（报告出品方/分析师：天风证券 李鲁靖 朱晔）

1. 公司介绍：

1.1. 全球锚链行业龙头，主导制定国际标准

亚星锚链是专业化从事船用锚链和海洋系泊链及附件的生产企业。公司于2000年正式成立，前身是靖江县新民锚链厂。

2010年，公司于A股上市，招股书展示公司产品60%以上出口到世界多个国家和地区，在锚链和系泊链制造方面拥有许多的科研成果和自主核心技术，生产的各种规格锚链、系泊链及其附件，为世界各地的船舶和海洋工程设施配套。

2017年7月，亚星锚链主导的国际标准ISO20438《船舶与海洋技术系泊链》发布，这是世界上首个专门关于海洋系泊链的国际标准，标志着公司在系泊链制造生产和技术研发上达到世界领先水平。

2018年8月，R6系链条研发成功，同时发布了相应的产品国际标准，成功填补国际空白。亚星锚链生产规模大、技术实力强，是深受国内外客户信赖的品牌之一。

经过40多年的发展，亚星已成为全球制链行业的龙头企业。其除总部在江苏靖江外，另在镇江、马鞍山等地设有亚星（镇江）系泊链有限公司，亚星（马鞍山）高强度链业有限公司等子公司，现有员工近2000人。

1.2公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富

公司控股股东为陶安祥先生，现任公司董事长兼法人代表。公司实际控制人兼一致行动人为陶安祥、施建华、陶兴三人，其中陶安祥与施建华为夫妻关系，陶安祥与陶兴为父子关系。上述一致行动人合计持有公司36.12%的股份。

管理层资质优越，行业经验富足。公司董事陶安祥先生是亚星锚链创始人，深耕船舶行业多年，行业地位显著。现任江苏亚星锚链股份有限公司董事长、第三届中国船舶工业行业协会锚链分会会长，行业履历丰富。

收购国内最强竞争对手，巩固行业龙头地位。2007年9月，亚星有限收购正茂集团有限责任公司54.87%的股份，正茂集团成为亚星有限的控股子公司。正茂集团曾是亚星在国内的最大竞争对手，正茂集团隶属于中船集团，无论是产量还是技术，正茂集团均处于国内领先水平。当时客户（尤其是国外客户）更是利用亚星有限和正茂集团的竞争关系压低产品价格，导致锚链产品的利润率较低；同时，锚链行业规模优势极其明显，企业的兼并扩张动力较强。为巩固亚星有限在国内锚链行业的龙头地位，迅速扩大产能，夺取锚链产品的定价权，公司决定收购正茂集团。

亚星锚链有10家全资或控股公司，其中锚链/系泊链生产主要依托正茂集团、亚星（镇江）系泊链有限公司等几个子公司开展。

1.3 公司产品聚焦船舶制造和海洋工程领域，迭代速度快

公司的主要产品有船用锚链和海洋平台系泊链，船用锚链和系泊链分别是维系船舶和海洋工程设施安全的重要装置，是海上系泊定位系统的关键组成部分。

产品获多家船级社认证，具备完善的质量保证体系。船用锚链及海洋平台系泊链获得了包括美国船级社，德国劳氏船级社，法国船级社、挪威船级社以及俄罗斯RMRS11个国际船级社的认证，并获得美国API和中国CSQA的ISO9001-2000、API-Q1的质量管理体系和QSMSCC的ISO/CD14690 “健康、安全和环境体系（HSE）”认可，高强度矿用链获得了煤安认证，具备完善的企业管理及质量保证体系。

技术紧随市场优化，产品不断迭代更新。

公司自设立以来，一直专注于船用锚链制造，利用自身竞争优势，通过并购、扩大投入等方式不断扩充市场份额；同时，不断加大对海洋平台系泊链的研发，实现产品的升级换代，2007年，亚星有限在R3系列系泊链产品的基础上，开发出新一代的R4海洋工程系泊链，2008年，公司开发出当今国际最新一代的R5系列超高强度海洋工程系泊链，该产品为深海石油开采的关键配套设备。

R5系泊链的研发成功不仅填补了国内同类产品的空白，并于当年就获得中国海洋石油总公司和俄罗斯维堡船厂的大额订单。

随后，公司成功自主研制出当今世界上最高级别的R6系泊链新产品，于2021年配套安装在我国自主开发的CM-SD1000中深水半潜式钻井平台上，这也是R6级系泊链首次实现产业化运用。

不断开发成功打破了多年来西方对锚链行业的技术封锁，不仅为公司赢得了国际上的广泛认可，也使亚星锚链成为世界锚链行业中举足轻重的龙头企业。

下游客户涉及知名国内外船舶厂商，油企以及国内大型煤炭企业。公司的锚链和系泊链被国内外用户，船舶，航运和海洋工程行业广泛采用，出口到世界60多个国家和地区。在欧洲、美国、公司的锚链和系泊链被国内外用户，船舶，航运和海洋工程行业广泛采用，在欧洲、美国、新加坡、日本、韩国、中国香港等地设有销售服务点。

