山西汾酒业绩斐然，20多亿合同负债却“不翼而飞”？

　　在刚刚过去的三季度财报披露周期，酒企再次迎来新一轮考验。

　　2022年前三季度，“中国白酒第一股”山西汾酒实现营业收入221.44亿元，同比增长28.32%；净利润71.08亿元，同比增长45.7%。单第三季度公司实现营收68.1亿元，同比增长32.54%；净利润20.96亿元，同比增长56.96%。
　　据了解，2021年山西汾酒全年营收为199.71亿元，净利润为53.13亿元。可以说，汾酒今年仅用三个季度就“轻松”超过去年全年业绩。而在财报发布后，就有包括东方证券、彩信证券、国金证券、开源证券在内的25家券商给出“买入”或“增持”评级。

　　不过，在亮眼的成绩单之下，隐忧也不可忽视。作为清香型白酒的代表，汾酒在白酒行业“酱酒热潮”之下竞争力略显不足，尤其是高端化布局方面，和泸州老窖、洋河股份相比并没有打造出自己的优势。

　　汾酒前董事长李秋喜曾在2020年的业绩说明会上提出，2030年汾酒要跻身行业第一阵营，实现“对标茅台，十年赶超”的目标。然而，2021年贵州茅台营收达1095亿元，是山西汾酒的5倍多，而品牌定位也使得汾酒缺乏像飞天茅台这样的高端化大单品。目前来看，汾酒达成自己的远大目标似乎遥遥无期。

　　全国+海外业绩增速迅猛 合同负债却下降20多亿

　　纵观A股白酒板块，2022年前三季度山西汾酒以221.4亿元的营收数据位居第四，贵州茅台、五粮液、洋河股份以897.9亿元、557.8亿元、264.8亿元位居前三，但山西汾酒以28.32%的增速超过排名前三的酒企。

　　对于业绩的增长，汾酒在曾在公告中提到，2022年，公司以汾酒复兴总纲领为指引，坚持稳中求进工作总基调，高效统筹疫情防控和生产经营，针对点状疫情灵活调整营销政策，持续优化产品结构，青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长。

　　分产品来看，2022年前三季度，山西汾酒旗下汾酒系列、竹叶青酒系列、杏花村酒系列分别实现营收约为206.59亿、6.63亿和6.87亿元。按销售渠道划分，公司通过代理达到的销售收入最高，为206.7亿元。

　　从营收构成具体数据来看，前三季度，山西汾酒的省内省外营收均呈增长态势，其中省内市场营收85.02亿元，同比增长24%；省外营收135.08亿元，同比增长31.5%。而且，山西汾酒省外部分营收占比达到61.4%。
　　不仅如此，山西汾酒还把目光瞄向了海外市场。汾酒集团党委委员、董事，汾酒股份公司副董事长、总经理常建伟曾表示，2018年汾酒将更加注重拓展国际市场，主动融入“一带一路”建设，着力提升汾酒品牌国际化水平。

　　就在今年，山西汾酒在新加坡、泰国曼谷、德国科隆开设海外体验店。据悉，截至目前，主营汾酒、竹叶青以及其他系列酒的出口销售公司山西杏花村汾酒国际贸易有限责任公司，已经发展了50多家海外经销商、9000多家终端门店、180多家国外免税店和中国离境免税店。

　　不过，从另一个财务数据“合同负债”来看，汾酒的未来似乎仍有“隐忧”。

　　根据企业会计准则第14号，合同负债是指企业已收或应收客户对价而应向客户转让商品的义务。现实中，有不少企业都是先和客户签订合同，之后花费一段时间来准备，最后在完成产品交付工作。

　　简单来说，就是当企业某一期合同负债出现增加，意味着该企业下游需求旺盛、公司订单充足。单从三季报可以看到，山西汾酒合同负债数据从2021年年末的73.76亿元降至2022年9月30日的47.25亿元。
　　要知道，去年山西汾酒这一数据的增幅约为137%。彼时有行业观点表示，2021年合同负债数据大幅增长展现出了山西汾酒的经营实力，渠道信心充足、打款积极，从而奠定了其2022年收入高增速的基础，利润空间也十分可期。

　　除此之外，山西汾酒的货币资金也出现了明显下降。但在三季报可以看到，截至2022年9月30日，汾酒货币资金约为41.32亿元，较2021年年末下降了20.13亿元，相较于截至2021年9月30日的107.07亿元下降了61.4%。
　　在中国酒业智库专家欧阳千里看来，合同负债或许是汾酒改变按季度打款的策略，改成按月份打款，所以第四季度的合同负债没有提前归到第三季度。另外，在疫情反复导致市场动销不畅、酒商资金紧张等情况下，大多数头部酒企会调整酒商打款的现金及承兑的比例，汾酒亦或是如此。

