提锂迎来重要机遇期，公司提前布局云母提锂一体化产业链

中国宜春锂云母资源丰富，是中国锂资源自给的保障。江西宜春市拥有全球最 大的锂云母矿，享有“亚洲第一锂都”美誉。宜春锂云母矿资源分布主要集中于两 个区域，宜丰-奉新矿区，包括宜丰县花桥乡、同安乡及奉新县上富镇等；新坊矿区， 即江钨所属的宜春钽铌矿所在地。根据《宜春地区锂资源类型及工业应用报告》等 政府资料，宜春市及下属县市拥有探明可利用氧化锂储量逾 258 万吨，折碳酸锂 636 万吨。

未来新增储量潜力巨大。636 万吨碳酸锂当量的储量并不代表宜春真正的储量， 宜春相当一部分矿山目前仅仅详细勘探了几分之一的面积。例如永兴材料的化山瓷 石矿，矿权面积 1.87 平方公里，目前仅对其中的 0.38 平方公里进行了详勘。由于 早期宜春锂云母矿勘探工作不完善，因此实际的储量规模可能显著高于目前统计， 新增储量潜力较大。 2025 年江西碳酸锂和锂云母精矿可达 700 万吨和 50 万吨。国务院办公厅印发 的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年）》，提出要加强锂等资源的保障。锂 资源的国产化是行业大势，依托江西宜春发展云母提锂，是提高国产资源自给率的 不可或缺选项，将有助于改善中国锂矿资源严重依赖国外进口的局面。2021 年，按 照宜春市政府公布的数字，宜春全年碳酸锂产量为 8.1 万吨，超过全国的四分之一。 据宜春政府测算，预计到 2025年，宜春市锂云母精矿和碳酸锂产量分别可达 700万 吨和 50 万吨以上。

提前布局，掌握云母提锂核心工艺。自 2017 年起，公司通过投资、并购、自 主研发等方式，在江西着眼布局锂电材料产业，投资建设从采矿、选矿到冶炼的一 体化全产业链。公司技术团队在锂云母制取碳酸锂技术上有很深的积累，掌握了云 母提锂的核心技术与工艺，是云母提锂龙头。目前公司拥有复合盐低温焙烧技术固 氟技术的融合技术、先成形后隧道窑焙烧的工艺、动力学控制选择性浸出技术、 MVR 节能蒸发回收利用复合盐等核心技术，通过焙烧、浸出、净化、蒸发浓缩浓酸、 离心分离等工艺制作电池级碳酸锂。

3.2 掌握江西优质锂云母资源

公司掌握优质锂云母资源。在锂资源自给率较低的中国，资源自给率决定了锂 电新材料公司的生产成本，也决定了企业是否可以稳定生产。公司于 2018 年 1 月通 过控股子公司花桥矿业掌握了宜丰白市村化山矿区 70%的权益，下游厂商宁德时代 也拥有该矿 19.5%权益；同年 11 月通过联营公司花锂矿业掌握了宜丰县白水洞矿区 约 48.97%的权益，合肥国轩高科也拥有该矿 26.02%权益。

公司拥有资源储量折合 LCE 当量 51.27 万吨。控股子公司花桥矿业拥有化山瓷 石矿采矿权，矿山位于宜丰县花桥乡白市村，矿权面积 1.8714 平方公里，累计查明 控制的经济资源量矿石量 4507.30 万吨，品位 0.39%，折合 LCE 当量 43.41 万吨， 目前是公司主要的资源保障。联营公司花锂矿业拥有白水洞高岭土矿采矿权，矿山 位于宜丰县花桥乡山田村，矿权面积 0.7614 平方公里，累计查明控制的经济资源量 矿石量 730.74 万吨，品位 0.44%，折合 LCE 当量 7.86 万吨。 未来锂矿资源储量仍有上升空间。化山瓷石矿是公司主力矿山，目前是公司投 产的 2 万吨电池级碳酸项目的资源保障。公司拥有 1.87 平方公司的矿区面积，采矿 权证有效期从 2018 年 7 月 8 日至 2028 年 7 月 8 日，目前仅对 0.38 平方公里的土 地进行了详勘。未来随着勘探面积和深度的扩大，资源储量有望进一步增强，可以 满足公司长期发展需求。