公司客户均为国际知名B端，合作关系稳定持久。公司凭借优越的产品质量及显著的品牌效应，与丹麦“马士基航运”、韩国“现代”、日本“三菱”、SBM、TRANSOCEAN、PETROBRAS俄罗斯国家天然气公司、Franklin Offshore、INTERMOOR和新加坡FRANKLINOFFSHORE等国际著名公司保持长期良好合作关系，产品投放于巨型邮轮“海洋绿洲”、“玛丽王后2号”、“海洋自由号”等重点项目。同时亚星的产品还曾在中国海军军品招标中以锚链行业综合评比最高分中标，是我国海军锚链的主要供货商。

公司锚链产品也被其他无大型锚链配套生产企业的国家的海军所采用（一般军品被限制或禁止进口），高资质客户的长期合作，充分体现公司一流的制造水平已获得国内外的认可。

1.4 受益船舶海工行业回春，公司2021营收超过疫情前水平

盈利角度，受船舶行业周期性低迷及海洋工程行业景气度的影响叠加疫情冲击，公司2016-2018年营收增长较为缓慢。

2021年，受益于全球海洋工程市场回暖，公司营收、归母净利润增长有所回暖。公司实现营收13.2亿，同比增长19%。归母净利润1.2亿，同比增长39.02%，整体表现达到2016年以来高峰。

22H1，由于受疫情影响，部分产品于22H1未能及时发货，营业收入同比下降11.99%，归母净利润同比下降15.64%。公司在上游原材料涨价的利润挤压下，2021年全年依然实现了利润率的提升，未来随着疫情好转，船舶行业新一轮周期开启，下游订单规模的扩大，公司利润率仍有提升空间。

从营收结构上看，公司两大主业营收占比大体稳定。2022H1年，公司的主要产品系泊链和船用链及附件营收占比分别是24.8%，67.85%。2012-2022H1，系泊链营收占比维持在17%~36%之间波动，2021年，系泊链营收占比从2020年的17%快速提升到28%，同时毛利率构成中系泊链贡献提升，由2020年的23%提升至45%。

从毛利率来看，2022H1毛利率有所提高。2022H1公司毛利率24.14%，同比上升2.93pct。销售净利率为8.91%，同比下降0.32pct。

分产品来看，2021年系泊链毛利率大幅上升，船用链及其附件毛利率略有下降。具体来看，系泊链毛利率38.16%，同比上升8.21pct。船用链级附件毛利率18.04%，同比下降2.51pct。其他业务毛利率37.77%，同比上升0.25pct。船用链毛利率有所下滑，主要系上游钢材价格上涨，船舶行业虽有所回暖，但仍在新周期初端，订单短时间无法传导到锚链环节，叠加上游钢铁价格逐渐升高，产品成本有所上调。随着船舶市场的逐步回温，毛利率有望保持稳定。

公司重视研发，形成产学研相结合的创新体系。

近四年，公司研发费率有所抬升，从2018年4.53%逐步提升到了2021年4.98%, 2022H1,研发费率同比上升0.54pct，主要根据研发项目进度进行研发投资所致。

公司强大的研发能力来源于由国家教授级专家及企业技术人员等组成的新品研发队伍，并拥有省级技术中心和企业研发中心，形成了以亚星锚链为主体，产学研相结合的研发、创新体系，先后与中船第9设计院、第704所、第602所、江苏科技大学以及宝钢集团等共同研发了多项科技成果。

2022H1，公司各项费用有所下降。财务费用减少22.56百万元，同比减少129.70%主要是2022H1内汇兑收益同比增加 16.40 百万元。管理费用为45.46百万元，同比减少4.86%，主要是受公司所在地新冠疫情的影响，部分非紧急性的费用与去年同期相比略有下降。

2.全球清洁能源加速发展，漂浮式风电成未来主流

2.1生态环境友好、风能利用效率高，远海风电是未来能源新趋势

全球近80%的可开发风力资源集中在深海区域，未来浮式风力发电机组应用前景广阔。海上风能作为一种可再生能源，由于其资源丰富受到大多数国家重视。由于深海区域比近海区域的风力更强劲、持续，浮式风力发电机组较近海固定式风力发电机组风能利用率更高。

浮式风力发电机组的安装不受海床限制，可以最大化利用海上风资源，有利于持续提供稳定的电力能源。且风机单机容量逐步增大、浅海面积进一步受限，以及满足对碳排放限制的要求, 使得深远海风电发展成为开发可再生能源的成为大势所趋。

