观点：

上周（2025年4月7日至2025年4月11日，下同）债市主要围绕资金面、权益市场以及外部关税政策进行交易。美国加征关税政策或难以更为剧烈，之后更多是政策优化，“稳增长”下，市场对于货币宽松预期或成为收益率上行的原因之一。二季度降准概率大于降息，部分机构预计降准幅度或在50BP-100BP区间。短端下行空间更为确定，1Y国债收益率或进一步压缩，长端品种继续下行则需要更大力度的利好。

1、热点追踪

1.1 2025年3月份居民消费价格同比下降0.1%

据国家统计局网站消息，国家统计局4月9日公布3月份全国居民消费价格和工业生产者出厂价格数据。

3月CPI同比下降0.1%。其中，城市下降0.1%，农村下降0.3%；食品价格下降1.4%，非食品价格上涨0.2%；消费品价格下降0.4%，服务价格上涨0.3%。1-3月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%。

3月PPI同比下降2.5%，环比下降0.4%；工业生产者购进价格同比下降2.4%，环比下降0.2%。一季度，工业生产者出厂价格和购进价格比上年同期均下降2.3%。

物价水平稳中偏弱。3月CPI环比季节性下行，同比降幅明显收窄，主要是受上年同期基数下沉带动；与此同时，以旧换新政策扩围加力，也对家电、汽车、电子产品价格带来支撑。3月春节消费旺季影响进一步消退，加之天气转暖，部分鲜活食品大量上市，当月猪肉、鲜菜、水果等主要食品价格都有不同程度下降；3月成品油价格“二连降”，同比降幅也有所扩大，即由2月的-1.4%扩大至-6.5%，主要体现国际输入性因素影响。3月剔除波动较大的食品、能源价格，更能体现根本物价水平的核心CPI同比为0.5%，较上月上升0.6个百分点，1-3月累计同比为0.3%，显示3月及年初物价水平稳中偏弱，为扩消费对冲外部冲击提供了充分的空间。

3月PPI环比、同比跌幅扩大，主因国际原油价格总体继续下跌并逐步传导至国内相关行业，国内需求偏弱拖累下，煤炭、钢铁等工业品价格亦有所下行。另外，终端消费不足导致生活资料价格跌幅也有所加深。美国宣布“对等关税”后，国际大宗商品价格大幅下跌，同时外需放缓也将对国内工业品价格有一定抑制作用，预计4月PPI同比降幅将进一步扩大。

1.2 3月金融数据出炉

4月13日，中国人民银行公布3月金融数据。数据显示，社融增加5.89万亿元，同比多增1.05万亿元，大幅高于WIND统计的市场平均预期（为4.7万亿元）；社融存量增速为8.4%，较上月升高0.2pct。3月实体信贷增加3.8万亿元，同比多增5358亿元，较1-2月累计同比多增的522亿元大幅扩大。M2同比增长7%（前值7%），M1增速1.6%（前值0.1%）

整体上看，金融总量保持合理增长，主要指标增速出现回升。3月经济仍延续回升向好态势，信贷需求有所回升，推动贷款增长好于预期，叠加政府债券发行增多等因素，社会融资规模增速也有所上行，金融对实体经济的支持力度持续提升。

分项来看，在社会融资规模方面，3月社会融资规模增长加快，政府债券新增近1.5万亿元，同比多增近1万亿元，带动了社会融资规模增速继续提升；信贷结构进一步优化，有效需求持续修复，3月住户部门新增人民币贷款表现不俗，以房贷为主的居民中长期贷款当月新增超5000亿元，同时企业有效信贷需求回暖也是推动3月贷款增长的重要支撑因素。

2、上周高频数据

高频数据看，上周投资领域景气继续上升，消费景气有所回落，投资领域表现相对较优；工业观望情绪升温，中游价格跌幅继续扩大；关税政策反复，部分北美航线取消出运，中美航线运输市场波动，部分货物取消出运计划、即期市场订舱明显减少；汽车消费环比延续负增；食品价格小幅下跌，非食品价格明显上涨，原油价格延续回落。

美元上周大幅走弱，人民币、澳元、英镑也走弱，日元、欧元、瑞郎均上涨。截至4月11日，美元指数下行2.13%，在岸人民币跌0.28%，日元涨1.76%，瑞郎涨5.09%，欧元涨2.78%，澳元跌0.58%，英镑跌0.13%。

图一：主要货币变化率

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

表一：高频数据汇总

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

3、上周债券市场

资金整体宽松。DR001下行0.11BP至1.62%，DR007下行4.47BP至1.65%，R001下行2.25BP至1.64%，R007下行4.14BP至1.70%。GC001下行6.70BP至1.57%，GC007下行1.90BP至1.72%。

债市整体下行。1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别较前一周下行8.51BP、7.21BP、6.12BP、4.25BP至1.3978%、1.4895%、1.6568%、1.8627%，资金宽松，关税仍在博弈，市场预期降准强烈，债市震荡。

图二：资金面变化

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

图三：国债周度变化

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

市场快速反应关税冲击。外生因素冲击叠加二季度机构配置“钱多”影响下，信用利差压缩继续推进。具体品种上看，3Y以下中短端利差压缩4BP-10BP左右大于4-5Y长端品种1BP-6BP的压缩幅度，流动性较好的二级资本债在此前利差明显压缩的情况下，收益率下行2BP-4BP幅度略低于普信债。

图四：信用债收益率变化

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

图五：信用利差变化

数据来源：wind，富荣基金；统计区间：20250407-20250411

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