（报告出品方/作者：中银证券，陶波）

全球能源结构转型，电化学储能进入快速发展期

全球储能装机快速增长，电化学储能贡献主要增速

全球能源结构转型带动储能需求，全球储能市场方兴未艾。全球能源转型升级的大背景下，新能源 发电比重持续加大，由于风电、光伏等可再生能源发电的随机性、间歇性、波动性等问题，为电网 的稳定性带来了挑战，储能作为能有效保障电网的稳定运行的系统越来越得到全球各国的青睐。根 据 CNESA 的数据，2021 年以前全球每年的储能项目新增装机规模基本维持在 6GW 左右，而 2021 年新增装机达到 18.3GW，同比增长 181.54%，迎来大幅增长。但是从累计装机情况来看，截至 2021 年底全球已投运电力储能项目累计装机规模 209.4GW，与全球风电光伏累计 1780GW 的装机相比， 仍处于发展初期。

储能形式众多，抽水储能占比高，新型储能贡献主要增速。根据技术类型的不同，以电能释放的储 能方式主要分为机械储能、电磁储能和电化学储能，不同储能技术具有不同的内在特性，抽水储能 凭借着其发展较早、容量大的优势目前占据主要的装机规模，截至 2021 年底全球抽水蓄能的累计装 机占比达到 86.2%。而以锂离子电池为代表的新型储能则凭借着其能量密度高、项目周期短、响应 快、受地理环境限制小等优势近几年增速明显，2021 年全球新型储能新增装机达 10.24GW，同比增 长 82.8%，2016-2021 年的年平均复合增长率达到 69.11%，贡献了储能装机的主要增量。

分地区来看，美、中、欧为全球三大储能市场。美国、中国、欧洲是储能三大主力市场，三地区 2021 年合计新增投运项目规模占全球的 80%，其中美国为目前全球最大的储能市场，占比 34%；中国和 欧洲紧随其后，分别占比 24%和 22%。

国内新型储能装机快速发展。根据 CNESA 的最新数据，2022 年国内储能新增装机 13.30GW，同比 增长 26.67%，累计装机规模达到 59.40GW。与全球储能类型结构类似，国内的储能同样以抽水蓄能 为主，而新型储能的发展最为迅速，2022 年国内新型储能新增装机 6.90GW，同比增长 182.07%， 累计装机达到 12.70GW。

政策驱动+理清盈利模式，双轮驱动国内大储进入高速发展期

政策要求新能源发电强制配储，形成储能发电侧刚性需求。为促进新能源配置储能、减小新能源项 目对电网消纳能力的冲击，2021 年，国家发改委、国家能源局发布《关于鼓励可再生能源发电企业 自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》，鼓励发电企业自建储能或调峰能力增加并网规模，超 过电网企业保障性并网以外的规模初期按照功率 15%的挂钩比例（时长 4 小时以上）配建调峰能力， 按照 20%以上挂钩比例进行配建的优先并网。在中央政策的指导下，各地有关部门因地制宜推出强 制配储政策文件，促进新能源配置储能，通过要求依据新能源装机规模配备一定规模的储能形成大 储装机刚需。当前，全国已有多个省区公布配储政策，大部分省份配储比例在 8%-30%之间，配置 时长 1-2 小时为主，最高可到 4 小时。

政策推动新型储能参与电网辅助服务，鼓励电网侧独立储能发展。在电网侧中，储能主要是为了减 少资源损耗，同时进行辅助服务以提高经济性。我国电力交易市场仍处于发展阶段，配储盈利模式 相对单一，为提高新型储能的收益，探索新的储能发展模式，2022 年 5 月，两部委印发的《“十四 五”可再生能源发展规划》明确新型储能可作为独立储能参与电力市场，加快推动独立储能参与电 力市场配合电网调峰、充分发挥独立储能技术优势提供辅助服务，2022 年 11 月国家能源局发布《电 力现货市场基本规则（征求意见稿）》，首次在全国层面提及推进电力现货市场，推动储能、分布 式发电、负荷聚合商、虚拟电厂和新能源微电网等新兴市场主体参与交易。经过 2021 年的探索、2022 年调峰示范项目的实践，在各地政策的助推下，独立式储能电站已经形成了较为稳定的商业模式， 现货市场+辅助服务+容量补偿的收入模式将带动国内储能行业向健康化发展。

峰谷价差持续拉大，工商业储能经济性提升，从 0 到 1 需求逐步启动。目前我国用户端工商业储能 的主要盈利来自于峰谷价差套利和自发自用，配套工商业储能可以利用电网峰谷差价来实现投资回 报，即在用电低谷时利用低电价充电，在用电高峰时放电供给工商业用户，用户可以节约用电成本， 同时避免了拉闸限电的风险。2021 国家发改委发布《关于进一步完善分时电价机制的通知》，各省 市随后也相继出台完善分时电价机制相关政策，加强峰谷电价价差，目前全国已有河南、江西、浙 江、河北、山西、广东、山东等超过 20 个省市执行峰谷电价，根据 CNESA 的统计，2022 年全国一 般工商业峰谷价差超过 0.7 元/kWh 的省市数量为 16 个，且各省市有持续拉大的趋势。此外，随着 新能源发电量占比逐步提升，源侧、负荷侧不稳定性增加，各地峰谷时段的设置更加灵活精细，浙 江、山东、江苏、安徽等省市在每天 24 小时内已经形成了两到三个峰谷，意味着这些地区的储能系 统每天可以进行两充两放，甚至在部分省市可以进行三充三放。不断增加的峰谷价差以及峰谷时段 增加，使得工商业储能的经济性得到大幅提升，我国工商业储能有望迎来从 0 到 1 的需求启动。

多地制定“十四五”新型储能发展目标，国内大储进入规模化发展阶段。据储能与电力市场公众号统 计，截止 2023 年 3 月份我国已有 19 个省/自治区发布了“十四五”新型储能发展规划，预计到 2025 年 新型储能新增装机 57.25GW，新型储能装机目标的确立，有利于调动各方投资积极性，促进稳投资 稳增长，增强发展后劲，我国新型储能进入规模化开发阶段。