目前海上风电主要以固定式基础为主，由于当水深超过50 60m以后，随着地质勘测成本、水下结构成本、施工成本的提高，固定式风机基础便不再具有经济性，海上风电浮式平台便应运而生。浮式风电便是各国关注的重点。

相较于传统的单桩式（Monopile）与导管架式（Jacket）海上风电，漂浮式海上风电可分为驳船式（Barge）、立柱式（Spar）、半潜式（Semi-submersible）以及张力腿式（Tension-Leg Platform, TLP）。海上风电浮式平台可最大程度地利用海上风能潜力，不仅开拓了可开发的海域范围，而且开发周期更短、对环境更友好，是未来深远海上风电发展的主要趋势。

2.2 多国取消海上风电补贴，海上风能步入大规模开发阶段。

全球风能加速竞展，中国装机量全球领先。

自2009年世界首台全兆瓦级浮式风力发电机组诞生以来，截止2020年2月，全球累计安装了14台兆瓦级浮式风力发电机组，其中，由Principle Power公司设计的Wind Float项目已于2012年退役。

就世界局势来看，俄乌冲突爆发后，欧盟委员会发布了“REPowerEU” 计划， 促使欧洲在2030 年以前摆脱对俄罗斯化石能源的依赖。全球风能理事会认为这将加速整个欧洲海上风电和可再生氢的部署。

2022 年5 月，德国、丹麦、比利时与荷兰签署了《埃斯比约宣言》（The Esbjerg Declaration）， 计划共同将北海发展成为欧洲的“绿色发电厂”。

根据世界海上风电论坛（WFO）的2021年报告显示，2021年全球新增海上风电装机容量达到创纪录的15.7GW，其中中国占总量的12.7GW。而2020年这一数字是5.2GW，2021年是2020年新增总量的三倍，这无疑是创纪录的一年，而这一记录的诞生源于中国海上风电快速的增长。

海上风电全面平价，步入大规模开发阶段。

十四五规划提出要建立深远海海上风电平价示范，推进漂浮式风电机组基础、远海柔性直流输电技术创新和示范应用，力争“十四五”期间开工建设我国首个漂浮式商业化海上风电项目。

2021-2022年,中央财政补贴全面退出陆上风电以及海上风电，从国家对于风电行业的补贴政策来看，前期国家通过补贴政策来推动风电行业的快速发展，并随着行业技术的进步，逐步下调补贴金额。

目前风电市场价格竞争较为激烈，风机价格呈现出不断下降趋势，根据金风科技官网数据，2022年3月，风电整机商风电机组投标均价为1876元/千瓦，相较2021年年初的价格接近折半；

海外方面，欧洲已步入平价上网时代。

2014年全球海上风电平准化度电成本（LCOE）为1.56元，2017年为0.79元，2021年下半年降至0.57元。

目前，欧洲平均每度电低于0.5元，英国海上风电的招标电价已经下降至每度电0.35元，德国也实现了零补贴，目前计划在2023-2025年投运的欧洲项目多数电价在每度电0.4元以下。整体来看，当前基于固定式基础的海上风电市场逐步成熟，有望步入大规模开发阶段。

我们预计2025年国内风电招标量100.21GW，海上风电有望达到25GW。

根据已公开的规划性文件，“十四五”期间各省已规划的新增风电装机量达到187.51GW，考虑到《“十四五”可再生能源发展规划》中提出的“十四五”期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中占比超过50%的目标，以及2022Q1海风招标量5.4GW，超过了2021年全年的招标总量，未来海风招标量有望维持较高增速。

我们预测，2022-2025年国内陆风招标量每年增长10%，2022-2025年陆风招标量分别为56.5、62.2、68.4、75.2GW，海风招标量分别为10、15、20、25GW，国内风电总招标量预计可以达到66.51、77.16、88.37、100.21GW，2020-2025年CAGR有望达到26.28%。未来，作为发展可再生能源的重点领域，海上风电有望进入新的快速发展时期。

2.3 系泊链：受益漂浮式风电发展带来增量需求

2.3.1 系泊链性能指标清晰，公司研发能力优越

系泊链是维系海洋工程设施安全的重要装置。海工系泊链主要用于深水海洋平台，包括自升式钻井平台、深水半潜式钻井平台和生产平台、浮式生产储卸装置、海洋工程作业船等，是海上系泊定位系统的关键组成部分。

系泊链性能指标清晰，力学性能要求高。系泊链用钢是海洋工程装备建设的关键材料，由其制成的系泊链用以固定海洋工程装备。由于链条需要长期浸泡在海水中，加上深海海域服役环境恶劣，要求系泊链用钢必须具备超高强度、超高韧性、低屈强比、耐海水腐蚀、抗疲劳等特性，研发和生产难度很大。

