当你在街角买下一杯沪上阿姨的奶茶时，总部从你这笔交易中直接赚到的钱，不到它总收入的二十分之一。

2026年上半年，沪上阿姨（HKEX: 02589）实现收入25.89亿元，同比增长42.4%。但真正值得拆解的不是这个增速，而是收入的来源：据港交所中期业绩公告披露，向加盟商销售货品收入20.83亿元，占总收入的80.4%；加上加盟服务收入3.97亿元，来自加盟体系的收入合计占比接近96%。直营店收入仅有0.46亿元。

期内利润3.21亿元，同比增长58.3%；毛利率保持在31.6%。仅上半年就完成了2025全年净利润5.01亿元的六成以上。截至6月30日，全球门店网络达13,155家，其中加盟店13,120家。这组数字揭示了一个被“新茶饮”标签掩盖的事实：沪上阿姨的真正“消费者”，不是买奶茶的你，而是那13,120家加盟商。

20.83亿“卖货”收入：被“新茶饮”标签掩盖的B端本质

据港交所中期业绩公告披露，沪上阿姨的“收入主要来自于向加盟商销售货品，由于门店数量增加带来整体收入增长”。这句话是整篇文章的官方注脚。消费者在门店买到的是一杯奶茶，但沪上阿姨总部赚到的是加盟商从它这里采购珍珠、芋圆、茶叶、包材的钱。

这不是沪上阿姨的个案，而是新茶饮行业的共性。据各公司2025年年报，蜜雪冰城97.6%的营收来自商品和设备销售，茶百道为94.9%，古茗79.5%。所谓“新茶饮”，本质上是B端供应链企业——它们向加盟商出售原料、包材和设备，加盟商再用这些原料制作饮品卖给消费者。消费者看到的“奶茶”，只是这套B端供货体系的终端呈现。

沪上阿姨的特殊性在于，80.4%的商品销售占比介于蜜雪的97.6%和古茗的79.5%之间。这意味着它既有明确的B端供应链属性，又保留了相对多元的收入结构——加盟服务收入占比15.3%，主要来自加盟费、管理费等。在“卖原料”的主旋律之外，这笔收入提供了一定的缓冲空间。

1.3万家加盟商才是“真用户”

截至2026年6月30日，沪上阿姨共有8,014名加盟商开设13,120家门店。小程序注册会员1.70亿人，平均季度活跃会员1,630万人，季度复购率42.3%。这些数字看起来是C端消费者的画像，但如果换一个角度看：沪上阿姨的“人”是加盟商，“货”是珍珠、芋圆、茶叶、包材，“场”是全国13,155家门店组成的统一供货网络。

据中期业绩公告披露，截至6月30日，沪上阿姨的供应链网络包括17个大型仓储物流基地、4个设备仓库、7个新鲜农产品仓库及11个前置冷链仓库，合计39个仓储节点。公司还在浙江海盐拥有一个生产基地，总面积逾10,000平方米，能够生产珍珠、芋圆、芋泥及茶叶。采购端通过源头定向定植和直采直供模式，与优质供应商及OEM厂商深度绑定合作。每周将新鲜食材送达门店两至三次。

这套体系的“用户”不是1.70亿买奶茶的消费者，而是8,014名持续向总部采购的加盟商。上半年新增加盟商1,625名，期末总数达8,014名，较年初的6,974名增长14.9%。加盟商群体的持续扩容，是整套B端供货体系运转的前提。

供应链里的"AI隐形战场"

值得注意的是，这一选择并非"落后于行业"，而恰恰是收入结构决定的唯一理性路径。

信通院报告将当前行业整体定位为"消费重构期"——生成式AI驱动产品智能化与体验重塑，面向的是消费者的感知与决策。但沪上阿姨近81%的收入来自向加盟商销售商品与设备，加上加盟服务收入，B端合计贡献超过95%的营收。这本质上是一家B2B收入结构的公司。

对一家收入结构如此的公司而言，AI的建设方向不由技术前沿决定，而由收入结构决定。当生成式AI被同行用于生成营销素材、打造智能客服、重构消费体验时，沪上阿姨把数字化能力投入需求预测、库存周转、仓配调度——这不是保守，而是清醒：81%的收入来自加盟商的采购订单，供应链上每降低一个点的采购成本、每加快一天的库存周转，都会通过一万多家门店的采购量产生乘数效应。C端的AI营销带来的是流量波动，B端的AI提效带来的是结构性成本优势。