国内大储招标容量提升明显，23 年储能装机有望加速向上。根据储能与电力市场公众号的统计，2022 年中国储能市场共计完成超 300 次投标工作，涉及 278 个项目，总容量 44.05GWh，其中集中式框架 采购和独立储能为主要项目类型。2023 年 1 月和 2 月储能招标规模分别为 2.58GWh/3.09GWh，仍保 持较高水平。完成招标意味着储能项目随后进入实质性的建设阶段并有望在短期内投运，2023 年中 国储能装机容量有望加速上行。

全球主要国家全面发力，储能增长有望多点开花

美国独立储能纳入联邦政府补贴范围，储能有望快速放量。美国联邦政府自 2006 年起实施投资税收 抵免政策（ITC），2022 年 8 月拜登签署通胀削减法案（IRA），对光伏及储能均提出新的 ITC 政 策支持：1）光伏：法案的通过提供了长达十年的税收抵免政策，同时税收抵免比例从 26%提升至 30%，若满足相关条件，最高税收抵免可提升至 70%；2）储能：之前光伏配储在补贴范围内，IRA 首次将独立储能纳入补贴范围。除此之外，对于满足条件的大储项目，税收抵免比例提升，储能的 发展得到政策进一步倾斜。

全球多国发布储能规划目标，中长期规划明晰。近年来，越来越多的国家开始关注储能技术的发展， 特别是在可再生能源的应用方面，各国碳中和方案相继出台。2022 年，海外多个国家和地区发布储 能规划，欧洲储能计划规模相对较大，为实现碳中和、减轻能源危机威胁，2030 年前欧洲拟部署 187GW 的储能。澳大利亚以 10h 以上的长时储能为主要规划对象，预计 2050 年部署 46GW/640GWh 的储能设备；印度 2030 年前还需安装 160GWh 的储能；而美国则以各州为单位设置装机规划，截至 已有 10 个州确立采购计划。

储能温控设备不可或缺，液冷渗透率有望提升带动行业需求

锂电池安全及增效需求日益迫切，储能温控设备占比虽小却至关重要

能量密度大且兼备成本优势，锂电池是目前最主要的电化学储能方式。在目前主流的电池种类中， 锂离子电池凭借着其能量密度大、能量效率高、响应速度快、循环寿命长的特点，更加适合大规模 应用于各类储能场景，成为目前应用范围最为主要的电池种类。根据 CESA 的统计，截止 2021 年底， 全球范围内装机的电化学储能中，采用锂离子电池方案的装机功率占比超过 90%。

锂电池对运行温度要求严苛，最佳工作温度助于锂电池提效增寿。锂离子电池工作性能对温度 具有较高的依赖性，综合考虑锂电池的高效性和安全性，目前普遍认为锂电池可承受的温度区间 分别为-40~60 ，最佳温度区间为 10 35 ，过低的温度会导致电解液凝固，阻抗增加，过高 的温度则会导致电池的容量、寿命以及安全性将大大降低。而当温度持续升高，电池内部热量无 法及时消散而导致温度超过安全上限时，电池容量下降且可能出现鼓包变形，甚至进入热失控状 态，产生安全风险。

热失控是储能电站事故主要诱因，温控系统有效保障其安全性。根据中国能源报的报道，2011-2021 年全球共发生 32 起储能电站起火爆炸事故，其中 80%起火的储能电站采用三元锂电池。锂电池起火 主要由电池热失控产生，其原因主要包括机械滥用、电气滥用和热滥用引发的电池系统短路。在低 温工况下（<0 ），电极反应活化能增大，电荷转移动力学和电化学热力学特征降低，电解液的离 子扩散速率减小，导致负极表面的析锂反应速率高于嵌锂反应，并逐渐形成析锂层，金属锂外延形 成锂枝晶至一定程度，将会刺穿隔膜，造成电池内短路，形成电滥用；在高温工况下( >50 ) ， 高温会加快 SEI 膜生长和正极活性材料降解，使 SEI 膜过厚并脆化，增大电池极化，形成热滥用。 储能温控设备可针对热失控风险单元，采取强化制冷、调控冷却介质流量等主动式热管理策略控制 相应温度，维持电池正常工作温度区间，避免电池容量衰减过快，以降低事故演化为火灾的概率。 此外，当局部热失控发生时，主动热管理系统可以一定程度上阻断热失控地蔓延，防止事故规模扩 大，起到止损作用。因此，储能温控系统能够有效保证储能电站的安全性。

极端工况下电池使用寿命下降加速，温控系统有效防止容量衰减。若锂电池长期在较高温度状态下 工作，电极/电解液界面稳定性降低，副反应增多，正极金属离子溶解，析氧，电解液分解，负极表 面 SEI 膜增厚，活性锂离子的损失会导致储能系统的实际运行容量快速衰减，大幅偏离标称容量； 当电池在低温状态下工作时，电解质的传输性能及锂在石墨中的扩散速度显著下降，电极和电解质 界面处的电荷转移不良，产生低温循环老化，锂离子电池的容量也会显著下降。

储能温控设备成本占比约 3%左右，占比小但重要性高。电化学储能系统主要由电池组、储能变流 器（PCS）、电池管理系统（BMS）、能量管理系统（EMS）及其他电气设备构成。虽然储能热管 理系统在储能系统中的成本占比较小，仅约 3%左右，但是其承担着整个储能系统的防止热失控和容 量衰减的重任，是系统中不可或缺的重要环节。

储能温控技术多样，目前风冷和液冷技术较为成熟

当前储能温控技术包括风冷、液冷、热管、相变冷却。除了分隔室内外空间，保证室内温度区间此 一基本功能外，目前储能温控设备的核心功能为通过主/被动热管理技术解决电池组工作发热的问题。 当前储能系统热管理技术主要包括四种：1）空冷技术：以空气为介质的热管理技术；2）液冷技术： 以液体为介质的热管理技术；3）热管冷却技术：基于热管介质蒸发/冷凝循环的冷却技术；4）相变 冷却技术：基于相变材料相变过程产热/吸热的温控技术。其中，热管冷却及相变材料技术目前仍处 于实验室试验阶段，并且技术实现难度比空冷和液冷更为复杂，成本仍较高，目前尚未用于电池储 能系统，当前主流储能温控形式仍以风冷和液冷技术为主。