系泊链钢产品在进入市场前，还必须通过世界权威船级社的工厂认证与产品质量认证，认证项目复杂且要求极高。

公司具有制定国际标准能力，是世界首家具备批量生产最高级别海洋系泊链能力的企业。全球首个系泊链国际标准ISO20438《船舶与海洋技术——系泊链》正式出版发布。

该标准由中国企业主导编制，它的发布意味着全球系泊链设计和生产都将执行中国标准，标志着中国企业在系泊链制造和技术研发上达到世界领先水平。

在生产制造方面，2019年，亚星锚链采用宝钢提供的系泊链圆钢及闪光焊等全流程链条制造工艺制成的R6级别链条，数十项性能均达到严苛的技术指标要求，顺利通过挪威船级社认证。R6系泊链的设计和制造涉及到力学、海洋科学、材料科学、机械工程、冶金工程等多个学科和领域。

与之前的R5产品相比，R6系泊链的屈服强度为普通钢材的4~5倍，可以减小锚链直径，显著降低系泊索总体重量，进而有效降低平台载荷，能够帮助半潜式钻井平台优化设计、减小平台主尺度。

相较于DP定位系统，12点系泊定位在设备及后期系统维护成本上有巨大优势。低脆性低断裂敏感性R6系泊链，引导全世界系泊链发展方向。安全系数更高，更适用于各种极端海况下不同类型的钻井平台。

2.3.2系泊链运用于海上漂浮式风电，价值链高，市场空间大

单位价值量较高，系泊系统或明显受益。国内和海外在水深条件、台风等级、项目规模、供应链基础等方面差异较大，可能导致漂浮式海上风电项目的成本结构差异；国内不同样机所处的水深情况、电气连接方式不同，可能导致成本结构也有所不同。

参考2021年四季度开始进行主设备招标的中海油深远海浮式风电研究项目，项目水深120米，离岸直线距离136公里，创水深、离岸距离之最，是我国首个水深过百、离岸距离超百公里的“双百”深远海浮式风电项目。

该利用原单点系泊设施，新建一座新型三角形半潜式平台，平台中心立柱搭载一台7.25兆瓦风机，平台干重5000余吨，总排水量12000立方米。

项目投产后，预计年发电量达2200余万千瓦时，全生命周期可实现碳减排51.97万 59.32万吨，成为中国海油海上风电与油气田融合发展的新样板。从招标情况来看，系泊系统具有较高的单位价值量，随着漂浮式海上风电的快速发展，该环节有望迎来战略性发展机遇。

全球海上风电市场发展前景向好，2030年新增装机有望超过50GW。

这一方面是由于2021年举行的《联合国气候变化框架公约》第26次缔约方大会（COP26）对净零排放的承诺产生了全球性影响；另一方面是因为俄乌冲突所引发的石油、天然气等化石能源供应波动，使欧洲摆脱对俄罗斯能源依赖的紧迫性增强。GWEC预计2021-2026年，全球海上风电装机复合年均增长率为6.3%，2026-2031年可达13.9%；新增装机容量预计将在2027年超过30GW，到2030年有望超过50GW。

系泊链及附件对应海上漂浮式风电2022-2026总市场空间约为20亿元。

单价方面参考2021年四季度进行主设备招标的中海油深远海浮式风电研究项目，该项目样机功率7.25MW，其中系泊系统合计的造价约0.26亿元。装机量方面，GWEC预测2022-2025年新增海上风机装8.7GW/12.5GW/13.5GW/24.5GW/31.4GW。

目前漂浮式海上风电装机容量仅为全球风电装机容量的0.1%，但GWEC预测，2030年新增漂浮式海上风电将占该年全球新增风电装机容量的6.1%。对应计算可得，系泊链及附件2022-2026年对应海上漂浮式风电5年市场空间约分别0.5/1.1/1.9/5.5/11.1亿元。

3.新一轮造船周期加速开启，油价复苏提高海工平台景气

3.1 旧船淘汰提级叠加绿色船舶转型，新一轮造船周期加速到来

大疫情时代，中国船舶交付能力不降反增，造船完工量占比创近10年新高。

随着航运市场情绪改善，根据Clarksons, 2021年中国造船厂完工量达到了1370万CGT，创下2013年以来最高，远远超过2016-2020年间平均每年1160万CGT的水平。

造船总完工量连续两年抬升，2021年占比世界48.41%，创近十年新高。由于国内对工业供应链强有力的管控，对比日韩近两年完工量占比，疫情期间中国造船交付能力出色，世界造船中心加速向中国转移。

同时，中国造船厂的产品结构也日趋多样化，2021年散货船占总体完工量的39%（按CGT计算），油船和集装箱船各占21%、17%，而在2011-2015年间散货船平均占年完工量的54%。

