每吨酒降价14万！五粮液“以价换量”，藏着一个怎样的信号？

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今天继续来看半年报。

首先来看五粮液的。

1、业绩速览

上半年营业收入527.7亿元，同比增加4.19%，净利润194.92亿元，同比增加2.28%，扣非净利润194.8亿元，同比增加2.86%，经营活动产生的现金流净额311.37亿元，同比增加131.88%。加权平均净资产收益率13.63%，减少0.07个百分点。

营业收入的增长大于净利率的增长，说明五粮液的毛利率和净利率都有所下降。

或者说，量上去了价格下来了。

2、营业数据

2.1、产销量

从产销量中可以得到验证。

五粮液上半年销售量：五粮液产品27278吨，同比增加12.75%，占整体销售量的24.08%；其他酒产品86005吨，同比增加58.81%。

五粮液产品的营业收入410亿元，占营业收入的83.5%。

上半年整体销售量113283吨，五粮液产品销售量27278吨，以24.08%的销售量，占总营业收入的83.5%。

五粮液产品的毛利率86.45%，中高档酒比重越大优势越明显。

根据上面的数据，可以计算出五粮液产品每吨单价为：150.3万每吨！每吨单价从2024年的164万元/吨下降了近14万元。

不过，量能够增加，说明五粮液的产品是被需要的，这是当下经济环境最本质的地方。

其他酒产品营业收入81.22亿元，同比增加2.73%，而销售量却同比增加58.81%。

其他酒销售量增幅如此之大，根据年报中所说：主要是白酒行业处于深度调整期，中低价位酒更受消费者青睐。

这种大增量小幅增收的局面，看似与我们当初认为的以后是中高档酒为主的趋势不符，其实是因为经济环境的影响导致的。

我们需要认清，未来中高档酒为主的趋势没有变化。

你看五粮液其他酒的销量虽然同比增长58.81%，但是营业收入却还是只有占比16.5%。

这里有个问题需要一个答案：一家白酒企业是价格下降保证营业收入不降，还是价格不降营业收入下降好呢？

这是一个面子和里子的问题。

价格溢价是品牌力，是面子。

营业收入、市场份额是里子。

要面子还是要里子？

这没有正确的答案，需要管理层的决策，至于正确与否，只能让时间给我答案。

2.2、现金流大幅增加

上半年经营活动产生的现金流同比增加131.88%。

公司解释是因为货款中现金收取比例较高，上年同期银行承兑汇票收取比例较高所致。

经营活动产生的现金流净额大幅增长，且大于净利润的金额，不错。

其实银行存兑汇票等同于现金。

所以不管是以何种方式收到货款，都是一个好消息！

2.3、合同负债

合同负债100.77亿元，比重下降1%。

公司用占总资产的比重显示合同负债的变化，看着变化不大，这里有种偷换概念的意思，我们在看这些数据的时候自己要分辨清楚。

我们看同比数据，其实是下降了13.78%。

这个同比数据虽然影响也不是很大，但是相比比重的数据，就有了差距了。

2.4、有息负债

一年内到期的非流动负债3.86亿元，租赁负债2.15亿元，共计6亿元。

2.5、类现金资产

其中货币资金1483亿元，应收款项融资39亿元，类现金资产共计1522亿元。

扣去有息负债6亿元，净类现金资产1516亿元。

3、低度酒

当下为适应年轻消费者的需求，每个白酒公司都在推出低度酒。

看报告中披露，还在：加快推出 29 度五粮液、马年生肖造型、39 度五粮液线上版、八代五粮液步步高升轻量装等新产品。

说明五粮液的低度酒推进速度过慢，不如泸州老窖的低度酒已经营收超过了100亿元了。

4、销售方式

经销模式营业收入279亿元，占比56.71%，毛利率78.70%，

直销模式212亿元，占比43.29%，毛利率86.80%。

五粮液直销模式的占比相比其他白酒公司都要高，且营业收入同比增长了8.60%，毛利率也上涨0.13%。

但是这种与经销商争利的行为，会不会损害品牌价值？关于这方面的逻辑，我们有空来讨论一下，今天因为篇幅的原因，就不多说了。

5、估值

重新调整后的估值为，2025年“五粮液”10年数据最新估值结论：买入的合理价格5018亿元，现在的市值4915亿元，折扣为98%，“便宜”！

相比于7年数据的5276亿元，内在价值下降4.95%。

如果当下市值扣去类现金资产，结果是3400亿元，也就是说我们买入的价格实际上更便宜。

因为五粮液的资本投入很少。

就算把类现金的90%分红掉，也不会影响正常的经营。

6、分红

半年度五粮液不分红。

不过根据根据2024年10月31日发布的《股东回报计划》，2024-2026 年度，公司每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于 70%，且不低于 200 亿元（含税）；公司每年度的现金分 红可分一次或多次（即年度分红、中期分红、特殊分红）实施。

所以今年的分红至少不少于200亿元，且有可能是220亿元，按当下市值4915亿元，股息率为4.07%~4.48%之间。

7、总结

看完数据，简单来总结一下吧！

五粮液现金充足，有息负债几乎为零。

合同负债于往年没有什么变化，证明了头部白酒企业的韧性。

当下的业绩没有吃掉以前的老本。

在经济环境不如意的情况下，五粮液的高端白酒支撑起业绩的微增长。

不过还是在价格上做出了取舍，相比于茅台还是有差距。

虽然茅台的零售市场也价格下降的明显，但是没有动摇茅台自身的利益，挤占的是经销商的利益。

五粮液直销模式持续增长，占营业收入的比率也快接近一半。

这既是一种保证，也是一种隐患。

五粮液的低度酒推行的速度过慢，五粮液的管理层有待进步！

五粮液的类现金资产充足，满足高分红的需要。

且资本投入的有效比率为5.23%，说明五粮液对资金的需求小，如果不想净资产收益率下降太明显，那么分红也是唯一的出路。

经过调整后的估值，其内在价值虽然有所下降，但是现在的市值还是在便宜的范围内。

五粮液满足我低负债、高ROE、好生意的要求。

虽然白酒进入去库存的时代，但是五粮液的品牌力是它保证比大多数活得好的基因所在。

当下五粮液的业绩符合预期且好于预期。

我大致看完五粮液的中报，财务数据规规矩矩，我是比较满意的。

我的成本是4485亿元，股价115.56元/股，如果股价适合，有机会我会买入。

好了今天就到这里，下次再见吧！

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