风冷技术结构简单且成本较低，是目前使用最为广泛的温控技术。风冷温控系统主要由空调和风道 构成，空调可根据储能系统内部不同温度条件开启制热或制冷模式，制热模式可实现对电池单体的 低温保护，制冷模式主要用于控制电池单体温升，有效防止热失控。系统工作时，空调出风口与风 道连接，通过风道送风至电池模块，流经电池单体表面后由电池模块前端面板上的散热风扇抽出， 从而达到对电池单体的加热或散热目的。风冷技术凭借其结构简单、便于安装、成本较低的优点， 成为目前使用最为广泛的温控技术。

风冷系统种类多样，存在散热不均匀等缺点。风冷空调核心零部件包括压缩机、冷凝器、风扇电机、 铜管等，根据精密空调安装位置不同可分为顶置式、分体式、整体嵌装式、一体式等方式。主要缺 点为空气比热容低，无法满足较大容量的储能系统散热，且由于空气为单向流动趋势，易造成进出 口的电池组之间的温差偏大，电池散热不均匀。

液冷技术换热系数高且冷却速度快，可有效降低电池温度并提高温度分布均匀性。液冷温控系统以 水、乙二醇水溶液、纯乙二醇、空调制冷剂和硅油等液体为冷却介质，通过对流换热将电池产生的 热量带走。液冷主要优势为液体冷却介质的换热系数高、比热容大且冷却速度快，可有效降低电池 的最高温度，并提高温度分布的均匀性。

间接式液冷应用较多，水冷主机为主要部件。根据液体与电池的接触模式可分为浸没式液冷（直接 式）及板式液冷（间接式）两种，沉浸式液冷是将电池模块沉浸在液体介质中，使液体直接冷却电 池；板式液冷为在电池间设置冷却通道或者冷却板，让液体间接冷却电池。由于浸没式液冷存在较 大漏液风险，较少用于储能液冷领域。液冷系统主要包括水冷板、水冷管、水冷系统、换热风机等， 其中水冷主机成本占比最大，占比将近 70%。

热管冷却：散热能力较强，成本较为高昂，仍处研发阶段。由外部密封材料、毛细结构及工作流体 组成，分为蒸发段、绝热段、冷凝端三个部位，热管的外部铜护套中存在部分真空，其中毛细结构 由烧结铜粉等冶金粉末制成，协助工作流体由冷凝端回到蒸发端，而工作流体是利用介质在热管吸 热端的蒸发带走电池热量，蒸汽由放热端形成，通过绝热端后到达冷凝端，通过冷凝的方式将热量 发散到外界中去，从而实现冷却电池的目的。由于热管冷却结构的组成机理，其仅可进行降温，无 法加热电池。 相变冷却技术：利用相变材料实现热能转换，技术尚处研发阶段。利用相变材料（ Phase Change Material， PCM）发生相变（即解冻和冷冻过程）来释放或吸收一定量的热能以实现某种加热或冷却的材料。在冷冻 过程中，PCM 释放热能作为熔化潜热或结晶能；在溶解过程中，PCM 从周围环境吸收热能，从固相转变 为液相。当电池组中的单个电池发生故障时，PCM 系统可通过吸收产生的热量并将其分配以防止热失控， 从而提供快速响应。但单一种类的有机相变材料或无机相变材料都存在一定的缺陷，无机材料蓄热密度大 但存在严重的过冷和相分离现象，有机材料导热系数差，无法用于电池的高产热工况，且同类的不同相变 材料间相变温度和相变潜热相差较大，目前仍处研发阶段。

液冷散热效果更佳、能耗更低，渗透率有望快速提升

液冷可实现精准控温，实现全生命周期成本下降。相比于目前应用最为广泛的风冷系统，液冷系统 在电芯寿命、运行能耗以及固定开支端具备显著优势，可以有效降低储能系统的全生命周期成本：

1）电芯寿命：传统风冷在面对产热量高的电池组时会出现散热不均的现象，电池组内温度分布不均 易导致电池间容量衰减率不同，最终改变整个电池组的充放电行为，影响电池寿命。保证电芯温差 小，各方向温度均匀一致是避免电池“木桶效应”对整体储能系统性能制约的关键。液冷散热通过冷 却液对流换热，降低电池温度，其导热率高，散热更为均匀，适用于储能系统长时工作。目前部分 厂家的液冷温控产品可通过簇级控制器和智能温控均衡控制技术，实现所有电芯温差小于 2.5 ，使 电池寿命延长 2 年以上。据美国国家可再生能源实验室（NREL）的数据，液冷系统更易保障电池在 舒适温度工作，相较于风冷系统会延长电池寿命超过 20%，综合寿命周期来看液冷投资成本更低。

2）运行能耗：风冷系统通过冷却空气间接冷却电芯，整个储能系统将产生很大自耗电，液冷产品则 能降低这部分额外的运行成本。根据《储能用锂电池模组主动式热管理系统性能研究》，当进口温 度较高时，风冷系统需要较高的流速才满足热控要求，此种工况下风机耗能急剧增大，总能耗较高； 而液冷方案只需较低的流量便可满足控温要求。在冷却工质进口温度同为 295 K 时，风冷系统最低 能耗为水冷系统的 6.66 倍，液冷的运营成本将更低。

3）固定开支：液冷不需要预留散热通道，将大幅节约大型储能项目的占地面积。以科华数能 S³液冷 储能系统为例，根据其官网显示，相较于传统风冷的 40 尺 3.44MWh 集装箱，其液冷产品集成化程 度高，厂内预制，无需现场安装调试，初始投资成本降低 2%以上，以配置 10MW/20MWh 的储能系 统布局为例，采用液冷电池系统节省占地面积 40%以上。 基于上述优势，液冷方案的全生命周期成本更优。从目前各大厂商的提出的方案来看，现有厂家的 液冷方案较风冷方案可以实现电池寿命提升 20%以上，能耗减少 20%以上，保持电池温差处于 3 以内，以阳关电源发布的液冷温控为例，采用液冷方案课有效延长电池寿命 2 年以上，100MWh 储 能电站生命周期内可多放 5300 万度电，有效降低全生命周期的成本。

