近年来，我国正处于新旧动能转换的关键时期，经济增长的下行压力不断加大，国内诸多企业都面临着盈利能力下降、债务风险上升的困境。

对此，中央经济工作会议提出“三去一降一补”，并将“去杠杆”作为重点部署任务，此时，市场化债转股也能为供给侧改革“去杠杆”目标的实现助上一臂之力。

在此背景下，面临严重财务困境的重庆钢铁在整个钢铁行业内率先将市场化债转股应用到企业“特别重大且无先例”的破产重整当中，并取得了一定成效。

以重庆钢铁为案例对象，梳理与破产重整和债转股相关概念及理论，研究市场化债转股是如何应用到企业破产重整中的。

在对市场化债转股在重庆钢铁破产重整中的应用背景进行了解后，深入分析市场化债转股在重庆钢铁破产重整中的应用动因、应用方案、应用效益及应用中存在的问题。

一、债转股相关概念

债转股，即债权转股权，具体指债权人和债务人为了特定的目标而将债权关系转化成为股权关系。从世界范围来看，美国、意大利、韩国等诸多国家都曾采用过债转股这一手段来化解企业债务风险、解决银行不良资产问题。

政策性债转股是指为处理国有独资银行的不良资产，国家成立金融资产管理公司，将国有独资银行对企业的债权，转化为金融资产管理公司对企业的股权，此轮债转股是经由政府主导实施的，并且其主要针对的对象是国有企业，带有较强的政治色彩。

市场化债转股在项目实施机构、对象选择、资金来源以及退出方式等方面以市场为导向，更倾向于是市场各方出于自身利益的选择，不受制于政府的干预和约束。

重庆钢铁股份有限公司于1997年8月成立，之后在香港和上海相继上市，2011年至长寿区，但企业在环保搬迁的过程中，过于激进，盲目斥资建设却忽视收益率，营业外支费用大幅增加。

一方面，由于搬迁和新建产线，出现资产丢失或者损坏的情况，导致企业的营业外支出增加。另一方面，随着搬迁规模和新厂房规模的扩大，重庆钢铁会发生较多的非资本化的修理费用，进而使得企业的期间费用增加。

然而，2011年至2016年这六年间，重庆钢铁的主业经营较为惨淡将服务于船板制作的板材及热卷作为企业的主打产品对于重庆钢铁而言并不是一种十分明智的选择。产品结构与市场需求的错配及造船行业的低迷态势，对企业的营业收入产生了十分不利的影响。

二、重庆钢铁寻求自救方案

1.降低资产负债率，契合行业去杠杆需求

受企业环保搬迁、产品结构与市场需求的错配及造船行业的低迷态势等因素的影响，重庆钢铁在连年出现亏损此状况下，仅通过生产经营活动难以为企业带来源源不断的资金流，因而只能向外界寻求资金帮助。

但此时，资产负债率也会随之不断攀升，到了2016年，重庆钢铁的资产负债率达到100.3%，负债已经超过了资产，过重的债务负担给企业带来较大的财务风险，严重制约企业的良性发展。

与此同时，钢铁行业整体进入周期性低谷阶段，行业内债务风险也在不断增大，加快去杠杆的步伐刻不容缓。

在供给侧改革和市场化债转股相关的政策的宏观指引和具体手段的提供为行业调结构、去杠杆的真正落实指明了方向与道路。而重庆钢铁作为我国西南地区屈指可数的大型钢铁企业，其降低企业的资产负债率对于钢铁行业去杠杆进程意义重大。

基于自身、行业及政策等方面的考虑，去杠杆需求势在必行。根据代理理论，在重整过程中合理应用市场化债转股的手段，可以有效减轻债务负担，改善资本结构，并且能够对总代理成本进行优化，推动企业乃至整个行业的稳步健康发展。

2.市场效益分析

重庆钢铁在发布停牌公告的前10个交易日内，其超额收益率的数值大多为负数，且其累计超额收益率表现出波动下降的趋势，也就是在实施重整之前，投资者难以获得超出预期的回报与收益。

而在重庆钢铁发布复牌公告的第一天，其超额收益率迅速攀升至0.044532，实现了由负转正的蜕变，随后紧接着的3个交易日期间，其超额收益率依然维持在较高的水平，这说明重庆钢铁的重整活动对于该企业的收益率产生了较大的影响。

当投资者的热度有所下降，重庆钢铁的超额收益率和累计超额收益率又出现了下滑的态势。整体而言，重整事件会在短期内导致企业的超额收益率和累计超额收益率急剧上升，短期市场效益比较显著。

