5代蓝牙技术同时爆发，如何投资头部公司？

失效分析 赵工 半导体工程师 2022-09-11 20:35 发表于北京

在5代蓝牙技术驱动下，4家蓝牙公司已经IPO，还有多家蓝牙公司正在申报上市，预计总共能跑出来10家左右上市公司。

蓝牙赛道，场景多样，机会众多。如何能抓住其中少数的真正大机会？

硬科技加速器，经过研究后认为下面两个细分赛道，能出数百亿市值的公司：

• 一是从端(Slave)的2C单品爆款公司，如Classic Audio TWS、LE Audio TWS等，呈现出消费品的脉冲式增长曲线；

• 二是主端(Master)的2B通信级公司，如车规级、工业级、网络级、主机端等，呈现出复杂系统的稳健持续增长曲线。

本文试图分析蓝牙各赛道迥然不同的特质，探讨相应的投资逻辑，供各位创投同仁参考。

1. 蓝牙市场规模，到底有多大？

蓝牙技术联盟SIG，每年都发布<>报告，预测未来几年的蓝牙市场规模(如需报告原文：uhardnet)。回测发现，SIG给的预测数据，一向很准确。

SIG预测在2025年，全球蓝牙设备总出货量高达64亿台：

• 平台设备=手机+平板+PC，合计20亿台，全是主机端蓝牙。其中18+亿台，被高通、MTK等套片大厂重兵把守。此外，还有1+亿台，这座山头早就被一众海外蓝牙公司瓜分多年；能逆势仰攻下这个制高点的国产蓝牙公司，是全球高端蓝牙公司的杰出代表！

• 外设设备，共计44亿台，有主有从。44亿台，是手机+平板+PC的2.2倍啊！如此天量，无行业能出其右，留给中国蓝牙公司，大把的空白机会！

图片来自2021 SIG Market Update(点击看大图，下同)

45+亿台，意味着：

• 数百亿的芯片市场：单价1元~8美元。

• 千亿级的解决方案市场：单价近10元~几十元。

• 数千亿的整机&应用市场：单价几十元~几百元。

蓝牙巨大蛋糕的背后推手，是持续进化的蓝牙技术。

2. 蓝牙分为哪些技术和市场？国产化进程如何？

蓝牙随移动通信同生共长，发展至今，从蓝牙1.0到最新的蓝牙5.3，刚好也是第五代5G(5th Generation)。

而各代蓝牙的国产化进程迥异：

• BLE Only：国产全面替代。

• Classic Audio：国产全面替代。

• Classic+BLE：进口厂家为主。

• LE Audio：全球蓝海市场。

• Mesh组网/定位：全球蓝海市场。

5代技术的不同组合，构成了3个市场：

• 消费级数传：智能门锁、智能家电、智能秤、鼠标键盘、智能手环等。一般作为Slave端，建立单条BLE数据链路，偶尔传几个数。已大规模国产化。在其驱动下，产生了2015年那波智能硬件创投浪潮。

• 消费级音频：

• Classic Audio：既有低端白牌的音箱/耳机、又有Classic Audio TWS耳机、还有Soundbar解决方案，现已大规模国产化。一般作为Slave端，建立1或2条固定带宽+低延时+中低速的链路。在其驱动下，已产生了几家Classic Audio TWS耳机上市公司。

• LE Audio：相关的国际标准还在完善中。国产公司与海外公司并驾齐驱，预计2024年左右将规模商业化，届时TWS耳机市场将重新洗牌排位，在其驱动下，将产生几家LE Audio TWS龙头公司；而掌握了先进制程、深度参与制定LE Audio国际标准和全面专利布局的公司，胜算较大。

• 工业级复杂通信：

• 车规级通信：车机+TBox+后枕屏+无钥匙启动等车内互联应用越来越丰富，单车蓝牙解决方案未来可达数百元。主从同体，难度极高，包括~100ppm质量标准+AECQ100/IATF16949等认证+音数视混合+5~10条并发多连接+变带宽+200kBps高速传输+200米长距连接+组网定位+蓝牙双模+蓝牙WiFi Combo+消噪消回音等音频算法+多任务进程管理。芯片100%进口，贵的能卖到7、8美元。解决方案以前被韩日台公司垄断，现在有极少数大陆公司已进入前三。