液冷东风将至，各企业加速产品布局。自 2020 年起，宁德时代、比亚迪、阳光电源、远景能源等储 能头部厂商陆续推出液冷产品，加大液冷方案推广力度，各家厂商也密集的发布了采用液冷温控方 案的产品。

我们预计 2025 年全球两种主流电化学储能热管理市场规模合计有望达 184 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 91.03%，其中液冷市场规模约 132 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 148.61%。 核心假设一：根据 SNE Research 数据，2022 年全球储能电池出货量 122GWh。根据 GGII 预测，到 2025 年全球储能电池出货量将超 500GWh。 核心假设二：根据华经产业研究院数据显示，目前整套液冷系统方案价值量约 0.8-1 亿元/GWh；风 冷系统方案结果较为简单，价值量相对较低约 0.3 亿元/GWh。 核心假设三：目前国内外的储能热管理仍以风冷方案为主，未来随着储能往大容量、高能量比的趋 势发展，我们预计液冷方案渗透率将从 2021 年的 10%加速提升到 2025 年的 50%。

竞争格局初成型，先发优势、定制化及成本控制能力是各时期 关键

温控技术可迁移性强，多家厂商纷纷进入赛道市场格局初显

温控厂商纷纷切入储能温控赛道，市场格局初成型。由于温控的底层技术的同根同源性，其他行业 的温控厂商纷纷抓住了储能温控的契机，相继切入储能温控赛道，抢占初期储能温控市场，储能温 控市场格局初显。目前储能温控企业普遍从其他赛道切入，主要以精密温控企业、新能源车温控企 业、工业温控企业为主。

数据中心与储能集装箱存在一定相似性，数据中心温控厂商积极布局储能市场。由于数据中心中部 署的服务器在运行时会产生大量热量，因此温控系统是数据中心必不可少的关键环节，由于集装箱 储能和数据中心在系统设计、散热方式上比较类似，因此数据温控厂商可以通过原有的风冷方案切 入储能领域，近年来英维克、申菱环境等数据中心温控厂商已成为储能温控市场的重要参与者。

工业热管理多用液冷方式对设备进行温控，且温度控制更加精准。一方面，技术层面上由于应用场 景的特殊要求，工业制冷系统具备较高的硬件和温控精度优势，以数控机床的温控设备为例，数控 机床任何部位的发热源都会造成其几何精度的变化，最终影响机床的加工精度，因此在数控机床“高 精度化”趋势下，同飞股份的变频控制产品，产品控温精度达到 0.1 ，此温度控制能力远高于储能 电池间温度差不超过 5 的要求；另一方面，工业制冷厂商常年与发电企业及电网企业合作，对电 网的诉求较为了解。因此同飞股份、高澜股份等工业制冷厂商龙头有望凭借着硬件优势和对电网诉 求的了解在储能温控领域占有一席之地。

汽车电池热管理对象与储能相同，相关液冷介质、标准及方式可以复用且有客户资源优势。虽然动 力电池与储能电池在能量密度、循环寿命等方面差异较大，但两者在温控技术层面存在较大的共性， 车用热管理厂商在技术上具备切入储能温控领域的条件。另外，当前头部锂电池制造商往往同时覆 盖动力与储能两个市场，储能温控与车用热管理在客户结构上也存在一定的重叠。目前，松芝股份、 奥特佳（旗下空调国际）等车用热管理厂商具备一定的技术和客户资源优势。

产业扩张前夕先发优势是关键，供需平衡之后定制化及成本控制能力是核心

储能温控设备下游为储能系统集成商，下游客户话语权较重带来认证壁垒。储能温控设备产业链包 括上游零部件供应商、中游储能温控厂商、下游客户。由于下游客户均为较大的储能系统集成商且 集中度较高，所以通常下游客户在产业链中具备较强的话语权和议价能力，从而形成了该行业特有 的认证壁垒。

海外&供应商体系双重认证，市场壁垒是实现产品“0-1”的关键： 供应商认证：具体到供应商层面来看，温控设备供应商资格认证一般包括三步：第一步为供应商资 质认证，对公司的技术、管理、供应链等进行审核；第二步为产品质量认证，进行样机产品试制； 第三步为小批量的供货认证，整体认证周期可达 10-12 个月。以液冷产品为例，根据高工储能资料， 液冷板出厂前测试流程长，其可靠性要求高，出厂前需要对液冷板的外观尺寸、抗压承重、密封性、 耐腐蚀等多项指标进行多方位测试，从小批量送样到大批量供货的出厂测试多且耗时长，认证周期 可达 12 个月。 下游个别集成商要求车规级认证，复杂的认证流程铸就高客户粘性。而在认证标准方面，下游个别 储能集成厂商需供应商满足 IATF16949 的车规级认证。IATF16949 全名为“质量管理体系—汽车行 业生产件与相关服务件的组织实施 ISO9001 的特殊要求”，而在此认证体系下，不仅仅要对供应商的 产品质量进行认证，还要对供应商的质量管理体系、资源管理、产品实现、过程等等进行考核认证， 整个认证流程繁杂冗长。基于繁杂冗长的认证周期，待供应资格形成后，供货粘性较强，伴随早期 储能的高速放量周期，已进入大型客户供应商认证体系的温控商将凭借先发优势，迅速实现产品量 产占领市场。

出口认证：储能温控设备与其他机电产品类似，进入海外国别以及供应商体系时均需完成相应产品 认证。进入欧/美市场时，分别需要完成 CE 认证/UL 认证，而美国 UL 认证的周期较长，基本需要 2 个月周期，复杂一些的产品需要 2 月以上方可完成认证。