换言之，沪上阿姨的AI策略揭示了一个被忽视的商业逻辑：对于B2B收入结构的消费品牌，AI的优先级不是"能不能追上技术前沿"，而是"应该先解决谁的问题"。当你的客户是一万多家加盟商，而不是几千万终端消费者时，把AI花在帮加盟商算准下个月该进多少货上，远比帮消费者生成一条个性化推荐更有商业价值。

与蜜雪的差距：规模换让利的核心竞争优势

新茶饮行业的终局不是“谁的奶茶更好喝”，而是“谁能把原料、包材、设备以更低成本送到更多门店里”。这条赛道上，蜜雪冰城是重要参照系之一。

据蜜雪冰城2025年度业绩公告，其全年营收335.6亿元，其中商品和设备销售收入327.7亿元，占比97.6%。全球门店约6万家，内地门店55,356家。拥有五大生产基地，核心饮品食材100%自主生产，国内设28个仓库配送覆盖300多个地级市。商品销售毛利率为29.9%——看似低于沪上阿姨的31.6%，本质是“规模换让利”的策略选择：蜜雪用更大的采购体量压低成本，再以更低毛利向加盟商让利，维持加盟体系的扩张动力。

沪上阿姨与蜜雪的差距主要体现在两个维度。规模上，13,155家对比60,000家，差距约四倍半。供应链深度上，蜜雪已实现核心食材全自产、五大基地布局，沪上阿姨仅有海盐一个生产基地，主要依赖“源头定向定植+直采直供+OEM合作”。从中期业绩公告中的运输开支变化可以看出一些线索：上半年运输开支1.10亿元，同比增长55.3%，超过收入增速42.4%，说明仓储配送网络仍在重投入扩张期。

据招股书披露，沪上阿姨单店年均GMV从2023年的约156万元降至2024年的137万元，降幅12.1%。这是一个不可忽视的信号：当门店密度增加正在摊薄单店产出，加盟商的持续盈利能力将决定整套供应链变现飞轮的转速。

万店之后的质量考验

业绩高增的背后，有几个变量值得关注。

其一，门店净增与闭店并存。上半年新开加盟店2,253家，关闭556家，净增1,697家。公司在中期业绩公告中表示，闭店主要系“租赁到期无法取得理想新经营地址等不可抗因素”，同时“坚持以质量优先、单店盈利模型跑通为前提，落实有进有退原则”。值得注意的是，关闭的加盟商数量为585名，较上年同期的531名有所增加。

其二，销售费用增速超过收入增速。上半年销售及营销开支2.93亿元，同比增长56.1%，显著超过收入增速42.4%。公司解释为“持续加强品牌建设及市场推广活动投入”。这意味着品牌投入的边际效应正在递减，每多赚一块钱收入需要花更多的营销费用。

其三，业绩与股价的背离。据港交所行情数据，沪上阿姨于2025年5月8日上市首日以190.6港元开盘，截至2026年7月31日收盘价为103.3港元，较开盘价下跌约45.8%。当前总市值约110亿港元，据富途牛牛行情数据，市盈率（TTM）约15倍。业绩增长与市值缩水的反差，反映的是资本市场对整个万店茶饮模式的阶段性审慎。

一杯奶茶的尽头，是B端效率

沪上阿姨的半年报告诉我们：新茶饮的终局不是“谁的奶茶更好喝”，而是“谁能把原料、包材、设备与数字化系统，以更低损耗、更高效率送到更多加盟店里”。

向加盟商销售货品占比80.4%，利润增长58.3%的主要驱动力是门店扩张带来的供货规模效应，而非单杯溢价的提升——毛利率基本持平。与蜜雪冰城97.6%的B端纯度相比，沪上阿姨的追赶空间既在提升B端供应占比，也在通过深化仓配投入缩小规模差距。

对于整个新茶饮行业而言，沪上阿姨的半年报提供了一个观察样本：当行业告别门店数量决定估值的阶段，加盟商的持续盈利能力决定了品牌的天花板。在这场比赛中，供应链效率是核心竞争优势，加盟商的持续盈利能力是品牌增长的关键约束。