2026年9月19日，清华大学的会场里，几位经济学家先后开讲。

平时各说各话的他们，那天却给出同一个判断：中央政府应该借更多的钱。

中国社会科学院学部委员余永定在论坛上表示，我们完全可以而且应该用国债置换地方政府债。北京大学博雅讲席教授林毅夫、上海财经大学滴水湖高级金融学院院长姚洋、中泰国际首席经济学家李迅雷，随后给出了方向一致的看法。

需要说明的是，这是学者在论坛上提出的建议，不是既定政策。消息传开，讨论的方向几乎都指向同一个问题：59万亿的地方债，中央接得住吗？

图源网络 2026清华五道口首席经济学家论坛圆桌讨论现场

59.90万亿的另一半账本

很少有人问另一个问题。中国政府手里，有多少资产？

地方政府债务余额，截至2026年8月末是59.90万亿元。其中一般债务17.92万亿元，专项债务41.98万亿元，控制在全国人大批准的限额以内。同时，地方政府债券平均利率只有2.71%，剩余平均年限10.9年。

这组数字背后是一次大规模的债务重组。地方政府过去借的钱，很多走的是融资平台，利息高、期限短。换成中央发的国债，利息低、期限长。

打个比方，这就像把一笔高息借款，换成一笔利息更低、期限更长的新借款。债一分没少，还是欠那么多，但每年少付的利息，是实实在在省下来的钱。

财政部部长蓝佛安曾介绍，2024年发行的2万亿元置换债券，利率水平平均下降超过2.5个百分点，预计这部分置换债券5年利息可减少2000亿元以上。中诚信国际研究院院长袁海霞据此测算，每置换1万亿元债务，一年大约节约250亿元利息。

图源网络 财政部部长蓝佛安出席记者会回答财政相关问题

这不是小数目。省下来的利息，就是财政腾出来的空间。规模越大，腾出来的空间越大。

这里要澄清一个流传很广的误解：中央加杠杆不等于印钱。发债是向市场融资，是把社会上的钱借过来用，需要还本付息。

但很少有人注意到，中国政府的账本上，还有另一半没人翻。一边是59.90万亿的地方债，另一边，仅行政事业性国有资产净资产就有55.4万亿元（截至2024年末）。数字几乎一个量级。

需要说明口径：净资产是扣掉负债后的余额，与资产总额不是一回事。同一年度报告里，全国国有企业资产总额401.7万亿元、国有金融企业资产总额487.9万亿元，这两个是未扣负债的资产总额，不能和55.4万亿元直接并列。

看一个人有没有钱，不能只算他欠了多少，还要看他有什么。这就是“资产负债表”要讲的事，两栏一起看，结论才不偏。资产端的规模，决定了债务的腾挪空间有多大。

政府债务的两个视角 数据来源：国家金融与发展实验室、财政部、国务院2024年度国有资产管理情况综合报告

国家金融与发展实验室的数据显示，2026年二季度末，中央政府杠杆率30.5%，地方政府杠杆率40.4%。这个水平放在全球看并不高。据国际货币基金组织2026年数据，同期日本政府债务占GDP约204.4%，美国约125.8%。

换句话说，中国中央政府的负债率，反而处在主要经济体的低位。这恰恰是杠杆空间所在。

不过，资产多，不等于债就能还上。这两件事之间，还隔着一步。

先说清楚一个容易被误解的点：置换不是还债。地方欠的钱变成中央欠的钱，短债变长债，高息变低息，隐性变显性。四个变化加起来，债务总额一分没减。借新还旧能省利息，但省不出本金。

一座桥、一条管网，账面价值是一个数，能不能变成现金流是另一个数。一条建好的路，不会自己往财政账户里打钱。这就是“账面资产”和“可用资产”的差距。

图源网络 财政部

真正堵住经济的，是三角债

再往深处看，真正堵住经济的地方，在企业的账本上。

经济学家姚洋在论坛上指出，当前由地方债问题衍生出来的三角债规模，已经达到约30万亿元。他同时说明，这还是规模以上企业的统计。

这条链条其实很好懂。政府修了一条路，欠了施工队1000万。施工队拿不到钱，就欠着水泥厂的500万。水泥厂收不回钱，就欠着司机的运费、工人的工资。

链条上的不少环节，其实都有活干、有订单，但账面上就是没有现金。政府欠企业的钱不还，这条链就一环一环卡住。很多小老板手里攥着订单，账上却没有钱，这种现象相当普遍。

公开信息显示，2025年国务院常务会议审议通过《加快加力清理拖欠企业账款行动方案》，要求加紧清理政府拖欠账款。配套的工作台账以2024年6月30日为基数建账，多地明确了在2027年6月30日前实现台账内清零的目标，并把清欠纳入政绩考核。