3.3 优化工艺路线，克服云母提锂采选难题

公司通过优化工艺路线，克服了云母提锂采选环节的诸多难点。传统的云母提 锂采选环节存在多种问题，包括副产品氢氟酸对设备腐蚀，除杂困难，锂综合回收 率较低，废渣废气污染环境等。公司针对以上问题开发出了复合盐低温焙烧技术，固氟技术，隧道窑焙烧工艺和燃烧工艺优化，提高了锂的收得率，降低了成本，减 少了能耗和废物的产生。 复合盐低温焙烧技术+固氟技术。硫酸焙烧法的主要问题是副产品氢氟酸对设 备的腐蚀，以及锂云母含钾、铝、硅、氟等杂质含量较高，除杂困难，因此此前云 母提锂长期未能实现量产。公司创造性地采用了复合盐低温焙烧+固氟技术，低温工 艺降低了生产能耗；助剂的使用改善了固氟效率，固氟率达 99.5%以上，大大减少 设备腐蚀；氮氧化物、氟化物的排放降低，对环境友好。

隧道窑焙烧工艺。传统回转窑焙烧能耗高、浸出率低，回转窑易结圈，不能稳 定持续生产。公司首创的先成型后隧道窑焙烧的工艺，通过增加反应面积以及精准 控制温度，使得锂在窑内反应更充分，锂的浸出率大大提高，降低了锂损耗，大幅 提升锂的综合回收率。物料充分利用隧道窑的余热用于后道烘干，有效节省了天然 气消耗。回转炉普遍存在的粘壁停机问题得以避免，设备运行更加稳定，需检修次 数大幅降低，生产效率更高。目前江西大多数云母提锂公司还在使用回转窑，而永 兴材料一期 1 万吨电池级碳酸锂中 5000 吨产能和二期碳酸锂项目都采用了最新的隧 道窑焙烧技术。

优化燃烧工艺。公司在焙烧过程中，调整优化燃烧工艺，提升了氧化锂收得率， 还使用 MVR 节能蒸发浓缩装置，实现了蒸发浓缩车间自产混合盐的回用。通过对 混合盐的循环利用，实现循环生产，不再外购复合盐，辅料成本大幅下降。 公司现有采选产能分别为 100 万吨和 350 万吨，2023 年可分别增至 300 万吨 和 660 万吨。采矿环节，公司控股子公司永兴新能源化山瓷石矿项目目前拥有 100 万吨采矿能力，年产 300 万吨锂矿石技改扩建项目已经进入建设阶段，化山瓷石矿 采矿许可证证载生产规模已于今年 4 月提高至 300 万吨/年。选矿环节，子公司永兴 新能源 300 万吨选矿产能（180 万吨选矿产能处于产能爬坡阶段）+子公司永城锂业 50 万吨选矿产能（可扩产至 60 万吨），永城锂业 300 万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目目前正在编制可研报告、进行产线设计。

3.4 锂盐产能布局完善，未来 2 年持续放量

一步法制备电池级碳酸锂。公司不断优化湿法冶炼碳酸锂环节的动力学控制选 择性分离技术，跳过碳化过程，一步法得到电池级碳酸锂，缩短了工艺流程，促进 电池级碳酸锂综合成本进一步下降。 冶炼环节，公司现有 3 万吨电池级碳酸锂产能，且公司锂资源储量及选矿产能 规划最高可满足 5 万吨电池级碳酸锂生产。公司目前具有 3 万吨电池级碳酸锂产能， 都处于达产状态。根据公司公告，1 万吨电池级碳酸锂对应 135 万吨采选矿产能， 公司二期 2 万吨电池级碳酸锂从计划到达产耗时 20 个月。公司现有采矿，选矿和冶 炼产能完全匹配。最迟 2023 年建成的 300 万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目 可再满足三期 2 万吨电池级碳酸锂的选矿需求，因此公司未来仍然存在 2 万吨电池 级碳酸锂的扩产空间。

