这就是赤裸裸的现实！中铁集团很多年没见过这么严峻的形势了

中铁集团到底遇到了什么坎儿?

“严峻”两个字背后,又是怎样一本账?

10月29日晚间,中国中铁发布三季报,前三季度营收约7151.5亿元,同比减少7.58%;归母净利润约124.2亿元,同比减少28.97%。

前三季度累计新签合同额13783.5亿元,同比下降13.0%。

要算清这本账,得先聊聊一个绕不开的老办法:债转股。

债转股,到底是个啥债转股是中国极具特色的一种融资方式。

早期的债转股,是指银行向企业放贷后,企业无力偿还、形成不良贷款,银行便将债务转为股权。

在几大国有银行上市之前,为了剥离不良贷款,国家成立了几大资产管理公司,把这些不良贷款转为股份,以此解决问题。

近年来,政策层面出现了“市场化债转股”的新提法。

意思是:企业仍有发展前景,尚未走到破产的地步,但负债比例过高,需要降杠杆,于是由外部资金向企业投资,从而降低资产负债率。

这是国家政策的要求,国务院提出,能否通过市场化方式降低居高不下的负债率。

因此,这一轮市场化债转股与以往不同,对象不是僵尸企业,也不是已经出现严重问题的企业,而是被认为仍有前景、只是暂时遇到困难的企业。

在实施机构方面,国家专门设立了金融资产管理公司牌照,商业银行下属专门从事债转股的机构获得单独牌照,保险资产管理公司、国有资本投资运营公司也可以参与,最终目标是通过市场化方式退出。

想法挺好,做起来麻烦不少不过,实施过程中遇到了不少问题。

最需要债转股的是国有企业,因为这类企业债务比例很高,但直接上市又难以实现,市场也不愿意接受负担沉重的企业,各方只能另想办法。

早期的做法是,银行通过理财资金设立资管计划,购买基金份额,且往往作为优先级资金进入。

以潞安集团为例,工商银行出资约40亿元,作为优先级有限合伙人,潞安集团设立转型基金,自身作为劣后级出资10亿元,形成10比40的杠杆。

优先级资金担心无法收回,便要求把潞安集团旗下上市公司潞安环能的股票质押,以保障资金安全。

资金经转型基金投回潞安集团后,集团再承诺分红。

这笔钱放进合并报表里,体现为少数股东权益增加40亿元,而少数股东权益同样属于股东权益,整体负债率随之下降。

但这一模式更像名股实债:既有股票质押,分红又按固定比例,本质上仍是债务。

后来,国家发改委、财政部均不允许此类政策套利,认为通过名股实债开展债转股没有意义,因为最终仍需回购。

擦边球越打越高明此后,产品设计开始打擦边球:不再明确承诺固定分红,资金进入股权投资基金后也真正增资入股,后续分红则尽量按此前口头承诺执行,但未必有书面约定。

新增的12亿元通过资管计划进入某新能源企业后,被用于偿还现有债务,杠杆随之降低。

同时采用业绩对赌,若未来达不到目标就回购,以缓和产品的债性;若经营良好,也可装入上市公司,通过减持退出。

再往后,设计转为直接通过上市公司平台实施。

上市公司旗下的子公司吸收理财资金,投资机构成为子公司的小股东,数年后上市公司再通过增发,将这些小股东的股权置换为上市公司股份,投资机构通过减持实现退出。

这一模式相对成熟。

前几种模式若不通过上市公司平台退出,最终仍是大股东回购,债务并未消失,只有通过二级市场退出,才真正降低了债务。

建筑央企的杠杆之痛大量国有企业都在采用这一模式降杠杆。

以建筑类上市公司为例,中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国交建、中国电建的负债率都很高,2016年达到高点,在80%以上,2017年之后虽有下降,但并不明显。

许多央企承接项目时受到限制,不少项目要求资产负债率在85%以下,中铁下属的几个工程局便把资产负债率控制在84.8%或84.9%附近,以满足承接项目的要求。

如果在子公司层面能够获得更多股权资金,股东权益增加就意味着未来融资约束放松,可以承接更多业务。

中国中铁的债转股流程是:2018年5月7日起停牌,进入重大资产重组;6月在子公司层面引入投资者,实施市场化债转股,资金用于偿还现有负债;随后上市公司发布公告,发行股份购买资产,投资人的资金最终变成上市公司的股票。

为啥不直接定增,偏要绕一圈那么,为什么不直接定增,而要绕这样一圈?

