40倍的茅台和8倍的万科，谁比谁更便宜？

神仙打架，凡人遭殃。

贵州茅台与万科A是A股市场的两只领头羊，分别属于白酒和房地产板块，都是成名已久的超级大牛股。

虽然自2001年8月22日至今，贵州茅台上涨392倍，万科只有22倍。但作为各自领域的龙头，二者的地位是类似的，如果从1991年万科上市算起，其涨幅也高达207倍。2020年度双方的净利润分别为467亿和415亿。

如今，双方都陷入了调整。截至2022年9月21日，贵州茅台的市盈率为40倍，而万科A的市盈率仅有8.6倍，贵州茅台的市值2.3万亿，而万科的市值仅有1965亿，市值简直是天壤之别。

市场都喜欢追涨杀跌，市场给茅台更高的估值，说明更看好贵州茅台的成长，但是毕竟估值相差这么多，到底谁比谁便宜，还是比较一下的好。

甚至于，我们不禁要问：现在的万科A是不是茅台的明天？

万科VS茅台的异同之处

茅台和万科有很多的相同之处。

① 它们都曾是人们的信仰，很多人不相信房子会亏损，同样也有很多人相信茅台是不会贬值的。不过，万科已经率先打破了这种信仰神话，后面会谈到。

② 它们都属于消费品企业。茅台生产茅台牌白酒，万科生产万科牌的房子，前者用的是茅台镇的水，后者用的是泥水。前者产品靠的是口感，后者靠的是设计、施工与管理。它们都是由于具有了稀缺的消费品，从而从竞争中脱颖而出。

③ 支撑它们的增长的投资逻辑都是一样的，都属于国运型企业。作为消费品，其净利润增长的基本逻辑是消费升级以及产业集中度上升。与其他消费品不同，茅台与万科属于是可以随着购买的增加而逐步涨价的，这是很多其他消费品所不具备的。

④ 它们都有很强的品牌效应。都是酒，茅台就卖得比其他白酒贵，而同样的地段，万科的房子通常售价也更高。除了质量本身之外，品牌的溢价也是关键原因。因为它们都属于高价消费品，试错成本高，且叠加了社交属性。喝茅台有面子，住万科的房子同样很有面。

⑤ 它们都属于中高档消费品。一般的家庭是买不起万科的房子的，正如大多数人消费不起茅台一样，这样的商品在消费升级的模式下，

不过，二者也有很多不一样的地方。

① 茅台的产品壁垒更加森严，它的产品不需要更新，没有创新，竞争者进入的难度就会更大，茅台的品牌影响已数千年，极其稳定，且具有极强的稀缺性。万科虽然也有品牌，但是它的模式别人可以模仿、还会受到现金流的掣肘，而茅台唯一的掣肘是产能。所以，茅台具有更为坚实的壁垒。

② 茅台的生意模式更好。茅台和万科都是预售制，很多人说预售制让万科具有了极强的现金流，所以不会出问题，但二者是截然不同的。茅台的毛利率高达90%，价格的下跌对利润的影响程度远低于万科。一旦遇到行业低谷期，茅台可能轻松度过，而万科则不然。曾经的龙头恒大，就是最好的例子。

与此同时，在房价上涨的同时，拿地成本也是会上涨的，而茅台的原材料成本上涨几乎可以忽略不计。所以，购买力上涨对茅台净利润的拉动力要高于万科。从数十年的周期来看，万科可能是会亏损，甚至是退市，而茅台几乎不会。

③ 万科无法实现土地垄断。虽然房地产是一个非常庞大的产业，但是从全球范围来看，美国最大的房地产企业市值也不过近千亿。因为房地产是一个地域性很强的行业，关键要能拿到好地，这中间的弯弯绕绕太多了，涉及的方方面面太夸张，受政策影响也比较大。但，茅台的生产是完全自主的，销售也是面向所有需求者的，而房地产则完全不同。

④ 茅台的消费频次高。房地产的消费周期长，买一套房子可以用数十年，而过去中国房地产之所以能够快速增长，关键是快速城镇化带来的房地产开发需求大涨。因此，房地产的周期性非常明显。

如果说茅台的垄断性在它的工艺和原材料，那么房地产的壁垒在于土地，而中国的土地都是国有的，国家才能决定谁能切走最大的蛋糕。

所以，如果单纯从生意模式的交易来说，茅台的生意要比万科的生意好做得多，垄断性也更强。

万科还有没有增长的机会 ？

目前，中国的房地产已经从增量进入了存量时代，这就意味着房地产开发的需求大幅下滑，而2022万科中报显示，92.63%的收入来自于房地产开发及相关资产经营业务，94.36%的利润来源于房地产开发及相关资产经营业务，而具有持续性的物业收入只占到了5.69%，且毛利润仅有15.20%。

房地产的过剩趋势已经形成，房地产行业的低迷至少要持续5-10年，一方面是因为国际大环境不好，带来的整体消费趋弱，另一方面是因为中国的房价已经缺少了上涨的动力，需要时间来消化。

