白酒日志（1348）：泸州老窖这份半年报，藏着三个没想到

白酒行业还在熬。

消费场景没完全回来，渠道库存压力积聚，终端动销乏力，从去年说到今年，没有谁的日子特别好过。

泸州老窖半年报出来，营收、净利确实有下滑。但把报表从头到尾翻了一遍，越看越觉得有几个地方跟想象的不一样。

头一个没想到：量砍了近一半，吨价反倒涨了

中高档酒卖了1.39万吨，比去年少了四成多。但吨价跑到66.37万/吨，涨了6.4%。

这挺有意思。市面上很多品牌都在降价保量，泸州老窖走了一条相反的路。

国窖1573批价现在825元左右。渠道商卖国窖是实实在在可以赚钱的。白酒这个行业，经销商手里没利润，嘴上不说，行动却会很诚实。老窖显然明白这个道理。

管理层讲得清楚——稳守价盘，主动减量。简单说就是宁可少卖点，也不往渠道里硬塞。短期报表不好看，但价格体系保住了。

价格站住了，品牌就还在。这个账，算得过来。

第二个没想到：账上现金261亿，几乎没动

一季度末263亿，半年报261.3亿。半年时间，基本没怎么花。

这就有意思了。行业最冷的时候，大家都在缩手缩脚，泸州老窖手里捏着261亿现金，想干什么干不了？

技改要投、产能要扩、市场要布局，都有钱花。别人砍预算的时候你还能正常出牌，等行情回暖，差距就拉开了。

第三个没想到：合同负债少了，但渠道轻松了

合同负债从33.7亿降到24.4亿，乍一看像是经销商打款不积极了。

但换到经销商的角度想想——厂家不逼着你打款、不逼着你囤货，让你先把库存清清，这反而是好事。库存轻了，资金压力小了，卖酒的劲头反而更足。

短期看是收入少了，长期看是渠道健康了。今年没硬塞出去的那些酒，不会变成明年砸盘的隐患。

吨价还在涨，这信号挺重要

刚聊了中高档酒吨价涨了6.4%，为什么单独拎出来说？

价格这件事，在白酒行业就是品牌力的体温计。大环境不好，消费场景收缩，全行业都在去库存。这种时候还能稳住价格、甚至往上涨的品牌，市场对它的认可度没动摇。

中高档酒毛利率90.74%，只比去年降了0.29个百分点。收入少了，但挣钱的能耐没丢。

价格稳住了，毛利率稳住了，赚钱的逻辑就还在。等这轮调整过去，率先跑出来的，一定是价格体系健康的那几个。

261亿现金，够花也敢花

手里有261亿现金，容错空间就大多了。

智能酿造技改一期投了47.83亿，优质基酒储备在加码，数字化五码合一在深化。这些都在花钱，但花得起。

再往深了说，1573国宝窖池群加传统酿制技艺这对“活态双国宝”，品质的壁垒别人想抄也抄不走。再加上智能酿造提效率，成本优势会越来越明显。

有钱、有产能质量保障、有技术壁垒，这个底子在行业里排得上前列。

梅西C罗的最后一届世界杯，老窖在场

聊完报表里的硬数字，说说我觉得真正值得关注的东西。

2026世界杯，国窖1573出了阿根廷队和葡萄牙队的官方纪念酒。500ml正装和100ml小酒版。

为什么选这两支国家队？明眼人都看得出来——梅西和C罗，极有可能是最后一届了。一个39，一个41，陪了整整一代人从学生时代看到成家立业。国窖1573把两支球队的灵魂符号印在瓶子上，精准打到的是球迷圈层和年轻人心里。

往前翻，2018年俄罗斯世界杯官方款待用酒，2022年卡塔尔世界杯，再到今年阿根廷葡萄牙联名——足球营销做了快十年。网球那边，澳网合作进入第8个年头。2023年成为国际乒联世界杯的全球顶级合作伙伴，开启了长期携手。

说句直接的，这些布局没一件是为了今年多卖几瓶酒。全都是为了五年后、十年后，那批看球长大的年轻人想喝酒的时候，脑子里第一个蹦出来这个牌子。

低度酒和冰饮，干了二十年了

聊到年轻人，再说说低度化这事。

2001年就出了38度国窖1573，2015到2025年销售额年复合增长率超过30%，已经做到行业首个百亿级高端低度大单品。

今年6月，28度高光上市了。375ml卖128，50ml mini版16块9。一杯奶茶钱，让年轻人可以没有负担地尝一口白酒。技术上用的“多段式梯度降度法”，低度酒容易寡淡的老问题解决得不错。

产品放在高光品牌下面，不碰国窖1573的千元价格带。拿副牌去试新人群，成了就是增量，不成也不伤根基。这个心思，挺细。

冰饮这条路也走了快二十年。2009年就开始推白酒冰饮，近两年冰·JOYS落地阿那亚戏剧节，搞了“灵感发酵局”，白酒加水果加香料做创意特调。

除此之外，还有银河左岸音乐节，赵露思澳门演唱会的特约赞助……

音乐节、戏剧节、演唱会——这些场景跟传统的白酒局完全不同。泸州老窖在用年轻人熟悉的方式，重新告诉他们白酒也可以这么喝。

白酒消费群体正在换代。60后70后的量在下滑，80后90后00后的习惯还没定型。谁在这个窗口期跟新一代喝上了酒，谁就拿到了下一个十年的门票。

轻装上阵的人，跑得更快

回过头看这半年，泸州老窖做的就是一件事——主动把渠道清干净。

少卖了，但渠道里货少了、价格稳了、经销商信心有了。

下半年有几个积极变化：去年下半年基数本身就低，同比压力小；渠道库存经过这半年消化，轻了不少；下半年是白酒传统旺季，动销大概率环比改善。

管理层去年股东会上说过一段话我印象挺深——本轮调整是长期结构性转型，不是短周期波动，公司长期竞争力会在未来3到5年逐步兑现。

短期数字确实不好看，但价格稳住了、现金充足、年轻化布局在加速，这些才是判断一家白酒企业长期价值的真正标尺。

用今天的慢，换明天的快。

这份半年报，我看得懂。

（来源：小左与小右）

注：纯属笔记，不作任何投资依据。