背后有其原因。

首先是资金来源不同。

参与定增的一般是二级市场机构,而市场化债转股的实施机构,本质上是银行或保险公司的子公司,资金带有较高的金融杠杆,成本很低。

这一方式使以往进不了二级市场的资金得以进入。

投资人先在子公司层面入股,再由上市公司以股票收购其资产,解禁期过后即可在二级市场公开减持。

中国中铁的这一方案,直到2019年5月5日才获得证监会批准。

投资所用的债权不一定是自有债权,可以是买来的债权,也可以是从银行直接收购的债权,还可以用现金入股;子公司拿到现金后,用来归还贷款即可。

降杠杆效果十分显著,整体规模为116亿元:资金最终用于还债,负债减少;与此同时,股东权益增加,负债率随之明显下降。

这套架构的四个特点这一债转股架构具有几个特点。

第一,分两步走,先增资,再与上市公司换股。

第二,引入的投资人可以委派董事,参与子公司治理,但这一点作用有限:投资人并非多数股东,上市公司很快便收购其股权,此后投资人持有的是上市公司股份,不再直接持有子公司股份,因此这一点较为虚。

第三,大部分资金是新增的货币资金,可以用来偿还存量债务。

第四,这一架构还解决了锁价问题。

2017年再融资新规之后,不允许锁价定增,只能市价增发,风险较大。

而这一方案先以现金购买资产,再用资产换取股份,可以锁定价格,等于间接实现了锁价定增。

再加上前述资金来源的差异,主要目的是帮助国有企业降杠杆,因此在合规性上没有问题。

交易完成后,新增投资人由持有底层子公司的股权,变为持有中国中铁上市公司的股权。

都有谁在玩参与市场化债转股的机构包括中国长城、中国东方、国新控股、信达,以及工银、交银等,其中既有老牌照的资产管理公司,也有新批牌照的金融资产投资公司。

总体来看,市场化债转股是极具中国特色的业务,早期更多是名股实债,在监管要求下逐渐向股权转化,较为成熟的模式仍是通过上市公司平台退出。

这对投资人的二级市场理解能力、股权定价能力、风险承受能力和市场择时能力提出了更高要求,而这些能力恰恰是传统银行类金融机构所欠缺的。

杠杆压下去了,日子就好过了吗债转股的门道讲到这儿,当年中国中铁靠这套组合拳压低了杠杆。

可日子走到2026年,董事长陈文健在8月4日的年中经济运行会上,直接点了题:面对复杂严峻的外部环境和艰巨繁重的改革发展任务,经济运行承压前行。

这不是说中铁要出事,意思是大盘稳,但暗礁多。

先看订单和利润。

2026年一季度,营业收入2357.10亿元,降5.45%;归母净利润43.59亿元,降27.65%;新签订单3385.1亿元,大降39.6%,境内降38.2%,境外降50.1%。

2025年全年营收10934.94亿元,降5.76%,归母净利润228.92亿元,降17.91%。

中诚信国际5月的评级报告也直说,业主资金困境长期存在,回款和新签订单都承压。

再看钱袋子。

一季度经营活动现金流净流出864.28亿元,比上年同期多流出90.29亿元,资产负债率77.46%,仍在高位。

6月发行科技创新公司债的募集说明书里也实话实说:流动负债占总负债72.26%,后续融资一旦出问题,短期偿债压力不小。

当年费劲降下来的杠杆,如今还是得盯紧。

钱紧,是真紧。

压力传到内部,就是“两全”转型。

陈文健4月17日强调,这是系统性战略谋划,不是小修小补。

6月赵佃龙总裁调研中铁投资时又说,薪酬资源要往一线岗位和关键岗位倾斜,两级本部要往支撑赋能型转变。

通俗点讲,总部要瘦身,机关要从管人变成服务一线,这股劲儿会一路传到工程局、三级公司和项目部。

三项制度改革也在往下落地。

中铁五局六公司3月开了薪酬改革宣贯会,中铁上海工程局的工作会提出压降非生产性支出。

7月赵佃龙调研中铁一局,又强调干部能上能下、员工能进能出、收入能增能减。

这套“三能”机制,在各级单位已经进入实操阶段。

说到内退,法律边界得讲清楚。

按《国有企业富余职工安置规定》第九条,要同时满足三条:距法定退休年龄不到5年、本人申请、企业领导批准。

企业不能强行安排,违背本人意愿的内退不受法律保护。

延迟退休2025年1月起实施,“距退休5年”这条线整体后移。

愿意的老员工可以协商内退,不符合的,企业多走转岗、岗位重排、技能培训这些路,而不是直接解除合同。

对在岗的中铁人,有三句实在话。

传统公路、市政、房建压力最大,水利水电、清洁能源、生态环保、智能建造、算力设施这些新兴业务在逆势增长,2025年新签4724.8亿元,增11.0%。

薪酬往一线和关键岗倾斜,机关职能、后勤辅助、非核心管理压力最大。

年轻人别再把机关岗当稳妥,总部职能岗反倒是改革重点。

所以“很多年没见过这么严峻的形势”,真实含义是:大船不会沉,但靠规模扩张、人口红利、机关冗余的旧打法结束了。

订单降39.6%,利润降27.65%,负债率77.46%,现金流大幅流出,叠在一起就是最赤裸裸的注脚。

早看懂的人,会把技能往新兴业务、一线核心、经营精英上靠;抱着铁饭碗幻想的人,冲击最猛。

稀缺的从来不是一份中铁的工作,而是在转型后的中铁创造价值的能力。