但是，我非常欣赏比亚迪的创始人王传福说的一句话：过剩才有竞争 竞争才有繁荣。

房地产行业的低谷，也让房地产行业的竞争变得更加激烈，这也就有了行业龙头占领市场份额的机会。比如中国恒大2021年销售额同比下降了38.74%，这就为万科这样的企业带来了市场份额提升的机会。

只要中国的经济没有大问题，未来等经济复苏，购买力上升，房地产销售恢复，万科依然很可能有较好的增长机会。

目前，对万科来说，有一些有利的条件。

① 万科A2021年净利润腰斩，所以目前8倍市盈率比2021年要更便宜，而2022年上半年，在疫情的影响下，营收同比增长了23.82%，净利润同比增长9.26%。而在住宅开发前20大企业中，只有5家上半年实现了营收增长，净利润与营收同步增长的仅有2家。说明万科至少在这一轮房地产下行的过程中，是可以生存下来的。

同时，万科净利润下降的主要原因是毛利率的下降，2021年销售净利率仅有8.41%，2022年上半年也仅有8.75%，已经达到万科上市以来的最低点，处在盈利下降的底部区域。未来等房地产市场回暖，净利率上涨，利润恢复应该是没有多大问题的，可能需要3-5年的时间。

② 万科具有结构性优势。在城镇化带来的开发需求下降的情况下，中高端住宅的需求依然是上升的，而万科在这部分是有优势的，能够享受房地产行业产业升级的红利。

而且，房地产开发需求放缓的速度也没有那么快，2022年1-8月，在疫情的影响之下，全国住宅投资68878亿元，同比也只下降6.9%而已。万科在结构方面的增长，或许也可以弥补总需求量的下滑。

按照万科上市以来8%的最低净利率来算，即使营收不再增长，万科未来几年也能够保持每股2元左右的收益，市盈率大概在10倍。

③ 低价囤地机会。2018年万科率先在业内喊出活下去的口号，并开始进行业务收缩，资产负债率从2019年的84.36%下降到79.74%，这样也为万科留下了充足的现金流，也更有利于万科获得更低的融资成本。中报显示，2022年6月，万科的账上还有1410亿的货币资金，而债券融资成本也仅有3%左右。

而房地产低迷时期，拿地价格下降，这也意味着万科能够以更低的价格囤地，为未来净利润的上涨打下了埋伏。

所以，单纯以投资的角度来看，万科还是有一定投资价值的。如果5年时间，万科净利润能够重回2021年，估值还是很有吸引力的。

茅台：是否会重蹈万科的路？

实际上，白酒市场早就已经和房地产一样了。2016年起，全国白酒产量就已经见顶回落，但是茅台依然维持了较高的增长，关键在于消费的结构性升级，中高端白酒的需求依然旺盛。

茅台的例子，也可以作为万科的参考，因为万科同样是走中高端路线，在总需求下滑的情况下，依然有潜力获得增长。

如果茅台未来能够一直维持20%的增速，那么茅台的40倍市盈率自然是物有所值的，但是，我们要问的是，贵州茅台的消费难道不会遇到天花板吗？

先来说说不利的因素，自2016年白酒消费见顶后，茅台消费升级已经6年，是不是即将触顶？我看还没有，随着经济的发展，财富还会向中部集中，中产阶级还在扩大，人均GDP还只有1.2万美元，还大有上涨的空间，所以，至少茅台的涨价空间还是很大的。

不过，在市场份额的增长部分，茅台的增长空间已经十分有限了。2021年高端酒销量中茅台、五粮液、国窖1573、青花郎，市场份额分别为43%、37%、15%、3%。

还有一个因素比较重要，随着分工越来越细化，个体之间的独立性增加，社交性下降，工作方式的变革会不会导致需求的转移？我看影响没那么大，因为茅台作为高端消费品，本身就是高端商务酒席的消费品，互联网化对高端消费影响相对较小，这种变革对低端白酒的冲击更大。

最后一个问题，未来几年国内经济环境可能不太好，主要是国际局势的问题，这时候会不会出现2013年的那种特殊情况，通过行政手段减少消费？这是有可能的，毕竟目前政府财政压力较大，为维持竞争和安全，在科技和国防方面都进行了比较大的投资。

在政府资金趋紧的背景下，减少这方面的消费一方面可以凝聚人心，另一方面可以减少开支。所以，未来茅台最大的风险来自政府禁令对高端白酒的限制，还得看一下局势的发展。

假设按照过去的增长速度，未来5年，茅台的净利润翻倍，保持40倍估值，股价也就值4000元，增幅大概在116%左右，但是未来5年，假设万科净利润能够重回2020年，按照15倍的估值，股价大概50元左右，目前17元，增幅在2倍左右。

所以，单纯从股价的增长潜力来看，未来5年，万科的增长潜力更大。但是，万科面临的不确定性要比茅台高，这也是万科的风险溢价所在。