茅台刹车，酒厂过冬：一场价值万亿的“主动躺平”艺术

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朋友们，当你看到茅台公布2025年三季报，营收净利润增速双双掉到6%出头，第三季度几乎原地踏步（营收同比+0.35%，净利润+0.48%）的时候，你是不是虎躯一震，手里的酱香拿铁瞬间不香了？

别慌。

这不是茅台要凉，这是茅台在主动踩刹车。而且是用一种“老子知道你们没钱了，所以老子先躺为敬”的优雅姿态，完成的战术卧倒。

财报这东西，对于茅台这种A股顶流来说，从来不是简单的数字游戏，而是一场精心编排的剧本杀。数字是台词，波动是剧情，而背后，是导演（管理层）对当前经济环境、渠道压力和未来剧本的深刻理解。

这次三季报的核心剧情就一句话：高端大佬亲自下场，给大家表演一个“慢动作”。

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来，我们掰开揉碎，看看茅台这波“降速操作”有多骚。

收入端：大哥（茅台酒）还在硬抗，小弟（系列酒）已扑街。

三季度，茅台酒收入349.2亿，同比涨了7.3%。你看，核心资产就是核心资产，任你风吹雨打，我自岿然不动。茅台的护城河不是河，是太平洋，深不见底。

但系列酒就惨了，收入41.2亿，同比暴跌34%！好家伙，直接腰斩再打折。

这说明什么？说明喝不起茅台的人，现在连茅台王子酒、汉酱之类的也快喝不起了。次高端及以下价格带的需求，已经不是不振，是直接进ICU了。经济周期面前，人人平等，茅台的小弟也不例外。这完美印证了最近财经圈的热搜话题——“消费分级”。有钱的，继续飞天；没钱的，白开水也挺好。

渠道端：直营“失速”，“i茅台”差点“i”不动了。

三季度，直销收入155.5亿，同比下降14.9%。其中，被寄予厚望的“i茅台”数字平台，收入19.3亿，同比暴跌57.2%！惊不惊喜？意不意外？

曾经被视为直营利器和增长新引擎的“i茅台”，为啥突然拉了胯？

原因不复杂。第一，前期基数高，该薅的羊毛都薅得差不多了。第二，也是最关键的，“i茅台”上的产品，很多也不是平价品，在经济下行期，它的抗冲击能力，并没有想象中那么强。 以前是抢到就是赚到，现在可能是“抢到就是接到飞刀”。

反观批发渠道（就是那些传统的经销商们），收入235亿，反而增长了14.4%。这说明啥？说明在困难时期，茅台又开始“奶”经销商了。把货压给（或者说支持）传统渠道，帮他们度过难关。这波操作，叫 “厂商关系维稳费” ，花钱买渠道忠诚度，这生意，值。

“蓄水池”信号：合同负债的微妙变化。

截至九月底，茅台合同负债（主要是预收款）77.5亿，同比少了21.8%，但环比二季度末增加了22.4亿。

这个数字很有意思。同比下滑，说明经销商打款的积极性确实不如去年，兜里没钱，心里没底。但环比增加，又说明三季度比二季度情况稍微好那么一丢丢，或者公司做了一些工作。

用“收入+合同负债环比变动”这个更真实的指标看，三季度同比增长6.17%，比单看营收的0.35%好看多了。这说明，茅台的底子还在，动销没有数据显示的那么惨烈，但经销商回款压力山大，也是不争的事实。应收票据增加，更是直接证明了这一点——“兄弟，现钱没有，打个白条行不？”

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利润端：毛利稳如老狗，费用控制到抠门。

在三季度这么“艰难”的情况下，茅台的归母净利率居然还同比微升了0.06个百分点，达到48.29%。

啥概念？卖100块钱酒，差不多能净赚48块3。这盈利能力，让A股99%的公司看了都想哭。

毛利率： 三季度91.44%，同比还涨了0.21个百分点。在系列酒崩盘的情况下，毛利率还能稳住，全靠茅台酒占比提升（产品结构优化）。但为啥没大涨呢？因为茅台酒内部，也可能出现了“内卷”——更赚钱的非标茅台（比如年份酒、定制酒）增长乏力，大家主要还是买普茅。“富人也开始精打细算了”，这可能是另一个隐藏剧情。

费用率： 这里能看到茅台控本的实力。三季度销售费用率同比降了1.02个百分点，管理费用率也降了0.33个百分点。翻译成人话就是：“广告少打点，出差住宿标准降一降，团建从三亚改到郊区的农家乐。” 地主家也没余粮了，该省省，该花花。

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所以，茅台这波操作，到底图个啥？

答案就藏在“主动降速调整”这六个字里。

1. 顺应周期，休养生息。 当前消费大环境啥样，大家心里都有数。白酒，尤其是高端白酒，是典型的周期品。强行逆周期提价冲量，结果就是渠道库存高企，价格倒挂，最终崩盘。茅台主动把速度降下来，让渠道有机会消化库存，维持批价和品牌价值的稳定。这叫“以时间换空间”的智慧。 最近不少财经文章都在讨论“白酒行业进入深度调整期”，茅台作为老大，第一个做出了表率。

2. 维护渠道，巩固根基。 经销商是茅台的毛细血管。毛细血管堵了，心脏再好也得歇菜。在经销商日子难过的时候，茅台通过适度增加批发供给、控制发货节奏等方式，帮渠道减压，这是在投资未来。这叫 “风浪越大，鱼越贵；行情越差，情谊越真”。

3. 为未来蓄力。 增速降到个位数，甚至零增长，把市场的预期打到最低。这样，明年、后年稍微发力，增速一反弹，就是“超预期”，股价就能飞。这招“预期管理”，茅台玩得炉火纯青。券商预测未来两年增速在5%左右，这个底已经打得很扎实了。

建议：别拿茅台当快车，它是永续债。

券商给20倍出头的PE，在当下市场，不算贵。对于茅台这种公司，你不能用看成长股的眼光去看它，动不动要求30%、50%的增长。

它更像一个品牌永续债。拥有无敌的品牌壁垒和定价权，长期来看，它能跟着通胀和国民收入水平一起慢慢上涨。它的价值在于确定性和持续性。短期增速波动，改变不了它能够活到地老天荒并且一直赚钱的核心事实。

总结：

茅台这次三季报，看似“业绩拉胯”，实则是一场教科书式的逆周期管理。

它告诉我们：真正的强者，不在于一直高速奔跑，而在于知道什么时候该放慢脚步，系紧鞋带，看清前路。

当别的酒厂还在为保销量而焦头烂额时，茅台已经切换到了“保价格、保渠道、保品牌”的更高维度的战斗。

所以，别为茅台的“慢”而焦虑。

它只是在“摆烂”的姿势里，藏着下一轮起跑的预备动作。

这瓶酒，年份还长着呢。