旧船换新，新一轮造船周期起点来临。

船舶使用寿命大概是15 25年，自上一轮交付高峰2010-2012年后，行业有望在2025年前后开始逐步迎来新的替换需求。国际航运界和世界海事机构公认20岁以上的船舶为“老龄船”。老龄船的一个共同特点是建造时间早、技术落后、设备结构老化、安全标准低、排放严重超标。目前我国18年以上干散货船运力占比11.5%，旧船淘汰有望加速新船订单放量速度。

另一方面，船舶绿色化转型加速，加速造船周期到来。

据《2021年中国船舶工业经济运行报告》为顺应全球绿色低碳转型趋势，推出多型符合最新国际海事规则要求的绿色船型，全年新接订单中绿色动力船舶占比达到24.4%。2022年2月，全球首艘液化天然气双燃料超大型原油船“远瑞洋”轮成功交付，标志着大船集团在大型清洁能源动力船舶技术领域取得突破。

从来自克拉克森的数据看，当前全球船队20年以上船龄的船舶运力计占比8.7%，15年以上船龄的船舶运力占到21.8%；以艘数计，20年和15年以上的占比分别高达39% 和49.9%。EEXI、CII既可刺激改装，更会促使船东考虑更替方案，这是一个未来几年都将不断发力的潜在市场。顺应“双碳时代”的各项环保要求，新型绿色船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。

全球造船新订单激增，船舶行业景气度回升。2021年以来，2021年全球范围内新接订单约1.2亿DWT，同比增长117%；中国新接订单0.6亿DWT，同比增长151%；2021年船舶行业世界范围手持订单量20.3亿DWT，同比增长27%；中国手持订单约1亿DWT，同比增长36%。

3.2 船用锚链整体处于造船上游，受益船舶行业景气提升

船用锚链是链接锚与船体，保护船体安全的重要装置。

锚链是连接锚和船体之间链条，用来传递和缓冲船舶所受的外力，是船上甲板设备中的重要设备，在船舶靠离泊码头、狭水道航行时对船舶进行减速，搁浅时辅助船舶脱浅，有碰撞危险前紧急控制船速等等。锚链由普通链环、连接链环、连接卸扣、转环等组成。

按锚链的结构分为有档和无档两种。

有档链的抗拉强度大，船上一般均采用有档链环的锚环；按制造方法分有铸钢锚链、电焊锚链和锻造锚链。电焊锚链质量超过其他种锚链，成本也较低；锚链的大小是以普通链环的直径d来表示的。普通链环的直径是衡量锚链强度的标准。

链的长度以节为单位，整条锚链由若干节链连接而成。我国规范规定每节标准锚链长度为27.5m，在一些英制单位的国家也有用15拓为一节链长的，折合约为27m。

锚链技术进步推助产品升级换代，公司制作工艺达到世界领先水平。

锚链根据其公称抗拉强度分成AM1，AM2，AM3三级（AM1、AM2、AM3为根据锚链钢强度划分的锚链级别，同样直径的锚链，AM1强度最低AM2次之，AM3最大）。目前公司在销锚链为AM2,AM3级别。

公司闪光焊接系统配有自动监控和记录装置。

锚链制造工艺技术的真正转折点是采用闪光焊接技术开始。焊接锚链代替以往传统的铸钢和锻造锚链。锚链闪光焊接技术经历了近六十年的发展，已经从原来的手工控制焊接发展成为现在的计算机自动程序控制焊接。

国际上的先进锚链制造技术曾经主要有瑞典的罗姆纳斯（RAMNÄS）和西班牙的维西南（VICINAY）2家领跑，曾经垄断了几乎半个世纪。亚星锚链推动中国锚链技术发展，如在原材料的表面质量控制、焊接工艺参数的优化、热处理新工艺、试验和检测新技术的应用等方面均达到世界先进水平。

船用锚链2022年市场空间在38亿元左右。

根据Wind， 2021年全球累积在手订单3346艘，20360万载重吨；2020年全球累积在手订单2743艘，15994万载重吨。由此可得平均每艘载重量在6万吨左右，根据近似地吨重寻找相似的船型中舾装数以及锚链直径对应关系，论文《船舶舾装数计算及系泊设备参数设定》里，81500吨的船型舾装数为N=3710。近似地，根据《钢质海船入级规范》，当N=3600时候，三级有档船锚直径为81mm,长度为687.5m。

参考锚链直径与锚链重量的对照关系，81mm直径锚链对应锚链重量为143.7kg/M。船用锚链单价方面，参考公司2018-2021四年年报披露的船用锚链及附件的销量和营收，估算得到近年间船用锚链及附件的平均售价为0.76万/吨。船舶订单方面，疫情期间全球物流供应不畅、主要港口拥堵导致海运价格急速上行，全球船舶运营效率降低，推动了新船订单需求上行。

此外，船东利润修复，对新船采购的意愿提升，推动了订单增长，目前处于量价齐升阶段。新一轮的造船周期初始点，我们认为在手订单大致会按照22%的同比增速逐年增长；根据以上计算，2022在手订单对应的船用锚链市场规模估计在38亿元左右。

