果实已被摘完？全球企业债持续反弹，分析师警示反转风险

去年10月中旬以来，在对美联储放缓加息的预期下，全球企业债开始反弹，这一趋势延续到了今年。年初以来，不论投资级企业债还是垃圾债，全球企业债继续走高，利差随之收窄，债券发行也出现复苏。但分析师警示，全球企业债本轮反弹可能即将逆转。

企业债反弹，利差收窄

洲际交易所（IntercontinentalExchange）数据显示，其旗下的投资级企业债指数今年迄今已上涨3.1%（包括价格变化和利息支付），垃圾级债券涨幅更大，累计上涨4.4%。

这与去年的情况截然相反。2022年，由于美联储为了抑制通胀激进加息，垃圾债暴跌逾15%，创下自2008年近25%跌幅以来的最差年度表现，投资级企业债表现更差，规模370亿美元的iShares iBoxx$投资级企业债ETF（LQD）年度累计跌幅超过20%。

随着全球企业债集体反弹，资金在过去一段时间也持续流入企业债市场。全球最大的垃圾债券ETF，规模180亿美元的iShares iBoxx高收益企业债ETF（HYG）上周资金流入规模超过17亿美元，使得该ETF录得2.6%的周涨幅。彭博汇编的数据显示，这是2020年11月以来的最大单周资金流入规模。

同时，根据Refinitiv Lipper的数据，截至2月8日的单周内，美国投资级债券基金录得28.4亿美元的资金流入，使得连续三周的资金流入总规模达到近130亿美元。

伴随企业债的反弹以及资金流入，企业债与国债的利差不断收窄。

根据Leveraged Comments&Data的数据，全球垃圾债1月的平均发行利率为8.5%，低于去年秋天的逾12%。根据彭博的指数，自去年10月中旬全球债券开始反弹以来，美国垃圾债利差收窄了约48个基点，欧元区投资级债券的利差收窄了近100个基点，接近去年4月以来的最低点，英国企业债利差也收窄了100个基点。

此外，企业债发行步伐也出现复苏。LCD的数据显示，低评级企业今年1月发行了206亿美元规模的债券，而此前，由于美联储的激进加息令全球企业望而却步，去年5月~12月，每个月的低评级企业债发行规模均低于100亿美元。

2月以来，诺斯罗普·格鲁曼公司（Northrop Grumman Corp.）发行了20亿美元的投资级债券，阿尔伯森公司（Albertsons Cos）发行了7.5亿美元的垃圾级债券。仅本周一一天，垃圾债和投资级企业债的累计新发行规模就超过150亿美元。

分析师警告：本轮债牛即将逆转

不过，随着企业债市场的持续反弹，包括一些此前的债牛分析师在内，越来越多分析师开始警示，企业债的大幅反弹意味着接下来应重新采取防御性策略。

分析师认为此前市场对于包括美联储在内的全球央行放缓加息以及美国经济软着陆的预期可能过于乐观。

上周五超预期的美国非农就业报告，迫使投资者重新评估美联储是否仍需进一步加息以冷却经济。先锋集团（Vanguard）的投资组合经理Michael Chang表示，令人惊讶的强劲数据提醒投资者，经济前景仍然高度不确定。在周五数据发布后，债券在当日随后的交易中下跌。

资产管理公司Fisch Asset Management的高级投资组合经理Maria Staeheli表示，在投资者此前纷纷抄底近10年来最低债券价格一段时间后，如今的涨幅意味着“低垂的果实已经被摘完，过去几周的新发债券中的投资机会越来越少，因为发行利率‘已经非常接近公允价值’”。

加拿大人寿资产管理公司（Canada Life Asset Management）的投资组合经理Kshitij Sinha称：“一段时间以来，市场似乎在为经济软着陆定价，但我认为市场有点过于乐观。”他透露，“我们已经并正在采取更为防御性的策略，转向配置那些高质量的、防御性企业，以应对可能发生的企业盈利衰退。”

资产管理公司Loop Capital Asset Management的固收董事总经理Scott Kimball称：“美国信贷市场总体上看起来价格合理，尤其是期限较长的投资级企业债，但经过本轮反弹，我不认为全球债市整体的价格还能够称得上便宜。”

此外，企业债利差持续收窄，即投资者通过投资风险更高的企业债所获得的额外收益下降，无法弥补潜在的投资风险，也令一些债牛分析师扭转了看法。

事实上，已有多家评级公司还就企业前景发出警报。惠誉（Fitch Ratings）在最近的一份报告中表示，“趋势表明全球企业评级存在下行风险”，标普（S&P global Ratings）本周二也警告称，疫情期间的债务积压恐将给全球企业带来融资压力。

同时，随着消费者因通胀飙升导致生活成本上升而“勒紧裤腰带”，企业盈利放缓的早期证据逐渐浮出水面。彭博（Bloomberg Intelligence）汇编的数据显示，截至2月7日的财报季，MSCI Europe指数中约42%的企业未达到每股收益预期，这一比例比上一个财报季多了约10%。

“如今的利差并未留下太多的空间来吸收许多企业方面的负面意外。”Michael Chang称，相对而言，他更看好航空企业和邮轮企业等仍受益于疫情复苏的行业发行的垃圾债，同时避免持有住房行业的企业债，因为随着疫情消退和利率上升，相关需求正在减少。

汇丰的信贷策略师Jonathan White近期调整了对英国企业债市场的立场，因为利差不再能“过度补偿”投资者面临的周期性风险。

惠誉旗下信贷研究机构Credit Sights的全球信贷策略主管Winnie Cisar仍看好美国投资级债券和垃圾债的长期前景，但她预计短期内会出现波动，并因此建议投资者维持“战术性谨慎”。“战术性谨慎意味着现在不加区别地持有所有企业债，投资者还需要在投资组合中设置一些对冲。”她认为，企业债市场更大的机会仍在垃圾债市场，因为垃圾债的久期风险（用于衡量对利率变化的敏感度）低于高评级企业债。“虽然长期来看，两种企业债我们都看好，但纯粹从回报率来看，垃圾债今年地表现可能会比投资级企业债强得多。”她称。