又一个大佬跑路！卷走30亿，掏空上市公司，6万人巨亏78亿！

今年4月，深交所挂出了一份年报：ST汇洲（002122），2025年全年营收10.73亿元，归属净利润约4591万元。这个数字低于大多数分析师的预期，此前分析师普遍预期2025年净利润为盈利2.17亿元左右。

放在五千多家A股公司里，这份成绩单几乎激不起水花。但如果你知道这家公司的前世今生，会发现它能交出一份哪怕勉强及格的年报，本身就不容易——七年前，它叫天马股份，实控人用借来的钱买下了它，不到两年掏走将近30亿，一跑了之。

那个实控人叫徐茂栋。2019年证监会对他的处罚是：罚款90万，终身市场禁入。

今年1月，同样是证监会，对余韩操纵证券市场行为合计罚没超10亿元，并对其采取3年证券市场禁入、3年证券市场禁止交易的＂双禁＂措施。从90万到10亿，差了一千多倍。

两个数字之间的距离，大致就是这些年A股制度演进的一把尺。但只盯着罚款数字看，我们会错过更重要的东西。先说徐茂栋是怎么走到那步的。

他不是从第一天就打算骗人。1994年在山东创业做齐鲁超市，做成了当地连锁龙头；后来转做移动广告，创办的公司以3000万美元卖给了分众传媒；再往后推动窝窝团赴美上市。

2016年以前，他的履历在创投圈里是拿得出手的。转折是2016年那轮＂买壳＂热。

那几年，一些传统制造业上市公司市值不高、股权分散，对有故事可讲的＂新主人＂像是待装修的毛坯房。徐茂栋两个月内花了约40亿拿下天马股份和步森股份，但这40亿里相当部分不是自己的钱。

据证监会后来查明的情况，仅收购天马股份的资金中就有约15亿来自信托借款，担保物恰恰是天马原大股东的资产——说白了，就是拿公司自己的家当做抵押，借钱把公司买了。理解这个资金结构很关键。

当你背着高额借款入主一家公司，你面对的核心压力不是＂怎么把公司做好＂，而是＂怎么尽快把钱腾挪出来还债＂。这不是在替他开脱。

但很多资本运作从合法经营滑向违法套取，并不总有一个戏剧性的转折时刻，更可能是一连串＂再撑一步、过了这个坎就好＂的边际选择，一步一步把人推过了线。

在当时的信息约束和决策压力下，我们不宜用事后的上帝视角去审判当事人的每一个念头，但也不必回避客观结果的严酷。结果确实严酷。

2018年5月14日起，在连续一个月的时间里，天马股份一路狂跌，6.3万股民的财富被无情蒸发。据多家媒体当时的报道，天马股份市值从约101亿暴跌至23亿，蒸发了大约78亿。

而此前的2017年5月至2018年3月间，徐茂栋及其关联方占用上市公司资金的规模已接近30亿。手法包括以公司名义对外借款但资金流入他的关联公司、让上市公司偷偷替他做担保连公告都不发、设立并购基金让银行资金享受固定回报而让上市公司扛全部风险。

为遮掩资金去向，甚至伪造了采购合同。这些操作为什么能跑一年多不被拦住？这个问题比徐茂栋个人的品行更值得追问。

2018年天马股份的2017年年报发布时，审计机构普华永道出具了＂无法表示意见＂的审计报告——用大白话说就是＂我没法确认这份账是真的＂。但这个信号来得太晚了，钱已经大部分流走。

整个链条上，董事会签字走形式，关联交易审批形同虚设，信息披露由实控人一手把控。＂事前预防＂几乎全线失守。所以追责也只能在事后。

2019年证监会做出了当时法律框架内力所能及的处罚：90万罚款、终身市场禁入。这不是监管放水——旧《证券法》下，上市公司信息披露违法的顶格罚款罚款数额由＂三十万元以上六十万元以下＂，对个人的处罚同样受限于条文上限。

