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一、公司业务分析

1、概述

兆易创新成立于2005年，是我国领先的存储芯片和集成电路设计企业。公司的存储芯片包括NOR Flash、小容量DRAM、SLC NAND Flash，集成电路主要为微控制器。

公司属于Fabless模式，即公司只负责设计、不负责芯片制造和封装测试，而其芯片代工主要由中芯国际和长鑫存储完成。公司产品的下游应用广泛，从消费电子向工业、通信、汽车领域扩展。

NOR Flash的全球市场并不大，大约35亿美元，目前公司市场份额全球第三，市占率约1/4。公司的DRAM原先是代销长鑫存储，后来公司也自研自销DRAM。公司NAND Flash的表现不如NOR Flash，为公司创造的收入非常少。但微控制器即MCU业务近年增长很快，目前国内第一、全球第八（市占率2%）。另外公司还收购了一家做传感器的企业，也在陆续推出模拟芯片产品，计划实现MCU+传感器+模拟芯片纵向一体化、向下游行业延伸。

公司2016年上市。2021年，公司年收入89亿，年利润22亿，外销占8成。

主营业务构成：

参考上图，存储芯片目前是公司的主营业务，但微控制器的增速更快、且毛利占比超过收入占比（因为公司能自产微控制器中所需的存储芯片，所以微控制器的利润率很高），公司的传感器业务源于收购、且该业务收购后表现不及预期、故而并非公司未来关键。公司的微控制器业务是基于公司的存储芯片业务而发展，所以公司核心业务仍为存储芯片。

2、主营业务分析

业务一：存储芯片

存储芯片背景信息：

存储芯片（又称半导体存储）是实现信息存储的其中一种方式，其他信息存储方式还包括光学存储（比如DVD、CD等）、磁性存储（磁带、软盘、机械硬盘即HDD等）。光学存储和磁性存储的体积大、读写速度慢、且容量难以做得很大，但便宜、数据可恢复、耐用；目前大的趋势是半导体存储替代光学存储和磁性存储，半导体存储占比已超50%。

半导体存储常见产品包括缓存（与CPU等协同工作）、内存、硬盘，缓存常用的是SRAM，内存常用的是DRAM，硬盘常用的是NAND Flash。以NAND Flash为主体构建的硬盘、如SSD（固态硬盘），因为没有运动结构设计、所以抗摔性好且发热低，另外SSD相对于机械硬盘HDD在读写速度、功耗、成本等方面也占优势，因此SSD对HDD的替代趋势明显。

参考下图，存储芯片主要分为ROM和RAM两大类，而ROM可分为Flash和EEPROM（全球市场8亿美元）等类，Flash进一步分为NOR Flash（全球市场35亿美元）和NAND Flash（全球市场670亿美元），另外RAM分为DRAM（全球市场940亿美元）和SRAM（全球市场4亿美元）。

ROM使用MOS管中的一个绝缘体来储备电子，在断电的情况下，数据也不会丢失，主要作用是长期存储数据；RAM使用寄生电容充放电，临时存储数据，用于正在执行的程序数据储存；由此可知为何NAND Flash用来做硬盘、而DRAM用来做内存。

RAM和ROM相互之间是互补关系、各有应用场景，而非替代关系。

ROM从早期的不可擦除PROM、到后来的EEPROM、再到现在的Flash，这些产品之间属于技术升级、后者替代前者。在Flash中，NAND Flash和NOR Flash的差别是：Flash中的晶体管是并联和串联之不同，NAND Flash中的晶体管是并联结构，所以数据的擦除和写入速度很快、但读的速度稍微慢一点（相对于NOR Flash），由此NAND Flash更适合做硬盘。

注：NAND Flash并联结构导致体积会偏大，小容量且小体积领域则用NOR Flash。目前NOR Flash最大不超过2G容量，已经不适合智能手机现在的主流运行内存4G、6G。

注：NOR Flash因为制程上难以快速升级、生产成本降低速度太慢，从而导致市场绝大部分被NAND Flash占据。NOR Flash在2016年之前市场规模一直萎缩（规模最低达到18亿美元），直到最近几年因为可穿戴设备、TWS耳机、AMOLED显示屏、工控、5G、汽车智能化等新增（高可靠性、小体积、小容量）需求的出现，NOR Flash才重新开始增长。

RAM中，SRAM和DRAM的差别是：SRAM中基本单元是串联的，而DRAM基本单元是并联的，由此，SRAM速度更快、适合做CPU的缓存，但SRAM容量不能做得很大且昂贵、不像DRAM那样适合做内存。

注：DRAM的基本单元是1个晶体管+1个电容器，SRAM的基本单元是6个晶体管+6个电容器、但也有的SRAM可以做到4+4、而兆易创新的专有技术可以做到2+2。

所有需要数据的地方都需要数据存储，也即需要存储芯片。全球芯片市场规模中，CPU、GPU等逻辑芯片接近2000亿美元，DRAM、NAND Flash等存储芯片接近2000亿美元，模拟芯片约为600亿美元，MCU（微控制器）约为200亿美元，其他为传感器等更小市场规模的产品。

目前DRAM全球市场由三星、SK海力士、美光主导、占全球市场份额95%+，而NAND Flash全球市场由三星、铠侠、SK海力士、西部数据、美光主导、占全球市场份额95%+，而NOR Flash全球市场由旺宏、华邦、公司主导、占全球市场份额90%+、三星/美光/赛普拉斯陆续退出NOR Flash行业。而SRAM、EEPROM在存储芯片整体市场中占比很小且增长缓慢、不是公司经营目标，EEPROM目前主要由意法半导体、微芯科技、聚辰股份、安森美占据，而SRAM目前主要由英飞凌（收购赛普拉斯）、瑞萨电子、北京君正（收购ISSI）占据。

我国目前在芯片制造方面，DRAM主要是长鑫存储发起追赶，而NAND Flash主要是长江存储发起追赶，而CPU、GPU等逻辑芯片主要是中芯国际发起追赶，三家侧重点不同。

存储芯片经营模式：

存储芯片这个产品已经出现了很多年（Flash已经出现30多年，DRAM年代更长），基础科研（比如材料、工作原理）相对成熟，且存储芯片设计相对简单。因此，存储芯片和模拟芯片一样，其主流业态为设计生产一体化模式、即IDM模式（垂直整合模式），上述那些外企龙头均是IDM模式。而逻辑芯片（比如CPU、GPU等）则是垂直分工模式，即芯片设计、芯片制造、芯片封装测试三个环节分离、俗称为Fabless+Foundry+OSAT。

外企龙头凭借规模（存储芯片的主流产品标准化程度高，各家厂商的产品容量、封装形式都遵循标准的接口，性能也无太大差别）、生产效率（比如从设计到量产，市场反应速度快）、工艺技术（比如从2D到3D、提高单位存储密度）等优势，不断降低成本。

由于我国芯片企业在规模、工艺技术方面缺乏先发优势，所以不仅在逻辑芯片采取的是垂直分工模式，在存储芯片、甚至模拟芯片方面也普遍采取的是垂直分工模式。垂直分工模式有其好处，就是各个环节能各自发挥专业化优势，芯片代工专注于制造、封测专注于封测、设计专注于设计，更能有助于快速积累工艺技术。不过垂直分工模式也可能会导致对市场反应的速度慢、因为各个环节之间需要协调，但国家集成电路产业基金会居间协调。

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