• 行业级通信：手机、盒子、音箱、医疗、智能表、工业等领域。一般作为主机端或较为复杂的从端，难度接近车规级通信。进口芯片为主，如Broadcom、Cypress、TI、Realtek、MTK等；已有极少数国产公司，规模量产。因为场景众多，要求高，需要极高原研率的平台支撑多应用。擅长上述车规级蓝牙通信的国产公司有机会。

• Mesh组网/30cm定位：工业物联网如资产管理/传感器网络、智慧城市如位置服务/照明/医疗/新零售、智能家居如智能家电/智能主控等。室内组网通信、定位的历史难题，终于被解决，带来巨大蓝海机会；擅长上述车规级和行业级蓝牙通信的国产公司有机会。

上述技术和市场里的各种机会，有大有小。

3. 什么样的蓝牙公司，有可能成为数百亿市值的公司呢？

硬科技加速器，推荐两个投资机会：

• 单点巨量的2C消费硬件模式：如Classic Audio TWS SOC头部公司。IP不一定全自研，需求单一能有时间消化tuning外购IP，量大能摊销IP购买费用。核心能力是产品定义、SOC整合能力、28/22nm制程、锁定3C大客户不断卖其它SOC芯片、融资/资源整合能力。挑战是：单点巨量芯片是超级大厂的必争之地，大厂能力可能更厉害；同级别友商，也外购IP，跟进推出同类产品。机会是不断推出新品，采用更先进的制程，拉高壁垒。

• 工业级2B复杂通信模式：从替代高端进口芯片切入，建立根据地，并打造平台级软硬件能力，然后向其他几个市场俯攻。由于场景多，要求高，核心能力是国际领先的原研协议栈IP+对标进口的系列芯片标准品+行业级完整解决方案(系统级软件和车规级硬件)的闭环平台能力。挑战是构建平台级通信系统，起手就需要国际水平的多工种闭环能力。机会是平台一旦构建完成，受到大客户认可后，壁垒极高。

前者如小米，打造多个单点巨量的SOC，锁定大客户不断卖货。

后者如华为，构建IP+IC和软件系统+多行业完整解决方案的平台级通信系统。

前者要与N个同类智能硬件SOC公司竞争。

后者天生唯一，国内无竞对，只要起量，就是短距离通信系统的国产第一。由于起步要求太高，国内这类公司不常见，不容易理解，如大通信行业的华为=IP建立根据地+海思芯片系列标品+手机/基站/多行业完整解决方案，又如工控行业的汇川=变频器建立根据地+控制器/电机等系列标品+电梯/轨交/新能源等行业完整解决方案。这种打法，需要强大产业链的支撑，只会偶尔出现在中国；其实，高通曾经做过手机和基站，但后来卖给了日本京瓷和爱立信。这类公司，不只是IP公司，不只是芯片公司，不只是解决方案公司，而是融IP*芯片*方案于一体的通信公司[1]。至于出货形式是IP、芯片还是解决方案，并不重要。

平原机械战也好，山区综合战也罢，只要做出护城河，成为各自领域的第一，都有巨大投资价值。

这是两个不同的品类，核心能力不同，竞争格局不同：

• 前者如3.5亿对Classic Audio TWS耳机[2] 的巨量标品，势必引来众多厂商垂涎；

• 后者如几千万台打印机、几千万台盒子、几千万台电动双轮车、近亿台电动汽车、1亿台功能手机等，车内、家里、楼宇内、工厂内、各种各样的装备，都需要复杂蓝牙通信，总量比TWS耳机大很多。国产头部公司凭借平台优势和IP*IC*方案的闭环能力，做到一家独大，具备二级市场最爱的长期确定性和成长性。

