科技股暴跌难复制去年反弹，散户观望、逼空弹药枯竭。

同样都是科技股大跌，这一次的处境可比去年糟得多。摩根大通的研究团队把两轮行情放在一起仔细比对了资金、仓位、回购等各项指标，结论很扎心：想复制去年那种快速反弹？难。

事情要从10月14日说起。摩根大通全球市场策略团队当天发布了最新报告，牵头的是策略师Nikolaos Panigirtzoglou。报告聚焦的对象，是以韩国存储芯片股为代表的AI基础设施板块。这轮下跌的导火索是市场竞争担忧，跟去年7月那次几乎是一个模子刻出来的。表面看剧本相同，内里却是另一番天地。

最扎眼的变化在哪里？散户不见了。想想去年7月，韩国股市一跌，散户们闻风而动，杠杆ETF加非杠杆ETF两头下注，真金白银往里砸，硬生生托住了市场。可今年10月呢？境内投资者按兵不动，境外资金也懒得进场，逢低买入的影子都找不到一根。没有这股生力军，价格想靠自身的力量爬起来，谈何容易？

逼空的戏码恐怕也演不成了。为什么这么说？去年EWY这只追踪韩国股市的最大离岸ETF，流通股份在7月一个月里暴涨了约30%，背后全是空头堆积的头寸。等8月空头被迫回补，股价顺势被推了上去。眼下呢？EWY的空头仓位几乎原地踏步。不光是它，Micron、Sandisk、Western Digital、Seagate这些美国存储股，SMH、DRAM等半导体ETF，空头兴趣统统趴在低位。连标普500指数ETF——SPY的空头水平都处于历史偏低的位置。弹药库空空如也，逼空反弹从何谈起？

结构性隐患还不止这些。杠杆股票ETF的资产管理规模相对标的股市值的比率，在去年7月底见底后一路回升，眼下处于今年4月低点与6月高点之间约70%分位的位置。体量比去年大，意味着市场一旦颠簸，被动去杠杆甩出来的卖盘会更凶猛。雪上加霜的是回购断档：两家韩国存储巨头在2026年8月20日宣布了合计400亿美元的回购计划，本来打算执行到11月，结果提前加速跑完了，10月中旬就收了工。这根顶梁柱说塌就塌，去年可没有这个麻烦。

周期股的日子也不好过。工业、非必需消费品、金融、材料这些板块，加上罗素2000指数，近一两个月被持续抛售。摩根大通测算，罗素2000和周期股相对防御股的隐含衰退概率已经爬到30%上下。有意思的是，大盘股、投资级及高收益信用债、利率市场、基本金属里藏着的衰退预期却相当温和——市场内部各说各话，分歧不小。好消息是周期股还没跌进超卖区间，坏消息也在这里：仓位自8月中旬以来虽有回落，仍没转成净空头，资金从年中开始流出周期板块并且近期加速，可距离超卖还差着火候。换句话说，下行的空间依然敞着门。

周期股想翻身，需要几个条件凑齐：债券收益率掉头向下，企业盈利拿出硬实力，劳动力市场的疲态止住，通胀别再冒头逼着美联储下重手。缺一样，火候就差一分。

报告中留了一句安慰话：技术面的脆弱归脆弱，拉长时间看，科技和AI板块的基本面依旧值得期待。短期看资金脸色，长期看业绩成色——这或许是当下投资者最该记住的一句话。