基于制造业行业特性，我们认为未来储能温控行业市场格局将较分散。从制造业行业特性而言，储 能温控行业的下游——集成商倾向于多向开发供应商，以提高议价权、提高供应链安全性，因此我 们认为未来行业市场格局会趋于分散。类比技术要求和非标化要求均较为相似的精密空调行业，经 历了 2014-2019 年国内 IDC 市场规模高增期后，国内机房空调行业呈“一超多强”格局，海外公司艾 默生凭技术优势+本土化产业链布局，龙头地位稳固，其他份额由国内公司占据。 短期看先发优势，中长期看定制能力及成本控制能力。我们认为，下游客户选择产品的核心关注要 素预计可分为三个阶段，短期来看，行业快速扩张，产品交付能力是关键；长期来看，供需趋于稳 定，非标定制水平执牛耳： 第一阶段：看重产品的先发优势。在产业快速发展的蓝海阶段，完成客户认证，突破市场壁垒并实 现产品批量供应能力是制造商实现储能温控领域“从 0 到 1”的关键，是否有合格的产品量产能力 是短期规模提振主要因素，在此阶段，可保证交付能力的厂家将更受青睐。 第二阶段：看重产品的综合效益。具有规模优势以及成本优势的企业会进一步扩大自身的优势，优 质客户的背书效应显现，背靠优质客群打通“从 1 到 10”的发展路径；产品放量中储能温控端的技 术不断积累，产品可靠度提升；规模优势下，成本端具备相应竞争优势。具备规模效应的公司进一 步持续抢占市场，形成稳定格局。 第三阶段：看重产品的定制能力。待市场供需趋于平稳，储能容量大型化发展，对液冷系统的流道 数量、流量、流速等定制化设计要求高，下游客户会倾向于选择定制化能力强，具备联合设计能力 的厂商。

投资分析

全球能源结构转型，电化学储能进入快速发展期。在全球能源转型升级的大背景下，储能作为能有 效保障电网的稳定运行的系统越来越得到全球各国的青睐。根据 CNESA 的数据，2021 年以前全球 每年的储能项目新增装机规模基本维持在 6GW 左右，而 2021 年新增装机达到 18.3GW，同比增长 181.54%，迎来大幅增长，其中电化学储能贡献了主要的增速。从国内需求来看，发电侧强制配储政 策、电网侧辅助服务及独立储能模式推进、用户侧峰谷价差持续拉大进一步提升工商业储能经济性， 从政策和市场两方面推动我国大储进入高速发展期。从全球需求来看，多国发布储能规划目标及支 持政策，中长期规划明晰，我们预计从 2023 年开始全球大储将迎来快速发展期。

储能温控设备不可或缺，液冷渗透率有望提升带动行业需求。锂离子电池作为目前主要的电化学储 能电池材料，其工作性能对温度具有较高的依赖性，温控设备一方面保证锂离子电池工作在适宜的 温度，从而有效延长电池使用寿命，另一方面保证储能系统的整体温度在可控范围内不发生热失控 等安全事故，是储能系统中不可或缺的核心组成部分。当前储能温控技术以方案成熟、结构简单、 易维护、成本低的风冷系统为主，但是随着高能量密度、大容量储能系统的普及，液冷系统凭借其 冷却效果、能效低的优点实现全生命周期成本下降，未来在中高功率储能产品使用液冷的占比预计 将逐步提升，有望成为主流方案。预计 2025 年全球风冷和液冷两种主流电化学储能热管理市场规模 合计有望达 184 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 91.03%，其中液冷渗透率达到 50%，市场规模约 132 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 148.61%。

竞争格局初成型，先发优势、定制化及成本控制能力是各时期关键。由于温控的底层技术的同根同 源性，其他行业的温控厂商纷纷抓住了储能温控的契机，相继切入储能温控赛道，抢占初期储能温 控市场，储能温控市场格局初显。目前储能温控企业普遍从其他赛道切入，主要以精密温控企业、 新能源车温控企业、工业温控企业为主。储能温控设备产业链的下游客户均为较大的储能系统集成 商且集中度较高，通常下游客户在产业链中具备较强的话语权和议价能力，从而形成了该行业繁杂 冗长的认证周期，一旦供应资格形成后，供货粘性较强，因此早期先发优势较为重要。而当行业进 入快速扩张期之后，产品交付能力以及成本控制能力的企业将脱颖而出。最后当行业供需趋于稳定， 下游客户会更关注厂家的非标定制水平。

英维克

国内 IDC 温控龙头企业，产品矩阵丰富

国内 IDC 温控龙头企业，业务布局广泛。公司成立于 2005 年，以 IDC、通信温控起步，目前拥有 机房温控节能产品、机柜温控节能产品、客车空调、轨道交通列车空调及服务四大产品线。截至 2022 年，英维克已构建起多领域业务布局，产品及服务涵盖数据中心温控、数据中心集成及总包、机柜 温控、电子散热及液冷温控，新能源车用空调、轨道交通列车空调、冷链温控，空气环境控制等领 域，广泛应用于数据中心、通信、智能电网、储能电站，新能源车、轨道交通、冷链运输，智慧教 育、家居、医疗等行业。

产品矩阵丰富，液冷板和液冷管路等关键部件均有布局，实现产品一体化。公司可提供模块预制化 的液冷管路产品，该产品现场组装快速便捷，彰显了公司强大的定制化能力。公司在数据中心建设 中有预制化、模块化、定制化、智能化的实施经验，有望技术迁移至储能温控业务获得优势。在集 装箱式数据中心业务中，公司产品有丰富的应用形式，冷却方式、结构形式、冷量范围、冷冻水机 组、制冷剂冷却机组等均有多种模块化性能选择，可以通过预制化、模块化、定制化组装来满足不 同应用场合需求。

股权架构清晰，公司高层均有持股。公司最大股东为深圳市英维克投资有限公司，持股比例达到 25.66%，公司实际控制人及最终受益人齐勇先生持有英维克投资 64.84%的股权，并直接持有英维克 5.97%的股权，合计持有公司股权比例达 22.61%，其余公司股东韦立川、刘军、游洪波、冯德树等 均为公司高管，公司股权架构及管理结构稳定。

