美股连跌八周隐藏的三重压力曝光，对A股影响有多大？历史数据告诉你

当地时间5月24日，美国三大股指收盘涨跌不一。道指涨0.15%报31928.62点，标普500指数跌0.81%报3941.48点，纳指跌2.35%报11264.45点。

然而将时间拉长，截至上周(5月16日-5月20日)，道指已连跌8周，为1923年来首次8周连跌；而纳指和标普500指数则双双连跌7周。

那么美股究竟遭遇了什么?会不会拖累A股?复盘历史数据的时候到了。

一、美股大跌的背后，三重压力曝光

华泰证券：加息节奏“落后于曲线”导致美股面临流动性+盈利+回购三重压力。

疫情后的经济超预期的快速复苏，导致联储本轮加息落后于曲线。2020年的新冠疫情造成了美国历史上程度最深但也是持续时间最短的衰退，而疫情后的美国的MMT实践有效保护了需求，经济实现了快速复苏，用了2年时间失业率几乎就恢复到了疫情前的水平。这种复苏的强劲显然超过了美联储的预期，毕竟上一轮衰退后失业率的恢复整整用时93个月。

这导致美联储政策应对明显后置，在去年下半年理应加息的时候高呼“暂时性通胀”。历史上加息周期一般始于复苏前中期，首次加息后经济增长和通胀仍在上行通道，但目前仅仅加息两次，美国经济动能就已经明显放缓，通胀也于4月开始回落。

美联储落后于曲线导致目前基本面和流动性预期都处于对股市非常不友好的状态。

目前市场对未来的经济和流动性均极度悲观，根据BofA Global Fund Manager Survey，对未来经济悲观的基金经理占比为70%(乐观的为-70%)，而ois市场显示未来一年加息预期超过220BP。两者背离的核心原因就是联储落后于曲线，造成了经济动能下滑后政策仍在收紧的局面。

盈利下滑+融资成本上行意味着美股回购逻辑面临挑战。

回购股票是美股增厚EPS并推动股市上涨的重要方式。历史上美股回购具有更多“顺周期”的特征，能否开展股票回购主要取决于资金，而资金的来源无非是两种，一是通过企业自身盈利，二是通过融资借款。

当前环境下，一方面企业盈利面临下行压力，另一方面利率上行导致融资成本增加。通过股票回购增厚EPS从而推升股价的逻辑受到严重挑战。

此外，从最新的上市公司业绩来看，2022Q1美股整体盈利能力处于历史高位，隐忧却已然开始呈现。

兴业证券统计分析可得：截至5月20日，标普500指数成分股公司中，共479家公司(占比95%)发布了最新财报(注：美股财报披露由上市公司自行决定，季报的长度、起止时间都不相同，为方便分析，把4月至今的最新财报统称为一季报)，整体来看：

2022Q1标普500收入同比增速为14.2%，处于2011年以来的高位水平；盈利同比增速为9.1%。盈利增速环比下滑23个百分点，但主要系基数效应影响。毛利率为33.4%，净利率为12.4%，均处于2011年以来的高位水平。

行业上，周期类业绩表现亮眼，可选消费和金融表现相对糟糕。

从对标普500盈利同比增速贡献的角度来看，能源对盈利同比增速的贡献高达66.2%。

二、A股演绎独立行情

美股的持续走弱使得部分投资者担心A股后续的表现将会受到拖累。

海通证券研报指出：受俄乌冲突和全球流动性收紧等因素影响，去年12月至今年4月海内外市场普跌，期间标普500最大跌幅14.6%、纳斯达克指数跌22.5%、沪深300跌27.0%、创业板指跌39.7%。

然而近期，在美股大幅下跌时，A股的走势反而开始背道而驰：

• 4月26日标普500下跌3%、纳斯达克指数跌4%，而次日4月27日沪深300上涨3%、创业板指涨6%；

• 5月9日标普500下3%、纳斯达克指数跌4%，而次日5月10日沪深300涨1%、创业板指涨2%；

• 5月18日标普500下跌4%、纳斯达克跌5%，次日5月19日沪深300上涨0.2%、创业板指涨0.5%。

对比4月下旬以来中美股市的走势，可以发现近期A股已开始对美股下跌脱敏。

那么A股和美股的整体相关性究竟有多大?