当然，如果某家国产蓝牙公司，能长期在工业级2B复杂通信赛道保持领先优势；并且，将来能在2C LE Audio TWS单品巨量市场获得额外惊喜，那就最完美了。

蓝牙机会大，但也面临着其他无线通信技术的竞争，NB-IoT、WiFi、Zigbee、Ant+、UWB等。

4. 谁会是短距离通信的终局王者？

先看生态。

手机、平板、PC、汽车等大型平台都支持的短距离无线通信技术有：WiFi和蓝牙。其他无线通信技术，出局。

再看WiFi和蓝牙。

蓝牙为短距离通信而生。低到1RMB售价、0dBm(1mW)极低发射功率和极低辐射、支持简单数传/复杂数据通信/经典音频传输/LE Audio/音数混合多种应用场景、200米长距传输、200kBps传输速率、30cm定位精度、Mesh组网等。

WiFi为高速率传输而生。WiFi追求更快，如WiFi6/6E，与5G PK。WiFi主要用于带屏的黑电产品，如手机、电视、平板、PC及路由器。白电以前用WiFi通信，是因为那时蓝牙Mesh、定位和长距传输还没推出来。

蓝牙会成为短距离通信的王者。

5. 蓝牙生态，还会衍生出哪些商业机会？

回想2000年，10台手机里，有9台用TI的DSP；后来TI推出OMAP AP。当时还有一众公司做手机PMU电源管理芯片。现在都被做modem的高通收割，一套套片全搞定。是的，掌握协议栈的专业公司，一步步吃掉通用器件，构建闭环系统。

从蓝牙切入做物联网系统套片，胜率最大。

蓝牙芯片，已包含了射频+基带+电源+ROM/RAM/Flash+跑协议栈的CPU+外围接口+DSP，挂上阻容件和晶振，就OK了。正在发生的趋势是把边缘计算的CPU、传感器、AD/DA等器件，全都整合到蓝牙芯片和蓝牙解决方案里去，带来更高的芯片单价和解决方案单价。

另外，随着蓝牙组网/定位/长距离传输等网络特性的商业化落地，把协议栈、算法、die、系统软件、应用软件封装成不同层次的API、通用功能模块，衍生出丰富的物联网IaaS、PaaS、SaaS、OS等商业模式。

6. 每家蓝牙公司都说有原研IP，如何判断各家IP水平？

有和好，是两回事。能做手机，和做到苹果华为水平的手机，是两回事。可以看看：

• IP已经授权给多家大厂，还是只自用。

• 高端复杂产品的出货量。

• IP的互联互通稳定性。是否经过车规级的海量测试，连接8台设备且能并发执行多任务。

• 拥有全部协议栈+算法+OS+系统软件，还是只是部分子集

• 在蓝牙标准的影响力，是否达到高通、华为在3GPP/5G标准的影响力。建议看一下在蓝牙标准文档的Contributors列表里出现的次数：

图片来自蓝牙标准

7. 如何平衡科创属性和利润率等财务指标之间的关系？

传统PE，用静态的毛(净)利润率等指标，来评估公司的科技含量。公司科技含量高，利润率就要有所体现！这种方法，看待传统的成熟期企业是可以的。

而现在很多科技公司，成立5年左右就筹备IPO了，这时还在高速成长期，上下游议价能力、管理效率、大量研发投入、团队建设等，还没tuning到最佳状态。而随着规模放量，毛利率一般会提升5~10%。别拿已经IPO了几年公司的毛利率，和还没股改公司的毛利率比。

做PE科创投资，要有VC成长性和二级核心资产思维，兼顾成熟期的财务指标和成长期的科创指标。硬科技加速器，推荐动态的利润率、原研率、原研折现率等科创指标。

最后，祝各位大佬，投中数百亿市值的蓝牙公司；并分享券商研报里的一段话：

图片来自券商研报，点击看大图

p.s 物联网投资事件汇总(链接)

p.s 行研讨论、项目BP、蓝牙业务合作 ：uhardnet

参考

1. ^*表示乘法

2. ^上市公司2021年中报

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