翩若惊鸿的三千点

2005年6月6日，沪指历时48个月的惨跌后，探底998点。市场危机四伏，推倒重来的论调尘嚣至上。造成如此惨烈下跌的因素中，市场制度缺陷显而易见。当时最为严重的制度缺陷是同股不同权，即A股上市公司的股份分为流通股与非流通股。向社会公开发行的股份，能在证券交易所上市交易，称为流通股；而公开发行前的法人股份暂不上市交易，称为非流通股。流通股以发行价和二级市场交易价计量；不可流通的是大股东和中小原始股东，性质是法人股，只能通过协议转让。前者取得股权的价格高昂，后者取得股权的成本低廉。流通股与不流通法人股长期分割，导致两类股东利益冲突明显。股权分置显然违背了现代公司治理制度的根本原则。

这一制度缺陷自从A股开设以来一直存在，这是我国经济体制转轨过程中形成的特殊问题。当法人股要以市场价格减持时，因持有成本的过度差异，两者的矛盾尖锐对立，造成了市场持续下跌的，严重脱离经济基本面。2005年4月证监会开启了股票分置改革试点，8月份全面展开，主要方式是原始法人股东让利，对流通股东进行补偿。大致方案是原始法人股东让出30%的股份，补偿给流通股东，从而获得流通权，可以在二级市场直接交易。

这改变了久而未决的股权分立问题，流通股东因被让利而获得投资兴趣，资金源源不断地流入，市场开始反弹，到2005年12份，市场进入历史罕见大牛市。沪指举重若轻，翩若惊鸿，曾经望穿秋水3000点，轻易被俘获。沪指的疯狂还远不止击破3000点，随后一年里，娇若游龙，扶摇直上6124点。

牛市的产生，从来都不是单一因素决定的。宏观经济基本面的强力支撑，是这一轮波澜壮阔大牛市的根基。从2001年加入世贸以来，我国初步实现工业化，逐步成长为世界工厂，这彻底改变了我国经济运行格局，具有各种比较优势的经济增长要素被全方位激活，如廉价的劳动力、低成本的土地、承载力强的环境等，强劲的经济增长推动沪指一路走高。2001年至2005年因为市场制度缺陷而过度被压抑的估值也得到了释放。此轮牛市持续时间之长，上涨幅度之高，均创下了A股市场奇观。

此轮大牛市，我的投资经验也得到了发挥。自1997年入市到2001年牛市，再到长达48个月的惨烈下跌，我经历了第一轮牛熊转换，所取得的投资经验在此轮大牛市中大显身手。同时在专业投资机构中锤炼，投资经验也精进了不少。总结此轮行情的经验，主要体现在三个方面，一是进一步加强了对价值投资的认知。事实上，上轮牛熊转换中贵州茅台、长江电力的抗跌能力已经激起了我强烈的兴趣。在本轮行情中，更为充分认识到价值投资的魅力，开始系统研究价值投资的方法。二是理解宏观经济环境对行业的影响，每一个时代都有引领潮流的行业，只有抓住了牛鼻子，才会有良好的收益。我在2006年至2007年两年的时间里，较为全面地研究了多个行业，并对每个所研究的行业写成文字，多发表于三大证券报上。这一段时间的行业研究颇有益处，形成了我对众多行业的直观印象，虽然广而不深，但具备进一步深入研究的能力。三是掌握了比较估值的方法，与绝对估值相比而言，比较估值具有较强的不确定性，但能形成对市场的整体认知。比较估值需要对全行业各公司竞争优势进行对比分析，需要深入理解行业，对全球市场也有较为全面的理解，这促成了我先于内业同行对港股和美股进行系统研究。我这一段时间研究成果颇丰，除了大量发表的文章外，还完成了《产业资本与金融资本博弈》、《买持续赚钱的基金》的撰写，后者公开出版后，对当时基金业的发展作出了一点贡献。