所以有研究者提出，置换的时候，要把政府欠企业的钱单列出来优先清偿。化债解决的是“政府还不还得上”，清欠解决的是“企业活不活得下去”。

一句话，债务本身不可怕，可怕的是借来的钱没有变成能生钱的东西。

图源网络 政府修路施工场景

土地财政正在换挡

说到这，就得换个角度看。这些债，当初是怎么一笔笔长出来的？

这里要讲的是一个技术性问题：钱和事，对不对得上。

地方承担了大量建设支出，收入的大头过去靠土地出让。2026年1至8月，地方国有土地使用权出让收入13753亿元，同比下降28.6%。同期，地方政府性基金预算本级收入18127亿元，同比下降22.9%。

缺口是客观存在的。财政部数据显示，2026年上半年，地方一般公共预算本级收入68807亿元，同比增长2.7%，但政府性基金预算本级收入12847亿元，同比下降25.6%，一增一降，压力就出来了。

土地出让收入占地方政府性基金预算本级收入比重 数据来源：据财政部历年政府性基金预算收支数据整理

不过，这背后其实是一个结构性的转变。过去地方财政靠卖地，现在要转向靠产业和经营性收入。这个转变会有阵痛，但它是一个经济体走向成熟的必经过程。

中央也在补位。2026年中央对地方转移支付10.42万亿元，资金规模连续四年保持在10万亿元以上。缺口的一部分，由中央承担了。

关键不在缺多少，在借来的钱变成了什么。同样借1000万，一个人拿去开了家能赚钱的厂，一个人拿去买了辆只会掉价的车。十年之后，债都还清了，前者多了个厂，后者只剩下一堆废铁。

判断一笔债务健不健康，不看它有多大，看它变成了什么。这就是“债务—资产转化效率”。

图源网络 国有产业园区项目航拍实拍

夕张的教训与盘活的出路

那么，怎么让这些缺口不再变成新的债？

先看一个对照鲜明的案例。日本北海道的夕张市，煤挖完了，借钱搞旅游。旅游没搞起来，债就留在了那里。2006年，这座城市负债总额632亿日元，人均负债486万日元，2007年被指定为“财政重建团体”，其财政重建计划周期为18年，公务员从309人减到127人。

它败在哪？败在借来的钱没有长出产业。

有研究者提醒，日本公共部门债务扩张的投向，曾集中于传统基建和过剩领域，这在一定程度上成为其陷入长期低增长的因素之一。这个教训值得记取。

图源网络 日本北海道夕张市财政破产后废弃临街建筑实拍

中国现在做的，是同一件事的两面：一面把存量债的成本降下来，一面把存量资产的收益提上去。前者靠置换，后者靠专业化运营。置换是一次性的动作，运营是长期的功课。

具体路子有三条。一是把基础设施打包成金融产品，让市场定价；二是把公用事业的价格理顺，让项目能有稳定收入；三是把城投分成几类，有造血能力的转向公用事业国企，有产业禀赋的依托特许经营权做产业化经营。

这些动作指向同一件事：把“账面资产”变成“可用资产”。资产盘活得越充分，债务的压力就越小。这条路走通了，债务问题就不只是一道减法题，更是一道乘法题。

更关键的一点是，中国债务以内债为主，国内储蓄率长期高于主要发达经济体，外部风险敞口较低。这意味着主动权握在自己手里，腾挪空间也更大。

数据来源：IMF《财政监测报告》2026年4月；中国中央政府口径为国家金融与发展实验室杠杆率数据

债务问题最容易让人焦虑的地方，是那个越来越大的数字。

但数字之外，还有半张账本。地方债对应着规模可观的国有资产，对应着长期领先的储蓄率，也对应着一个以内债为主、外部风险敞口较低的债务结构。这半张账本，是中国财政重要的底气来源。

未来十年，中国财政要回答的问题，不再是“怎么把债还上”，而是“怎么让家底转起来”。从卖地到经营，从举债到盘活，从看债务率到看资产回报，这个转变会比债务置换本身深刻得多。

借钱从来不是本事，把借来的钱变成会生钱的东西，才是。

一个国家的财政底气，最终不写在负债栏里，写在资产栏里。

一座城市真正的家底，是土地、是产业，还是把资产运营起来的能力？你所在的城市，过去借的钱长出了产业，还是长出了闲置的园区？欢迎在评论区理性交流