疫情导致公司收入端短期受扰，机房温控设备贡献主要收入。公司收入整体呈现增长趋势，2015-2021 年收入复合增速达到 32%，受疫情及季节性影响，2022 年前三季度公司实现收入 14.85 亿元，同比 降低 1.24%。分业务端来看，2022 年上半年户外机柜温控节能设备/机房温控节能设备收入分别占总 收入比例达到 43.46%/42.43%，二者合计占公司主营比例达到 85.89%，所占比重较大。

受产品结构和原材料价格上涨影响，公司整体毛利率有所下降。整体毛利率方面，受到产品销售结 构的变化、部分原材料成本上升等原因，整体毛利率有所下降，2021 年公司整体毛利率 29.35%，同 比下滑 3.08pct。分产品来看，机房温控节能设备端行业市场竞争加剧，原材料成本持续上升，整体 毛利有所下滑，而户外机柜温控节能设备毛利率基本维持稳定。

研发费用率持续增长，22 年支付股权激励费用导致归母净利润有所下滑。期间费用方面，公司始终 以研发为基石，持续加大研发投入，2021 年研发费用达到 1.50 亿元，同比增长 29.93%，相应研发 费用率达到 6.74%，2022 年前三季度达到 8.35%。整体费用率方面基本维持稳定。归母净利润方面， 受股权激励费用支付影响，2022 年前三季度公司支付 0.17 亿元股份支付费用，影响归母净利 0.15 亿元，同期公司实现归母净利润 1.17 亿元，同比下降 22.82%。

坚持平台型发展战略，储能温控产品先发优势明显

搭建大温控研发平台，领先温控领域技术创新。公司成立之初即制定了“大温控”发展战略，公司针 对温控细分场景之间对技术的不同要求，搭建了底层通用的研发平台，主要专注于几个方向领域的 创新以及改进：1）构建温控领域基础技术研发创新，把握住随着热力密度不断升级带来的温控领域 配套升级机遇；2）快速高效的推出针对不同应用场景的解决方案，实现技术应用突破，以客户需求 为导向不断推出新产品，并相应推出满足客户需求和行业发展趋势的解决方案；3）通过平台化的管 理降本增效，打通不同解决方案技术底层型号上的要求，降本增效。

公司较早布局储能领域，先发优势明显。公司早在 2010 年储能概念尚未成熟时，其温控产品就开始 应用于储能领域；2011 年公司匹配温湿度控制需求推出电力储能专用产品，同年其储能温控产品实 现海外应用；2018 年公司推出行业首款储能液冷机组；2020 年公司率先推出适用储能集装箱的液冷 机组。根据公司领导在 2021 年 5 月第十一届中国国际储能大会上的讲话，当时全球采用英维克热管 理方案的储能项目已达近 11GWh，占据储能温控领域龙头地位，客户覆盖阳光能源、比亚迪等国内 外知名厂商。2021 公司实现储能应用收入 3.37 亿元，储能业务在收入中的占比 15%，已成为拉动公 司业绩增长的重要因素。

公司发布全新储能液冷产品 BattCool，打造全链条液冷解决方案 2.0。英维克新一代储能液冷产品， 以保障储能系统安全为基础，通过降低电芯温差，提高温控能效，提高运维效率，可实现电池增效 超过 300 万度。以“端到端、全链条”为方案优势，站在工程全生命周期的视角规划产品，确保工程 中的产品“全链条”高度匹配。整体采用标准化模块生产，通过工厂预制、密封运输、快速安装的“全 链条”服务，快速交付满足客户需求。另外，BattCool 储能液冷全链条解决方案 2.0 可以将电芯温差 从 3 降到 2 ，从而能够有效延长电池寿命。

申菱环境

专用性空调专业制造商，多领域覆盖蓬勃发展

专注专用性空调设备制造，不断拓展产品线向环境系统整体解决方案供应商转型。广东申菱环境系 统股份有限公司成立于 2000 年，位于珠江三角洲的中心地带顺德，公司成立之初便专注于专用性空 调的生产。2004 年公司首批获得“国家制冷设备产品生产许可证”，2014 年，公司主要生产机房精密 空调的二基地投产，正式进军数据服务领域；2019 年，公司三基地启动建设，定位为专业特种环境 系统研发制造基地；2021 年，公司成功登陆深交所创业板。经过多年的发展，公司逐步围绕专用空 调领域实现拓展，目前公司是集研发设计、生产制造、营销服务、集成实施、运营维护于一体，致 力于为数据服务产业环境、工业工艺产研环境、专业特种应用环境、公共建筑室内环境等应用场景 提供专业化空调设备、能源管理及人工环境调控的数字化垂直一体化解决方案。

产品矩阵丰富，覆盖四大类应用场景。公司主营由专用性空调展开，根据场景领域、产品、客户群 体的不同划分为数据服务空调业务、工业空调业务、专业特种空调业务以及高端公建空调业务四大 领域。同时，公司还为客户提供整体解决方案。

家族式控股方式控股权稳定，员工持股绑定核心人员。公司控股股东为崔颖琦先生，崔颖琦及其女 儿崔梓华为共同实际控制人。截至 2022 年第三季度末，崔颖琦先生直接持有公司 22.95%的股份， 并通过申菱投资间接持有公司 7.65%的股份，合计持有公司 30.60%的股权。此外，崔梓华为众承投 资实际控制人，众承投资持有公司 9.67%的股份；崔颖琦之子崔玮贤为众贤投资实际控制人，众贤 投资持有公司 5.32%的股份，崔梓华、崔玮贤、众承投资、众贤投资与公司实际控制人崔颖琦先生 为一致行动人，因此实际控制人和一致行动人合计持有公司 45.59%股权，公司股权结构稳定。此外， 众承投资为公司员工持股平台，公司通过员工持股计划，实现了公司发展与核心人员利益的绑定。

