金融属性遇消费理性，茅台价格承压，长期护城河如何守与变

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大家好，我是蓝白。

2026 年一季度，贵州茅台营收 539 亿，同比涨了 6.54%；归母净利润 272 亿，同比只涨了 1.47%。

营收跑赢了一季度的 GDP 增速，净利润却连一年期定存利率都没跑过。

这到底是茅台出问题了，还是背后的逻辑变了？我们慢慢看看。

国家统计局的数据，2026 年 1-2 月，全国酒、饮料和精制茶制造业利润总额同比下滑 17.2%，酒业协会的估算，一季度白酒全行业销售额扣掉茅台之后，下滑幅度在 20%-25% 之间，3 月份全国白酒单月产量同比跌了 15.6%。

整个行业大多都在往下走，茅台还能守住正增长，其实已经挺不容易的。

过去十几年，茅台每年营收利润都是双位数增长，大家就默认了，它就该一直涨，但凡增速慢一点，就是不行了。

那营收涨了 6 个多点，利润只涨了 1 个多点，中间的钱，到底花在哪了？

看上交所的财报，2026 年一季度，茅台营业总成本 171.92 亿，同比涨了 19.12%，增速是营收的 3 倍还多。

最核心的两块，第一块是营业成本，55.21 亿，同比涨了 35.93%，直接把毛利率从去年同期的 91.97%，拉到了 89.76%，降了 2 个多百分点。

这波营业成本涨这么多，更多是茅台主动选的。

一季度系列酒营收 78.81 亿，同比涨了 12.22%，增速比茅台酒快不少。

系列酒的毛利率本来就比飞天茅台低，放量越多，整体的营业成本就越高，自然会拉低整体的毛利率。

还有直销渠道的配套成本。一季度直销渠道收入 295.04 亿，同比涨了 27.06%，在总营收里的占比冲到了 54.73%，第一次超过了传统的批发渠道。

直销平台的技术迭代、物流仓储、线下门店的运营、针对普通消费者的活动投放、用户服务，哪一项都是真金白银砸出来的。

过去这些成本，大多是经销商扛着，现在茅台自己接过来了，短期成本上涨是难免的。

第二块，税金及附加 82.27 亿，同比涨了 14.83%，增速也远高于营收。

这里要给大家讲明白，白酒的消费税，是从价加从量双重计税的。

从价税核心看税务核定的计税价格，计税价格越高、卖得越多，税就越高；从量税是你卖多少瓶 500ml 的标准酒，就固定收多少税，跟每瓶卖多少钱没关系。

一季度茅台的茅台酒销量同比涨了 21.82%，尤其是通过 i 茅台大量投放的 500ml 装飞天茅台，都是标准计税规格，直接带动了从量税的大幅上涨。

还有直销渠道带来的计税基数上涨，过去把酒以 969 块的出厂价卖给经销商，税务机关就按这个批发基准价核定消费税的计税基数；

现在我们通过 i 茅台 1499 块直接卖给消费者，大幅拉高了整体对外平均售价，对应的计税基数也跟着水涨船高，税自然就交得多了。

这波利润增速放缓，是它主动调整的结果：把过去经销商赚的钱，一部分让给了消费者，一部分投在了自己的数字化渠道，还有一部分交给了税收。

它在主动改自己走了几十年的路。

再给大家看组数据，一季度，茅台批发代理渠道的营收 243.82 亿，同比下滑 10.88%，单季度净减了 255 家经销商。

与此同时，i 茅台单季度不含税收入 215.53 亿，同比涨了 267.16%，新增用户 1400 万，成功购酒的用户超过 398 万。

过去几十年，茅台的增长逻辑，是厂家把酒批给经销商，拿到钱就确认收入，至于经销商把酒卖给谁，是囤起来还是喝掉，茅台大多管不了，也不用管。

这套模式，在行业好的时候，就是印钞机，经销商抢着打款，茅台躺着收钱。

但行业一旦往下走，这套模式就容易出问题，经销商手里囤了一堆货卖不动，就会降价抛货，价格倒挂，品牌和渠道体系都会受影响。

现在茅台在做的，是把定价权、话语权，从几百个经销商手里，收回到自己手里，直接对接普通消费者。

中金公司的研报里提过，茅台这场市场化转型，开局是有成效的，i 茅台确实有力开拓了 C 端需求。中信建投也有相关的判断，茅台的市场化改革，给长期发展打开了空间。

很多人说，茅台放着轻松的钱不赚，非要折腾。其实在全行业都不好过的时候，敢主动动自己的基本盘，其实挺需要魄力的。

其实这份财报，不止是茅台一家的事，也能看出当下整个消费市场的状态。

很多人说年轻人不喝白酒了，茅台要被年轻人抛弃了。其实不是，只是年轻人的消费逻辑，跟上一代人不一样了。

一季度 i 茅台新增的 1400 万用户，不全是年纪大的人，不少都是 30 岁左右的年轻人。

过去人买茅台，更多看中的是身份标签、人情社交与圈层体面。哪怕自己不喝，也要囤几瓶放家里撑场面，找黄牛加价也要买，觉得有面子。

现在的年轻人买茅台，大多是有真实的需求，婚宴用酒，给长辈送礼，朋友聚会喝，按需购买，喝多少买多少。他们只愿意为酒本身买单，不愿意为渠道加价、虚无的面子买单。

i 茅台能起来，很大一个原因，就是它让年轻人能原价买到真茅台，不用找黄牛、托关系，不用怕买到假货。它把茅台从过去那种高高在上、只有少数人能拿到的东西，变成了普通消费者踮踮脚就能买到的东西。

这其实是消费主权的转移，过去是渠道说了算，经销商定多少钱，就是多少钱；现在是消费者说了算，我只愿意为真实的价值买单。

茅台的渠道改革，其实也是在顺应这个变化。

这个过程，肯定不会轻松，短期也会影响利润，但这条路，相对来说更稳一点。

当然茅台也并非完美，这份财报的背后也隐藏着其接下来要迎接的难题。

过去二十年，茅台一半是酒，一半是大家眼里的硬通货，不少人买茅台，根本不是为了喝，是囤着等涨价。

这种金融属性，让茅台的价格一路涨。一旦市场预期变了，囤货的人开始抛货，价格就会倒挂，整个体系都会受影响。

现在茅台想回归消费，把酒卖给真正喝的人，就得挤掉囤货的泡沫。但挤泡沫，难免会让价格承压，也会影响那些靠囤货赚钱的人的信心，怎么平衡这两个属性，是它最棘手的难题之一。

受生态与 5 年生产周期限制，茅台产能无法无限扩张，过往依赖的提价增长路径，又因消费理性化面临空间收窄，未来的增长从哪来，是它要解决的问题。

茅台的品牌护城河，源于它的高端定位，还有大家心里的稀缺性认知。

但现在，茅台想触达更多的普通消费者和年轻人，就要放低身段放量去做更平价的产品。这个过程里，会不会稀释它的品牌价值，会不会影响它的高端定位，也是它要权衡的。

现在整个行业大多都在下滑，茅台能保持增速已经很不错了，它只是增速慢了，不是走不动了。

我是蓝白，今天先聊到这，咱们下期再见。