公司子公司永诚锂业在建的 300 万吨/年选矿项目和公司现有采选产能可保证未 来公司 5 万吨碳酸锂的原料供应，我们判断公司有建设三期 2 万吨电池级碳酸锂项 目的可能，结合公司近期碳酸锂产线建设速度，假设明年上半年会宣布建设三期项 目，2024 年三期 2 万吨电池级碳酸锂下半年会很快达产，我们预计公司在 2022- 2024 年锂盐产能为 3/3/5 万吨，锂盐销售量为 2/3/4 万吨，不含税价格为 45/37/29 万元/吨。

强强联合，携手江西钨业分两期建设年产 2 万吨碳酸锂项目。为充分发挥江西 永兴新能源的技术优势和江西钨业的资源优势，2022 年 2 月 16 日公司与江西钨业 拟成立合资公司建设年产 2 万吨碳酸锂项目，合资公司的股权比例为江西永兴新能 源 49%、江西钨业 51%。合资公司碳酸锂生产线规划产能为年产 2 万吨，项目分二 期实施，其中第一期建设年产 1 万吨碳酸锂。江西钨业保障原料供应，永兴材料保 障锂云母制备电池级碳酸锂技术工艺，产出的电池级碳酸锂供应给宁德时代。

3.5 四管齐下，造就锂盐成本优势

公司锂盐单吨成本在云母提锂行业排名第二。目前公司单吨碳酸锂成本接近 7 万元，而同为云母提锂企业的江特电机成本为9万元每吨，仅次于江西钨业的 6.5万 元单吨成本，全行业排名第二。这主要得益于公司在资源自给率，云母提锂技术， 副产品回收和规模效应四个维度取得领先。

公司资源自给率较高。资源自给率高的锂盐企业相比无自有资源的企业有很强 的成本优势，原材料供应的稳定性也有保障。公司战略规划采选冶一体化布局，目 前采矿和选矿产能能够完全满足生产锂盐的资源需求。虽然当前因产能错配导致公司外购部分锂云母，但是未来随着采选冶产能完全释放，公司资源自给率有望达到 95%以上。 公司云母提锂技术行业领先。公司首创隧道窑焙烧技术，相比于市场上其他厂 商所使用的回转窑，能耗降低 15%，氧化锂浸出率提升 5%左右，单吨成本较回转 窑下降 1500 元/吨。目前除永兴之外的云母提锂企业采用的几乎都是回转窑。公司 一期 1 万吨电池级碳酸锂项目由一条 5000 吨的隧道窑和一条 5000 吨的回转窑组 成，二期 2 万吨电池级碳酸锂项目由 2 条 1 万吨级隧道窑组成，因此预计二期项目 投产后单吨制造费用会有所降低。固氟技术固氟率高达 99.5%以上，大大减少了设 备腐蚀和维护成本，减少环境污染。复合盐焙烧中在蒸发浓缩阶段通过 MVR 设备 让硫酸钾和硫酸钠析出，实现自产混合盐循环利用，节约了辅料成本。在湿法冶炼 碳酸锂过程中一步法得到电池级碳酸锂，缩短了工艺流程，节约了从工业级到电池 级的提纯碳化成本。

副产物综合回收利用。锂云母原矿含钽、铌、锂、铷、铯等多种稀有金属，因 此在生产过程中会产出三大有价值的副产物：一是选矿副产钽铌锡，直接出售，产 值较小。二是长石/石英，长石可作为玻陶原料，而宜春地区是中国第二大陶瓷基地， 需求量非常大。石英目前跟长石混杂在一起按照长石价格出售，目前正在建设石英 长石分离项目，建成后每吨碳酸锂可以摊销 1000元左右。三是冶炼渣，用于水泥添 加剂以及制砖，没有收益。公司募投项目 180 万吨选矿项目拟加强副产品综合利用， 未来钽铌锡混合精矿和长石精确分级销售是副产物利用重点。预计每万吨矿石包含 副产物 8450 吨，如果能够做到精确分离，预计带来 48.95 万元收益。

规模效应。二期扩建工程拟投入总额与一期基本接近，但二期产能翻番。一期 年产 1 万吨碳酸锂项目已经建成的公辅设施可以被二期年产 2 万吨电池级碳酸锂项 目使用，未来三期项目的锂精矿也同样由花桥矿业的化山瓷石矿提供，因此单位产 品的折旧摊销等费用将被摊薄。