公司整体毛利率整体稳定，未来有望持续改善。2021 年由于主要铜、铝等主要原材料价格上涨以及 疫情影响，公司整体毛利率有所下滑，随着原材料价格的稳定，2022 前三季度公司毛利率为 28.32%， 环比有所改善。分业务来看，公司工业空调业务毛利率最高，而数据服务空调由于下游客户议价权 较高毛利率最低，但各项主要业务的毛利率呈现稳定态势。

具备技术和客户资源优势，切入热储领域助力公司成长

公司具备六大核心技术体系，技术水平同业领先。专用空调领域技术复杂度高，差异化需求特征比 较明显，因此具有显著的技术壁垒。在持续对产品的高调控精度、多调控因子、低能耗、极端环境 等方面提升过程中，申菱产品在工作性能、产品稳定性、节能性及应用特殊性上已具备自身技术优 势。这些优势被公司提炼为超高能效、环保绿色工程、智能控制、极端环境保障、防爆防腐、抗震 抗冲击六大核心技术体系。公司是专用空调领域多项国家标准和行业标准制定的牵头企业，也是洁 净手术室用空气调节机组、全新风除湿机、 单元式空气调节机能效限定值及能源效率负责起草单位， 因此公司在信息通信、交通、电力、化工、军工等领域进行产品推广具有一定的技术经验优势。

公司客户资源充足，绑定华为助力发展。由于公司产品技术的领先成就，近年公司承接完成多项重 大项目，如北京大兴国际机场、浦东国际机场卫星厅、港珠澳大桥、长达 3300km 特高压工程等等， 成功案例反过来成为新项目拓展的重要优势壁垒。公司的客户主要集中在华为、曙光、国家电网、 南方电网等优质客户，同时公司是华为机房精密空调的核心供应商，合作中既积累了技术优势，又 提升了品牌影响力，华为作为公司长期的第一大客户，2018-2021 年贡献收入占公司总营收的 25% 左右，为公司持续贡献稳定现金流和成长增量。

储能客户稳步推进。根据公司公告，目前公司已签订正式商业合同并开始稳定合作客户包括南都电 源、ABB 电力、亚泰新能源、万物富能等，参与研发打样以及谈判交流阶段客户超过十余位，公司 将进一步结合行业需求，开发高可靠性、高能效的产品加快业务发展。并且随着公司产能的进一步 扩张，公司电化学储能配套温控产品业务收入有望保持较快增长。

成立合资公司，布局热泵打造第三增长极。2022 年 7 月 27 日，公司发布公告，拟与众致投资、申 菱投资、众美投资共同投资设立广东申菱热储科技有限公司，公司决定布局空气能热泵采暖领域， 结合太阳能利用及储能技术，为欧洲市场乃至全球客户提供光储热一体化解决方案，该热储公司已 经完成工商登记。随着公司产品认证逐步完成叠加欧洲热泵需求持续高增，未来公司热泵出货量有 望快速提升为公司成长带来新的动力。

同飞股份

工业温控设备龙头厂商，产品不断拓展下游领域

特种换热器起步，不断拓展产品线成为工业稳控设备龙头。三河同飞制冷股份有限公司于 2001 年在 河北省三河市设立，自成立以来公司一直致力于工业制冷设备的产品研发及业务发展，随着公司技 术研发能力增强、生产能力扩大以及对下游行业需求理解的深入，公司生产的产品由工业制冷设备 配件逐渐转向工业制冷整机设备，产品种类也进一步丰富，目前已主要形成了液体恒温设备、电气 箱恒温装置、纯水冷却单元和特种换热器四大类产品，成为以数控装备及电力电子装置制冷为核心 业务领域的工业制冷解决方案服务商。

股权结构高度集中，结构较为稳定。截止 2022 年三季报，公司创始人、董事长张国山先生持股 33.17%， 为公司实际控制人。张浩雷先生为张国山先生之子，直接持股 29.86%，并通过公司的员工持股平台 三河众和盈企业管理中心间接持股 0.17%。王淑芬和李丽分别为张国山先生妻子和儿媳，分别持股 3.32%和 6.35%。张国山家族直接或间接持股比例达 72.87%，公司股权结构较为集中。

公司营业收入快速增长，液体恒温设备贡献主要营收。受益于国内激光设备市场与国家电力行业尤 其是新能源领域的良好发展，公司营业收入从 2017 年的 3.34 亿元增加到 2021 年的 8.29 亿元，CAGR 达 25.52%，2022 年前三季度实现营业收入 6.70 亿元，同比增长 12.49%，继续保持增长态势。分产 品来看，2017-2021 年液体恒温设备收入占比 60%左右，为公司主要的收入来源，纯水冷却单元收入 的快速增长，给公司带来新的收入增长点。

期间费用率保持稳定，受外部环境影响净利润有所波动。期间费用率方面，2020 年之后由于公司扩 产员工人数增长导致管理费用率上升明显，其他费用率基本保持稳定，展现出公司优良的费用控制 能力。归母净利润方面，由于受到原材料价格波动、疫情、管理费用增长等多重因素的影响有所波 动，2022 年前三季度公司实现归母净利润 0.86 亿元，同比下滑 9.12%。

具备温控精度优势，布局储能温控打开第二成长曲线

公司研发实力雄厚，产品温控精度领先。公司自成立以来密切关注工业制冷领域的前沿技术，建立 了符合公司战略的研究开发和技术创新系统，形成了自主创新为主、合作创新为辅的创新机制。通 过多年的业务实践，公司已形成了涵盖热工、控制、节能等领域的核心技术，核心技术对应的专利 覆盖工业温控设备的基础工作环节，并与下游核心运用领域紧密结合。公司的技术先进性体现在个 性化解决方案、关键功能部件的自制、控制系统的自研及关键生产工艺于一体的实施能力。根据公 司 2022 年中报显示，截至 2022 年 6 月，公司拥有研发人员 128 人，占员工总数的 12.27%。公司产 品的冷却能力覆盖范围为 0.1kW-1,200kW，高精度产品控温精度达到 0.1 ，产品具有较好的节能 性以及可靠性，展现出公司的技术实力。 优质的客户群体，侧面展现公司产品实力。经过多年的努力，公司已成为跨行业领域的工业温控解 决方案服务商，以数控装备（数控机床、激光设备等）及电力电子装置温控为核心业务，积累了纽 威数控、海天精工、德国埃马克集团（EMAG）、思源电气、四方股份、特变电工等稳定、优质的 客户，是国内工业温控领域业务规模和产品覆盖面最广的厂商之一。