3.3 油价强势复苏，海工设备景气提升

油价复苏，冲7年新高。

2022年上半年，东欧形式紧张导致大宗商品价格一路上升，原油市场供应紧缺的情绪蔓延。2月24日伦敦市场上，作为原油价格国际指标的北海布伦特期货近期合约自2014年9月以来、7年零5个月来首次突破每桶100美元，而后继续高升至近几年顶点每桶128.48美元。尽管油价相对回调至每桶85-95美元区间，但也保持高位运行。

海上发现将引领全球油气新增储量增长。

近年来全球油气勘探开发热点多位于海域，并不断从近海向远海拓展。作业水深纪录已突破4000米，甚至有望突破5000米。海洋石油和天然气的资源总体探明率仅分别为23.7%和30.6%，尚处于勘探早期阶段。

《中国海洋能源发展报告2021》预计2022年全球海洋油气新建投产项目仍以小于500米水深为主，但比重比2021年下降了个9百分点，而水深501~1500米、大于1500米的比重明显增加。其中，水深0~300米、301~500米、501~1500米、1501~3000米的新建投产项目数量分别为47个、9个、12个、6个，占比分别为63.5%、12.2%、16.2%、8.1%。没有水深3000米以上的项目。

随着陆上油气勘探资源探明度日趋成熟，海上新增储量对全球油气新增储量增长的贡献越来越大，2020年和2021年连续两年贡献率高于70%。根据中海油集团的数据，2021年海洋石油的开采量将达到5464万吨，多年来呈持续增长态势，海洋能源的开采量不断提升会提升海工设备行业的景气度。

海洋钻井平台是主要用于钻探井的海上结构物。

海洋环境更加恶劣，海洋油气钻井平台是海洋开发的关键设备之一。结构上，可分为固定钻井装备和可移动钻井装备。

固定式钻井装备一般作业于固定海域，多为综合处理平台，主要功能并不是钻、修井。配备钻机模块在项目前期提供钻井作业，在油气田生产过程中提供钻调整井及修井服务。

可移动钻井装备的主要功能是钻修井，可以往返于不同油气田实施钻修井作业。其中半潜式钻井平台、单柱体钻井平台、钻井船多配备动力定位，具备自航能力(少数比较老的半潜式钻井平台不具备自航能力)，自升式钻井平台不具备自航能力。

另外，半潜式生产平台、张力腿平台、深吃水单立柱平台为浮式平台，半潜式钻井平台、单柱体钻井平台、钻井船、钻井驳船为可移动浮式平台。

系泊链是维系海洋工程设施安全的重要装置，其收入与钻井平台增长成正相关性。

海工系泊链主要用于深水海洋平台，包括自升式钻井平台、深水半潜式钻井平台和生产平台、浮式生产储卸装置、海洋工程作业船等，是海上系泊定位系统的关键组成部分。

公司的系泊链既用于新建钻井平台配套外，也用于现有钻井平台的更换。

历史来看，公司海洋平台系泊链销售收入与钻井平台数目成较高地正相关性，2010-2014年，全球钻井平台数目年均超过3000台，为近10年最繁荣阶段。与之对应，公司系泊链收入也加速攀升，2014年公司系泊链收入为554百万元，为公司上市以来最高销售记录。

而钻井平台增长则与石油周期息息相关，后续随着原油价格持续高位运行，远海石油勘探景气提升的推动下，亚星海洋平台系泊链收入有望进一步回暖。

4.矿用链：工业耗材属性强，国产替代空间广阔

4.1.1高强度矿用链是采煤机械中关键部件且易损部件，具工业耗材属性

“三机一架”是煤炭开采中最重要的设备。狭义上的煤矿机械指煤炭综合采掘设备，包括掘进机、采煤机、刮板输送机及液压支架，合称“三机一架”。

通过掘进机、液压支架、刮板输送机和采煤机配合使用，可实现工作面巷道掘进、截煤、装煤、运煤、支护的全部机械化作业，在采煤机械化高度发展的今天，具有较高的营运效率和安全性的双重效益。

矿用链由优质合金钢铸成，应用于“三机一架”中的刮板式输送机、刮板式转载机。刮板输送机是煤矿井下综采工作面主要的生产运输设备，承担着运输煤炭、为液压支架提供推移支点以及为采煤机提供行走轨道的重要任务，其可靠性直接影响到现代化煤矿生产的安全和效益。

大规格高强度矿用圆环链是刮板输送机上的关键部件，也是易损件，具工业耗材属性。刮板输送机的刮板链（刮板、圆环链和接链器）具有牵引、导向、传递动力和推移煤炭的功能，是决定刮板输送机正常运转的关键零部件之一。