3.6 延伸产业链布局，探索海外优质锂云母资源

深化锂电布局，进军锂电池项目。公司 2021 年 1 月投资 10 亿元建设 2GWh/a 超宽温区超长寿命锂离子电池项目，一期先行投资建设 0.2GWh/a 电池项目，投资 额为 2.8 亿元。一期项目于 2022 年 11 月投产，标志着公司锂电新能源业务将从上游原材料制备跨入下游锂离子电池制造的核心领域，极大地延伸了新能源领域的产 业链，提升整体核心竞争力。同时联合东方电气中标宁波朗辰新能源有限公司 50MW/100MWh 独立储能电站项目，承担项目中 5MW/10MWh 钛酸锂预制舱及附 属设备的设计、制造、供货。 进军澳洲云母提锂市场。2022 年 5 月 4 日公司与澳洲公司 Eastern Resources Ltd (ASX:EFE)签署战略合作协议，Eastern 将作为永兴材料在澳大利亚的独家合作 伙伴，共同成立合资公司在本地进行锂云母项目的收购和开发。Eastern 出资 10 万 美元占股 60%，公司出资 90 万美元占股 40%，双方按比例分摊合资公司的运营费 用。本次合作将充分发挥 Eastern 的锂云母资源优势和公司云母提锂的技术优势， 强强联合。

4、 不锈钢高端产品景气度高，下游需求回暖

4.1 供给侧改革助推高端不锈钢产品高景气度

供给侧改革推动不锈钢产业升级。我国特种不锈钢的发展与美国、德国、瑞典、 日本等发达国家存在不小的差距。为了解决我国钢铁行业面临的低端产品产能过剩 和高端产品缺乏的问题，2020 年国家深入推动钢铁行业供给侧改革，严格限制新增 钢铁产能，优化产业结构布局，大幅提升供给质量。在未来不锈钢需求逐步改善的 环境下，高端不锈钢的产量预计会进一步提升。

特钢行业存在三大壁垒，包括政策壁垒，技术壁垒和认证壁垒。行业新进入者 较少，现存者也很难产能扩张，竞争格局稳定，产量的上升主要来源于自身产能利 用率的发掘以及旧产能改造。 政策壁垒：国家严格控制新增钢铁产能。今年初，工信部联合国家发改委、生 态环境部印发《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》，明确了“十四五”时期 推进钢铁工业高质量发展的实施路径，严格落实钢铁产能置换、项目备案、环评、排污许可、能评等法律法规、政策规定，不得以机械加工、铸造、铁合金等名义新 增钢铁产能，形成了行业进入壁垒和产能扩大壁垒。

技术壁垒：特钢行业需要持续的技术研发和积累。特钢生产涉及的技术环节多， 工艺复杂，整套生产流程涉及冶炼、材料、热加工、计算机、电子、化学、机械和 物流等各个方面，因此，特钢企业的正常运营需要强大的技术支持。特钢生产由于 冶炼和轧制的特殊性，需要大批熟练技术人员对整个生产流程进行严格控制，企业 若不能实现精细化生产，不仅影响产品质量，还会大幅度增加成本;另外，生产和深 加工高质量高附加值特钢产品的能力，将决定企业能否获得高额利润，而高附加值 产品的研制不仅需要资金和人员投入，更需要生产经验的积累。因此，技术积累将 对潜在进入者形成壁垒。 认证壁垒：特钢产品客户粘性高，品牌效应强。特钢产品主要应用于装备制造 领域的关键部件，由于应用领域的特殊性，终端用户对采购产品的材质、性能和质 量稳定性有很高的要求。终端行业核心用户往往需要通过对合格供应商认证的形式 确保采购来源的可靠性和稳定。合格供应商一旦确定，新的供应商短期内较难进入， 从而在一定程度上形成了供应商认证壁垒。 全球不锈钢产业在过去几年发展迅速。全球不锈钢粗钢产量在 2021 增至 5629 万吨，同比增长 9%，其中印尼和中国贡献了主要增量。2021 年因项目施展进度以 及能耗双控等政策因素干扰，国内暂无新增产能，现有的不锈钢厂产能利用率普遍 较高，中国不锈钢粗钢产量为 3263 万吨，同比增长 5.1%。