积极扩充产能加码储能，应对储能需求放量。公司 2022 年 4 月公告拟使用部分 IPO 超募资金投资 建设储能热管理系统项目，项目总投资 5.5 亿元，新建储能热管理系统项目生产线 8 条，设计年产 能 8 万台。随着下游需求的增长及自身产能的释放，公司储能业务可实现快速放量。

高澜股份

长期致力于水冷技术，聚焦全场景热管理

国内纯水冷却设备专业供应商，产品涵盖领域广。广州高澜节能技术股份有限公司成立于 2001 年 6 月，自设立以来一直致力于电力电子装置用纯水冷却设备及控制系统的研发、设计、生产和销售， 初期产品主要应用于电网领域；2015 年公司进军数据中心水冷却领域，基于纯水冷却产品开发的成 熟经验，成功研发板式液冷系统；2016 年公司在深圳证券交易所创业板上市；2019 年公司收购了东 莞硅翔，正式进军新能源汽车热管理领域；2020 年子公司高澜创新科技成立，经营新能源汽车及 ICT 信息与通信等新兴热管理产品业务。目前公司产品聚焦电力电子热管理、新能源汽车热管理、信息 与通信热管理、特种行业热管理及综合能源能效管理，为可再生能源发电、直流输电、柔性直流输 电、柔性交流输变电、新能源汽车、信息与通信、边缘计算、轨道交通、油气输送、钢铁化工、医 疗、舰船等应用场景保驾护航。

通过定向增发产生实际控制人，保障未来公司稳定发展。之前公司无实际控制人，董事长、总经理 李琦先生为公司第一大股东。2023 年 1 月 11 日，公司发布向特定对象发行股票预案，计划向特定 对象发行数量不超过 48,899,755 股（含本数），不超过本次发行前公司总股本的 30%，发行价格为 8.18 元/股。本次股票的发行对象为慕岚投资，董事长李琦先生的配偶刘艳村女士、女儿李慕牧女士 各持有慕岚投资 50%的股权。2023 年 1 月 10 日，李琦与慕岚投资签署了《一致行动协议》，约定 慕岚投资在其行使高澜股份股东权利时，包括股东提案权、股东表决权时与李琦先生保持一致。若 按照本次发行股票数量上限计算，慕岚投资将持有公司 48,899,755 股股票，李琦先生持有公司 43,386,102 股股票，合计持有公司发行后总股本的 25.81%，公司将由无实际控制人变更为李琦先生、 刘艳村女士、李慕牧女士共同控制，有利保障公司长期持续稳定发展。

公司营业稳健增长，动力电池热管理产品收入占比逐步提高。2015 年至 2021 年，受益于下游需求 的旺盛，尤其是近几年新能源汽车需求上升导致的公司动力电池热管理产品和新能源汽车电子制造 产品收入快速增长，公司营业收入由 3.54 亿元增长至 16.79 亿元，复合增长率为 29.62%，呈现稳步 增长态势。2022 年前三季度，公司实现营业 14.22 亿元，同比增长 33.84%。分产品来看，2019 年之 前公司纯水冷却设备一直是公司收入的主要来源，2019 年公司收购东莞硅翔进军新能源汽车热管理 领域以来，新能源汽车电子制造业务及电池热管理业务收入逐渐提升，占比不断提高。

公司成本控制能力优秀，受盈利能力下降影响净利润出现大幅下滑。期间费用率方面，公司的销售 费用率、管理费用率、财务费用率逐年保持下降态势，展现出公司良好的成本控制能力。净利润方 面，根据公司 2022 年业绩预告，公司 2022 年实现归母净利润 2.87-3.15 亿元，同比增 344.63%-388.01 %，扣非后归母净利润亏损 0.51-0.65 亿元，同比下降 196.88%-223.48%，扣非后归母净利润下滑主 要系疫情影响项目投资招标、客户降价压力、原材料涨价等影响公司水冷业务收入和利润，以及公 司加快推进新能源汽车热管理、信息与通信热管理、储能热管理等业务期间费用增加较多等所致。 归母净利润增长主要系公司将持有的控股子公司东莞硅翔 31%股权进行转让取得的投资收益拉动， 非经常性损益对公司净利润影响约 3.4 亿元。

下游需求释放，公司有望迎来持续成长期

2023 年特高压建设快速推进，有望迎新一轮开工和核准高峰。根据《中国能源报》发布的资讯，“十 四五”期间，国家电网规划建设“24 交 14 直”共 38 条特高压工程，总投资达 3,800 亿元。2022 年受到 疫情影响，特高压项目的总进度放缓，2022 年国网原本计划开工特高压“10 交 3 直” ，但是实际上 仅开工了“4 交 0 直” ，分别为驻马店-武汉，南昌-武汉，福州-厦门和川渝环线交流特高压，实际开 工条数比计划数少 9 条，大幅不及预期。 预计 2023 年将集中释放 2022 年受疫情影响的项目的核准、 招标、开工需求。2023 年 2 月，已有金上-湖北特高压直流线路开工，陇东-山东直流工程获得核准 批复。根据国网规划，2023 年预计核准“5 直 2 交”，开工“6 直 2 交”，特高压直流开工规模为历 史最高值。

基于液冷技术拓展储能液冷系统。公司基于在电力设备水冷系统领域的深刻理解和长期积累形成的 系统集成能力，在储能电池热管理技术方面持续投入研发，目前已有基于锂电池单柜储能液冷产品、 大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品等的技术储备和解决方案。公司储能液冷主要由配 水管路、水循环系统、控制系统组成，公司储能液冷机型有 3kW、8kW、15kW、25kW、40kW，同 时预研了大功率水冷如 54kW、100kW 机型，可匹配未来大功率电池的散热需求。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」