但随着时间的推移，事件的热度有所下降，重庆钢铁的投资者们逐步回归到理性的状态。综上可以得出，市场对于重庆钢铁实施重整持有积极的态度和反应，短期内的市场效益较为明显。

重庆钢铁在重整过程中充分利用市场化债转股的手段，清偿了该企业的高负债、降低了该企业的高杠杆，同时也处置了一些不良资产，为后续的优化经营管理奠定了坚实的基础。

由此，给投资者们传递了企业正逐步走向良性发展道路的信号，所以重庆钢铁重整活动所产生的市场效益相对来说是比较积极的。

3.财务效益分析

2016年和2017年，重庆钢铁的经济增加值为负数，其中，在2017年，经济增加值是五年当中的最低点，为-86.65亿元。

而从2018年，企业完成重整后的第一年开始，其经济增加值实现了由负转正的蜕变，大幅度攀升至五年当中的最高点7.06亿元，2019年和2020年，重庆钢铁的经济增加值有轻微的下滑，但与重整完成之前的经济增加值相比，还是有较大程度的好转。

2016年，重庆钢铁的经济增加值较低，表现并不理想，欠下大量债务，约束了企业价值的增长，所以，重庆钢铁在2016年的经济增加值处于负值水平。

2017年，重庆钢铁虽然在年底将重整计划执行完毕，运用市场债转股的手段将企业的有息债务以股份的形式予以偿还，此外，重庆钢铁在2017年未发放股利，企业所增加的股权成本也是微乎其微。

在接下来的2018年企业的经济增加值迅速上升至五年中的最高值7.06亿元，迅猛增长背后的原因主要在于重庆钢铁在减轻债务负担且未大幅增加股权成本的基础上，大力实施改革，积极优化经营管理，提升经营管理效率，迅速恢复生产和运营，经济增加值显著提升，效益明显改善。

三、选择恰当的方案摆脱困境

陷入困境的企业要选择恰当的方案摆脱困境。在激烈的市场竞争中，难免会有些竞争力稍弱的企业会陷入困境，此时，针对困境的根源，选择恰当的自救方案对于他们摆脱困境、重焕新生至关重要。

重庆钢铁的案例中，重庆钢铁连续两年的亏损、资不抵债的现状让其一度面临财务困境，起初，重庆钢铁选择了混合经营、重大资产重组和破产清算这三种自救方案。

但是，混合经营和重大资产重组只是暂时地帮助企业解决问题，在企业治理根基没有动摇的情况下，无法真正让企业扭亏为盈；破产清算直接让企业不复存在。

对于有机会、有希望恢复经营的企业来说则是一种相对激进的方案。而破产重整制度让濒临困境的企业仍有重新整顿、重现生机的可能，除此之外，出于重庆钢铁债务负担较重，将市场化债转股应用到其破产重整中对于企业缓解偿债压力颇有益处。

濒临困境的时候，企业不仅需要积极应对，更需要寻找到恰当的方案来应对，所谓的恰当的方案，不是暂时解决表面的问题，而应当是找准痛点，精准打击，从根本上打破困境，从而让企业转危为安，涅槃重生。

四、基于实际情况再进行转股

重庆钢铁逆袭成功的一个关键因素在于该企业结合了自身的实际情况，并选准了时机来进行转股。

在转股之前，重庆钢铁积极筹备，通过贷款和出售不良资产来获得前期的资金，同时优化内部资产结构，为转股的实施打下坚实的基础；在转股之后，重庆钢铁并没有因此高枕无忧，而是仍不断地在采取相关措施来优化经营管理，提升经营管理效率。

市场化债转股可以在一定程度上缓解企业的债务压力，解决企业的燃眉之急，但是，倘若企业单单采用市场化债转股却不结合自己的实际情况，脱离真实环境的市场化债转股无法让企业从根本上走出困境，重获新生。

转股要做到联系实际，在实施转股的同时也应关注企业内部的资产结构、管理效率等方面的改善，只有企业自身也在不断优化内部环境时，市场化债转股才能为企业的良性发展助上一臂之力。

五、避免“明股实债”的转股方式

重庆钢铁的市场化债转股重整方案中，部分项目所采用的交易模式实质上是带有“明股实债”的成分。

为避免“明股实债”的转股方式及其所带来的风险与隐患，必须结合实际情况，合理控制企业的债务筹资规模，并出台相应的政策措施，规范债转股资金的形式和用途。

结语

比如，要求债转股资金不能以各种债务的形式存在；鼓励有需求的企业或机构将资金以优先股的形式融入企业；限制通过股权形式进入债转股企业的资金的用途，分清此资金是用来还债还是用来投资。

明确债转股股权在保护期限内不得进行转让与回购，同时，后续需进行转让或回购时要征得实施机构的同意。

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