在刮板输送机在运行过程中，由于链传动系统多边形效应、满载或超载时频繁开机或停机以及煤壁片帮和煤壁垮落等异常载荷作用，圆环链呈现振动和冲击特性，一旦张力过大或过小，就会发生断链、松链、链子堆积等现象，据《一种刮板输送机链条张力监测系统及方法》一文提到，41.5%的刮板输送机停机是由于圆环链断链造成的，严重影响煤矿正常生产和生产效率。

由于井下开采开发条件极其恶劣，因此对该产品性能要求极高，即该产品要求具有高强度、高耐磨性、高抗疲劳性等综合性能。

亚星锚链矿用链强度等级涵盖100级（D级），80级（C级），63级（B级），满足GB/T12718-2009、MT/T929-2004、DIN22252：2001等认证标准的要求，具有质量优势。

4.1.2采煤机械化程度上升，矿用链有望达到14亿市场空间

采煤机械化程度提高，相关配件市场空间广阔。煤矿开采机械化不仅能提高煤炭开采效率，而且有利于减少煤炭事故的发生率。

我国机械工业发展水平的不断提升，采煤机械化程度不断提升。据中国煤炭工业协会统计数据显示，我国大型煤炭企业采煤机械化程度由1978年的32.5%提高到2020年的98.9%。

中国矿用链市场空间目前约在17亿左右。

根据《Φ38-48mm大规格矿用高强度圆环链生产线建设项目可行性研究报告》，2006年，我国对Φ38-48mm矿用高强度圆环链的需求量为40万米、以2500元/平米进口价格计算，对应市场空间约为12.5亿元。根据国家统计局，2021年实际产煤量为41.24亿吨。国际地缘冲突导致的能源危机叠加国内保供稳价政策指导下，我们预计2022年煤炭产量平稳上升至43.58亿吨，从2008年到2022年，我国煤炭年产量从28.02亿吨/年上升到43.59亿吨/年，我们预计产量增长了56%。

根据ASKCI预测，我国2022年大型煤炭企业机械化采煤程度为99.45%，从2008年到2022年，我国大型煤炭企业机械化采煤程度从89.7%上升到99.45%，上升了9.75%个百分点。由此近似计算得到从2008年到2022年我国机械化采煤量约从25.13亿吨增长到2022年的43.35亿吨，增长了72.49%。

矿用链为及易损的工业消耗品，存在损坏率，更换频率较大，结合采煤机械化上升了72.49%的增长比例，我们估计2022年我国矿用圆环链市场空间约为17亿元。由于大规格高强度圆环链是设备投资大技术含量高的产品，导致大规格高强度紧凑链近80%的市场份额依赖进口。随着国产替代进程加速，矿用链的国产替代空间预估在14亿左右。

公司产品种类丰富，获优质下游认可。

公司从原材料进厂到产品售后服务，全方位采用国际通用的ISO-2008版质量管理体系，生产Φ12 Φ60mm矿用高强度圆环链、紧凑链、扁平链、接链环、Φ12.5 Φ60mm附件、提升链、吊装链、航标链及根据客户特殊要求的工业链条，链条强度等级为B、C、D级，还可根据客户要求，特殊制造各种高强度链条。产品质量均符合国际标准及煤安认证，共拥有国家安标中心颁发的38份安标证书。

目前公司是陕煤化战略合作供应商，以及山东能源集团合格供应商。目前公司主要客户为神华神东公司、陕煤集团、三一重工、徐工集团、神华神新公司、神华乌海、神华宁煤、潞安集团、兖矿集团等国内大型企业。优质下游的认可有望推动公司加速打开矿用高强度圆环链市场空间，深度参与矿用链国产替代进程。

5. 盈利预测与估值

5.1 收入拆分与盈利预测

我们对公司业务进行拆分，分别为船用锚链及附件、系泊链板块、其他业务板块。2021收入分别为9.06亿、3.75亿、0.39亿，毛利率分别约为18%、38%、38%。我们认为：

1） 船用锚链及附件：

随老旧船舶淘汰标准进一步提高叠加绿色船舶转型，新型船舶推广有望加速新一轮造船周期到来。锚链交付早于船舶，预计行业周期景气向上，下游新造船订单价格有所上升，公司锚链产品单价也有望提升，综合以上预计 2022-2024年收入增速分别为 15%/20%/20%。

毛利率方面，公司近几年船用链毛利率较低，主要因为原材料价格上升，而船用链中直接材料占比长期处于70%以上。叠加船舶行业处于周期底部。从2022年开始，随着船舶行业景气度提高，原材料高位回落，有助于船用链毛利率修复，预计 2022-2024 年毛利率保持在20%。