三、A股与美股的近期走势为啥逆向?历史数据告诉你

东北证券：如果将美国GDP增速转负定义为实质衰退，那么2005年至今美国实质上出现过2次真实衰退，分别是在2008年次贷危机与2020年新冠危机中；而2005年至今美国并未出现实质衰退，但是市场出于对经济下滑的担忧而交易“衰退”使美股发生大幅回调的典型情形有3次，分别在欧债危机发酵的2010 年、2011年、2012年、紧缩周期开启的2015年、贸易摩擦发生的2018年。

从区间绝对收益角度，美股历次交易衰退对A股均有明显传导效应，但节奏与幅度上，如果前期压制A股的核心风险缓和或A股估值到了历史极低水平，A股行情可以偏独立。

(1)美股交易衰退对A股有明显传导效应。

从美股交易衰退期间的A股市场趋势的绝对变化来看，美股的区间大幅下跌均有同A股的大幅下跌出现：

• 一方面是由于全球一体化，美国自身的经济衰退预期必定存在对其他国家如中国等传递效应所致；

• 另一方面外资对A股的持仓占比不断提升也使得双边资本市场的联动效应较强。

(2)美股交易衰退期间若A股基本面预期改善及估值处极低位置则行情偏独立。

美股7次交易衰退中有3次下跌均出现A股相对美股阶段性走强情形：

• 其一，即在2008年次贷危机引发实质性衰退中，预期改善使A股走强。

  A股虽然在美股8月开始调整时也同步调整，但11月初“四万亿”出台缓和了国内对经济的悲观预期。

• 其二，即2012年的非实质衰退中，期间虽然美股下跌，但是A股仅保持震荡。

  一方面是当时金融改革的推进使市场预期向好。

  另一方面当时上证PE(TTM)已调整至历史10%分位左右，指数韧性十足。

• 其三，即在2018年连续加息期间的非实质性衰退中，预期改善叠加估值低位使A股相对更强。

  一方面源于当时国内高层对民营经济的积极表态与贸易摩擦的缓和带来的预期改善；

  另一方面也源于当时市场估值已跌至历史低位，上证在PE(TTM)的15%分位左右，而标普却在60%以上。

具体到眼下，海通证券认为：美股和A股逆向走势的主要原因在于中美两国的经济周期错位，以及中美股市估值所处的位置不同。

经济周期：我国已处于衰退后期，而美国尚处于滞胀期。

目前随着稳增长政策不断加码，我国的投资时钟正步入衰退后期，根据投资时钟的大类资产轮动规律，股市往往在衰退后期时企稳。

再看美国，疫情冲击下美国经济的复苏要晚于我国，因此经济周期的轮动也更慢。

估值水平：A股估值已较低，而美股估值仍处于中等偏高水平。

A股持续调整后估值已处于历史偏低水平，在今年4月A股达到年内低点时万得全A的PE(TTM，下同)为15.2倍，目前PE仍处于13年来从低到高31%的历史分位。而若以2005年为起点，至今A股已经历了4轮完整的牛熊周期，目前A股PE也仅处于05年来从低到高27%的历史分位。

美股估值仍处于中等偏高水平。

三、A股接下来如何演绎?如何布局？

华泰证券：预计本轮美股下跌对A股的影响有限，如果短期造成冲击反而是布局良机。

海通证券：从估值、风险溢价、股债收益比、破净率等指标看，与过去5次历史大底比，当前市场已处于大的底部区域。稳增长政策发力之下，至今金融地产和传统基建超额收益已经明显，未来稳增长政策将持续发力，低估值的银行和地产仍有空间，只是对比历史，跑赢指数的空间可能有限。相对而言，结合政策面、业绩面和市场面，当前新基建弹性更大，未来逐步重视消费。

东北证券：当前基本面预期改善和低估值下A股将相对美股偏强，基建地产、消费及电新和计算机等成长都有机会。

• 市场趋势上：首先，核酸常态化等科学防疫使疫情对经济影响将逐步减小，同时地产和基建等稳增长政策不断加码，经济和盈利基本面预期改善趋势明显；其次，目前A股估值已经处于历史低位；根据历史复盘，A 股短期相对美股将偏强。

• 行业方向上，稳增长导向的基建地产，疫后修复相关的社服、食品饮料、计算机，超跌且政策支持的电新、半导体等行业可能相对偏强。

（报告来源：华泰证券、东北证券、海通证券、兴业证券；本文信息不构成任何投资建议，刊载内容来自持牌证券机构，不代表平台观点，请投资人独立判断和决策。）

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