未来不锈钢高端产品占比有望进一步提升。当前全球（不含中国）200 系不锈 钢的比例约 12%左右，中国 200 系不锈钢产量占比约 33%；全球（不含中国）300 系不锈钢的比例为 56%，中国 300 系不锈钢产量占比约 52%，显示目前我国在高等 级不锈钢的消费水平上与世界水平尚有一定差距，因此具有高附加价值的高端不锈 钢未来前景远大。

4.2 油气行业和制造业复苏带动下游需求回暖

公司特钢业务主要下游包括油气开采及炼化、机械装备制造、特殊合金材料、 电力装备制造和交通装备制造，产品主要面向国内。其中油气开采及炼化占特钢业 务营收比约 51%，占毛利比约 55%，机械装备制造占比其次，占营收比约 28%，占毛利比约 18%。因此油气行业企业资本开支情况和制造业景气度将极大的影响公司 不锈钢产品的需求。

高油价支撑下游油气开采及炼化行业对特钢产品高需求。受到新冠疫情影响， 2020 年上半年油价处于低位，油气开采及炼化行业纷纷减少资本开支和固定资产投 资。2021 年油价持续处于高位，三桶油也纷纷增加资本开支，中国海洋石油、中国 石化、中国石油资本开支分别为 887、1679、2512 亿元，同比分别增长 45.5%、 26.0%、3.0%，固定资产投资实际完成额累计同比由负转正，在 2021 年年底达到 4.2%。2022 年上半年俄乌冲突继续推动油价维持高位，预计未来三桶油资本开支 和石油和天然气开采业固定资产投资实际完成额累计同比会继续增加，油气开采及 炼化行业对特钢需求将不断提升。

疫情影响减小，制造业开始复苏。2020 年疫情爆发，为了防控疫情，各国采取 了不同程度的封锁措施，客观上造成了制造业产业链短暂停滞，给经济运行带来较 大影响。2021 年疫情影响减弱，但因为原材料和能源价格上涨，2021 年制造业固 定资产投资完成额增速有所下滑。中长期来看，中国制造业仍在进行升级转型，对 高端产品需求会进一步增加。以紧固件为例，紧固件是把两个以上零件（或部件） 紧固连接成为一件整体时所采用的一系列机械零件的总称，广泛应用于各种机械、设备、车辆、建筑、化工等产品中，因此紧固件的价格能一定程度上反应下游制造 业需求程度。紧固件价格指数多年来持续上涨，尽管 2020 年因疫情影响有所下调， 现在仍处于上升过程中。

产业升级带动中国不锈钢表观消费量稳定增加。受益于中国制造业转型升级， 不锈钢的下游传统重要应用领域，如日用制品、建筑、工程机械、家电电子及汽车 等不锈钢的消费量维持增长，中国不锈钢表观消费量从 2013 年的 1482 万吨提升至 2021 年的 2610 万吨，年复合增长率 7.33%。

高端不锈钢表观消费量有望进一步提升。不锈钢在新领域消费有望获得新增长： 工业领域消费，如城市轨道、交通车辆、石油天然气加工运输及城乡基础建设工程； 高端制造业，超临界和超（超）临界发电设备、环境恶劣的采油设施、LNG 船的建 造等；新兴领域，海洋开发、航空航天（军工）、新能源开发（核电）、节能环保等。 随着供给侧改革的深入，产品结构将不断改善，中高端产品的占比有望不断提升。

5、 不锈钢长材龙头做优存量

5.1 高附加值不锈钢长材龙头

公司产品位于产业链前端，下游客户以各领域龙头企业为主。公司采用短流 程生产工艺，以不锈钢废钢为主要原料，通过电炉初炼、炉外精炼、连铸、连轧 生产出不锈钢棒线材和特殊合金。公司生产的棒材在下游深加工成无缝钢管、管件、 法兰、轴件、泵阀、杆件等，终端应用包括石油炼化、精细化工、煤化工、核电、医 药食品、船舶制造等高端工业领域，主要客户以江浙沪区域不锈钢钢管制造龙头企业 为主，如久立特材、 江苏武进、江苏银环、浙江中达、无锡腾跃等；线材在下游深加 工成钢丝、丝网、弹簧、标准件、焊材、杆类、轴类等，终端应用包括工业领域及部 分民用领域，主要客户以不锈钢标准件生产厂、拉丝厂、弹簧厂等龙头企业为主，如 浙江东明、腾龙精线、浙江奥展、江苏法尔胜等。