2） 系泊链板块：

系泊链业务当前主要由传统海洋油气作业平台支撑、未来海上漂浮式风电板块有望带来增量受益。

传统海工平台系泊链：近些年，海上新增储量对全球油气新增储量增长的贡献越来越大，2020年和2021年连续两年贡献率高于70%。随着原油价格持续高位运行，远海石油勘探景气提升，海洋平台系泊链收入有望进一步回暖。预计 2022-2024 年海工系泊链收入增速分别为24%/36%/27%。

海上漂浮式风电系泊链：当前漂浮式风电处于零星示范阶段，参考目前国内外漂浮式风电项目规划情况，并考虑系泊系统是组装过程中重要的一环，单台风机系泊链价值大，综合之下预计2023-2024 年收入增速分别为 100%/50%。

综合预计 2022-2024 年系泊链业务营收增速为 35%/41%/30%；

毛利率方面，2021年，受海工行业景气影响，系泊链营收占比从2020年的17%快速提升到28%，预计后续规模效应将有所显现，同时受原材料价格回落，预计2022-2024 年毛利率为35%/37%/38%。

3） 其他业务：

公司其他业务主要包括矿用链，矿用链公司目前还处于开拓阶段，在公司业务中占比较小，2021年仅有3%左右。随着矿用链国产替代速度加快，公司业务开拓速度加快，预计 2022-2024 营收增速分别为 100%/200%/50%

毛利率方面，公司矿用链毛利率在三大板块中维持较高水平，2021年为38%。预计2022-2024年在维持在38%。

5.2 估值分析

我们选取海洋船舶行业的代表公司和不同细分行业产品性质类似的公司进行相对估值比较，

1）海兰信

海兰信是航海电子科技领域的优质企业，生产包括船舶电子集成系统(VEIS)、船舶操舵仪(SCS)以及雷达在内等产品，广泛应用于中远集团、中海集团、海事局、救捞局、台塑国内外船东和诸多国内外大型造船集团，与亚星一同向多家重量级船舶厂提高服务，客户具有一定重合性，都是庞大海洋工程行业中的一部分，受船舶周期影响较大。

2）东方电缆

东方电缆公司业务包括提供海底光电复合缆等一系列产品；同时提供海洋工程用线缆的客户定制化服务，并通过了ISO三大体系认证，拥有挪威船级社DNV认证证书。东方电缆与公司都中标过国内大型漂浮式风机项目，均属于未来漂浮式风机中重量型的一环，具有可比参考性。

3）三峡能源

三峡能源是近年海上风电引领者，公司集中连片规模化开发海上风电格局基本形成。截至2019年12月31日，海上风电项目全力推进广东、福建、江苏、辽宁、山东等地前期工作，不断巩固海上风电集中连片规模化开发优势。亚星锚链后续开拓的漂浮式风电业务与三峡能源一致受益深海风电的行业景气度。

在船舶行业逐步回温的背景下，相关造船业、船用设备、油气设备等产业也在复苏期间。

经过多年发展，公司已经成为全球锚链行业的龙头企业，从传统船用锚链、系泊链领域向海上浮式风电、矿用链条等新兴领域进击。

公司传统业务领域迎来景气度上升，船舶制造行业有望迎来大周期景气度上升，海上油气开采设备行业在石油价格高位维持背景下设备利用率、固定资产投资预计将持续回暖。新兴业务领域空间广阔，未来发展前景可期。

经测算，我们预计2022-2024年营业收入为16.26亿元、21.97亿元、27.78亿元，对应 PS 5.01/3.71/2.94倍。考虑近三年漂浮式风电还在零星试点阶段，而海工平台景气度随油价上升，综合各海工相关的可比公司2023年平均PS为4.85倍，我们预计公司2023年目标价为11.11元。

风险提示

1）市场风险：

公司所处的船舶行业及海洋工程行业受航运市场形势和国际原油价格等周期性波动的影响较大，因此随着全球经济的周期性变化，船舶及海洋工程制造行业也呈现明显的周期性特征，对新船订单量和新船价格造成波动性影响，从而对公司的业绩产生影响；具体来说，船舶行业复苏不及预期会影响到锚链板块潜在收入规模，海上浮式风电发展不及预期将影响公司系泊链及其配件的的收入。

2）原材料价格风险：

公司的主要原材料为棒材及其他钢材制品，经营期间公司生产所需主要原材料价格存在一定程度的波动，对公司生产经营构成原材料价格波动风险。

3）汇率风险：

公司产品出口，如汇率波动较大，对公司业绩有较大影响。为降低汇率波动对业绩的影响，公司视情况与银行开展远期结售汇等业务，一定程度上对冲汇率波动的风险。

4）新冠肺炎疫情风险：

新型冠状病毒肺炎疫情的发生，安全防控、履约风险等新增风险对公司的风险管理能力提出了更高的要求。

5）假设不成立风险：

文中各项测算依附一定的假设条件和主观思考，若假设条件不成立，则影响测算的准确性。

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