90万与30亿之间的巨大落差，不是执法人员不够努力，是法律工具箱就这么大。更何况，徐茂栋本人彼时已离开国内，罚单对他来说成了一张邮寄不到的纸。

如果故事到此结束，它只是一桩旧案。但它没有结束。天马股份后来走上了破产重整的路。

2023年公司更名为＂汇洲智能＂，换了实控人、换了主业方向。2025年10月，因控股子公司在2019至2020年间的虚假业务被查出，公司再次被实施＂其他风险警示＂，简称变为＂ST汇洲＂。

市场普遍预期2026年11月将顺利摘帽，但考虑到2025年年报归母净利润不足5000万且远低于预期，扣非净利润更加微薄，这条路能否走通仍需观察。对当年那6万多名持股散户来说，大部分损失已无法挽回。

让这桩旧案有了新意义的，是制度环境在这七年里发生的变化。2020年3月施行的新《证券法》大幅提高了处罚力度——上市公司信息披露违法的罚款，提高至＂一百万元以上一千万元以下＂。

对于欺诈发行已上市证券的，罚款上限可达非法所募资金的百分之百。《刑法修正案（十一）》则将＂违规披露、不披露重要信息罪＂自由刑最高刑期提升至有期徒刑十年，欺诈发行罪从五年提到了十五年，并把组织、指使造假的控股股东和实控人明确纳入刑事打击范围。

这些不只是纸面上的条文。2025年，证监会查办财务造假案件97起，处罚65家上市公司、392名责任人，合计罚款30亿元。

其中＂掏空＂类案件——也就是控股股东、实控人把上市公司当提款机的那种——严格查办＂关键少数＂滥用优势地位、＂掏空＂占用上市公司超亿元案件32起。

最引人注目的是对东旭光电、东旭蓝天的实控人、控股股东等罚款17亿元，19人市场禁入，并移送公安机关追究责任。17亿比90万——这已经不在同一个讨论维度了。

进入2026年，节奏没有放缓。证监会近日部署了2026年打击和防范上市公司财务造假专项行动，明确要用AI大模型做财务舞弊的非现场监测。

在退市端，2025年共有32家上市公司摘牌退市，其中2025年因重大违法被强制退市的公司实际达4家，较2024年翻倍。每退一家，都是在告诉市场：造假的后果不只是罚款，是直接出局。

但也要诚实地问一句：今天的制度能完全防住下一个＂徐茂栋＂吗？恐怕不能简单回答＂能＂。

罚得重了、判得狠了，足以劝退大部分理性计算成本收益的人。可对于那种一开始就奔着＂捞完就跑＂去的，后端惩罚再重，人一旦出了境，执行就大打折扣。

真正有效的拦截需要前移到＂事前＂：对收购资金来源做穿透审查，不能让人用公司的钱买公司；让独立董事和审计机构具有实质独立性，不能一签字就走人；建立关联交易的实时监控，不能等年报出来才发觉钱已经搬空。

本次专项行动更加突出＂早发现、强防范、优机制＂三项目标，方向是对的，但从口号到机制再到效果，中间的路不会短。对普通投资者而言，这些制度进步整体上在让市场变得更安全，但不等于可以放松警惕。

徐茂栋入主天马股份后高调宣布要做＂智能商业第一股＂，概念很新潮，但如果当时翻一翻财报就会发现，扣非净利润连年为负——故事再动听，数字不说谎，两者之间的落差本身就是一种预警信号。

当一家公司的实控人突然冒出来、收购资金来路不清、主业从轴承制造一夜跳到互联网金融、关联交易密密麻麻时，至少值得多问一句＂钱从哪来、要往哪去＂。截至目前，就已公开的信息来看，徐茂栋仍在海外，没有归案消息。

他的故事在A股并非孤例，此前此后都有类似的实控人把上市公司当私人金库的案例。这些案例共同指向一个不会很快消失的结构性问题：在所有权和控制权高度集中、中小股东维权成本高昂的市场里，怎样约束＂关键少数＂的权力？

法律在升级，监管在发力，AI在上线，中介责任在压实——这些都是正在发生的好事。但制度的完善从来不是一蹴而就的，它靠的是一次又一次教训的堆积和纠偏。

从90万到10亿，中间隔着的不只是一串零，还有成千上万份亏损散户的账单。我们能做的，是让每一次教训都不白交。

参考资料

证监会《行政处罚决定书》（2019）：徐茂栋罚款 90 万、终身市场禁入