公司是国内不锈钢棒线材龙头。公司深耕特钢行业二十余年，已发展成为中国 不锈钢棒线材龙头企业，不锈钢棒线材国内市场占有率连续 10 年位居前三，双相不 锈钢棒线材产量居全国第一位，有多个品种产品出口国外。不锈钢棒线材产量占比 较小，在这相对小众的领域，棒线材的供给格局呈现典型的头部聚集特征。公司产 品具有认证优势。公司生产的产品严格按照国际先进标准生产，已经经过了很多技 术协议组织生产和检验，产品的性能和可靠性得到了客户的高度认可，竞争优势突 出，目前已经取得中国方圆标志认证集团四体系认证，德国莱茵（PED＆AD）、中 国船级社（CCS）、挪威船级社（DNV）等认证，公司也取得了中国石油化工集团 公司、东方电气集团东方锅炉股份有限公司、哈尔滨锅炉厂有限责任公司、上海锅 炉厂有限公司等终端行业核心用户对原材料供应商认证。

5.2 特钢产品产销稳定增长，盈利能力保持稳定

公司现有不锈钢及特殊合金炼钢产能 35 万吨/年，技改后仍有上升空间。其中 炼钢一厂产能 10 万吨/年，炼钢二厂产能为 25 万吨/年。2020 年以前炼钢一厂采用 模铸工艺，成材率约为 86-88%；而二厂采用连铸工艺，成材率在 98.5%以上。通 过高性能不锈钢连铸技改项目，炼钢一厂原有的年产 6 万吨模铸设备改造为连铸设备， 保留 4 万吨的钢水模铸产能用于生产特殊钢、耐蚀合金产品，模铸工艺升级为连铸工艺 后成材率进一步提高。公司理论上特钢年最高有效产量可达 34 万吨，2021 年生产量 31.4 万吨，未来仍有 2.6 万吨的产量提升空间。

年产 2 万吨汽车高压共轨、气阀等银亮棒项目部分产线已经投入使用。2020 年 公司投资 1.8 亿元建设年产 2 万吨银亮棒项目，目前部分产线已经投入使用。该项 目将完善高压共轨用棒材、气阀钢材料等汽车用钢的生产流程，在保障产品质量的 同时，提升产品附加值、市场竞争力及客户满意度，进一步优化公司产品结构，促 进公司核心竞争力及业绩的提升。 单吨盈利稳健，稳定贡献现金流。公司坚持以销定产、以产定采、采销联动， 充分发挥供销一体化机制的优势，对产品成材率、能耗、吨钢辅料耗用、生产效率、 交货期等要素进行细节管理，因此特钢新材料业务盈利能力稳健。公司特钢产品单 吨毛利自 2019 年以来一直保持在 2000元左右，毛利率多年维持在 12%左右，2017 年以来，除 2020 年受疫情影响外，实现归母净利润始终保持在 3 亿元以上。

6、 盈利预测

锂矿采选及锂盐制造业： 根据公司碳酸锂二期项目的投产进度以及公司满产满销的能力，预计 2022- 2024 年公司锂盐产能为 3/3/5 万吨，产量为 2/3/4 万吨。假设 23 年供需维持紧平衡， 以及 24年成本曲线和低锂价后供需再平衡，预计 2022-2024年碳酸锂不含税价格为 45/37/29 万元/吨。假设 23 年后公司产能错配情况会消失，且其他基础原料价格会 随着碳酸锂价格回落而回落，毛利率为 84.4%/81.4%/77.4%。

黑色金属冶炼及压延加工业： 公司技改项目完成后特钢产线成品率和产能利用率提高，预计 2022-2024 年销 售量为 32/33/34 万吨。上半年的原材料波动影响将会逐渐减小，预计 2022-2024 年 单位产品售价为 2/1.9/1.9 万元/吨，毛利率为 8%/9.5%/11.5%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」