　　但是，2022年半年报中，汾酒同样出现了营收经理双增长但合同负债、货币资金均下降的情况。据了解，2022年上半年，公司实现营业收入153.34亿元，同比增长26.53%，净利润50.13亿元，同比增长41.46%。货币资金从2021年年末的61.46亿元下降6.21%至57.64亿元；合同负债金额也从73.76亿元减少34.32%至48.44亿元。
　　对于数据下降，汾酒方面仅在财报里提到了合同负债一项的下降原因，“主要系本期预收货款确认收入所致”。

　　众所周知，在竞争日益激烈的白酒市场中，企业要想求得发展，现金的流动性可谓是“重中之重”。而通过经营性现金流量的管理，就可以不断增加企业内部的资金积累，为企业扩大生产、研发新产品提供坚实的资金支持。而合同负债及货币资金的下降，或给山西汾酒带来不小的压力。

　　不过，从目前来看，在白酒消费市场不稳定的情况下，汾酒似乎发展势头良好。但是，市场波动依旧激烈，近期汾酒股价也出现了明显下跌。

　　白酒股动荡下酒企纷纷扩产 激烈竞争下汾酒能突出重围吗?

　　事实上，山西汾酒是第二只股价超过500元的白酒股。

　　据了解，2021年6月初，山西汾酒股价曾冲击到503元/股，而在2020年年初，汾酒股价只有88.8元/股，在2020年3月5日之后其股价突破100元/股，成为“第五支百元白酒股”。在2020年年末，其股价也只有303.8元/股。

　　自2022年9月30日汾酒以302.89元/股收盘后，其十月份股价一直呈现下跌态势，跌破了300元大关。在“十一”假期后的第一个交易日（10月10日），汾酒收盘报283.1元/股，10月31日收盘报232.38元/股。经计算，汾酒在十月份初开盘至十月末收盘股价下跌了23.28%。

　　蔡学飞表示，股价下滑非汾酒的原因，而是因为酒类赛道面临新的周期，汾酒作为酒类代表自然会受到波及。

　　确实，通过东方财富平台可以看到，头部酒企贵州茅台也在这个月出现股价大幅下跌情况。10月10日贵州茅台开盘价为1890元/股，截至10月26日收盘，贵州茅台股价酒跌破1500元大关，股价下滑321.92元，跌幅达18.02%，市值蒸发超3000亿元。

　　但是，白酒板块的股价波动并不影响酒企之间争夺市场的竞争。今年以来，五粮液、贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒等多家企业相继宣布了新增投资及相关产能扩张计划，投资规模将达数百亿元。

　　据了解，今年以来，白酒行业第一个宣布扩产计划的是贵州茅台。1月26日，贵州茅台宣布决定投资41.1亿元实施“十四五”酱香酒习水同民坝一期建设项目。据悉，该项目建设地点位于贵州省习水县同民镇，项目建成后可形成系列酒制酒产能约1.2万吨、制曲产能约2.94万吨、贮酒能力约3.6万吨，建设周期为24个月。

　　3月份，山西汾酒亦发布公告称，拟投资91.02亿元建设实施汾酒2030技改原酒产储能扩建项目(一期)，该项目占地1932亩，建设工期计划为三年。该项目建成后，公司预计将新增年产原酒5.1万吨，新增原酒储能13.44万吨。

　　据不完全统计，今年以来，上市白酒企业扩产共计投资额高达400亿元。但是事实上，近年来白酒产量呈现下降趋势。国家统计局数据显示，2016年-2021年我国白酒产量分别为1358.4万千升、1198.1万千升、871.2万千升、785.9万千升、740.7万千升、715.6万千升。

　　对此，有业内观点认为，我国白酒产量连创新低说明行业提前进入品质提升和优胜劣汰的发展阶段。目前，我国的白酒消费结构属于存量市场竞争，行业集中度不断提升，品牌化、品质化发展趋势愈加明显。

　　在欧阳千里看来，酒水行业长期处于“优质产能稀缺，整体产能过剩”阶段，其中优质产能不仅是指品质好，还要有品牌力。行业未来发展趋势是“强者恒强”。

　　回顾近几年的发展，除了稳坐第一第二宝座的茅台、五粮液，山西汾酒亦呈现良好的发展趋势。中泰证券研报显示，山西汾酒的净资产收益率（ROE）持续提升至行业第一，今年前三季度，山西汾酒的ROE达到40%。

　　但是，山西汾酒要想在消费者对于酒类品质的要求越来越高，贵州茅台、五粮液等头部酒企在不断扩产的情况下，依旧保持持续增长态势，可谓是“任重道远”。