营收一路高歌，单季利润停滞不前，瑞幸咖啡“内卷模式”遭遇天花板

随着咖啡市场竞争日趋激烈，补贴退潮后的瑞幸将面临真正的考验。是继续依靠价格内卷追求规模增长，还是转向提升运营效率和产品质量，实现健康可持续发展？这个问题的答案，将决定瑞幸能否真正赢得市场和投资者的长期信任。

靠一杯杯低价咖啡撑起的商业帝国，隐藏着多少机遇与风险。

瑞幸咖啡2025年三季报一出，市场目光再次聚焦在这家饱受争议的企业身上。数据显示，公司前三季度营收冲上365.11亿元，较去年同期猛增近120亿元，势头看似凶猛。然而细看利润端，前三季度利润仅增长约9.7亿元，与破百亿的营收增幅形成鲜明对比。

更令人质疑的是，在第三季度单季营收激增超50亿元的情况下，利润竟不增反降，从去年同期的13.14亿元微跌至12.78亿元。一边是营收一路高歌，一边是单季利润停滞不前，瑞幸“增收不增利”究竟暴露了怎样的发展难题？

增收不增利，成本飙升拖累盈利

深入分析瑞幸咖啡第三季度财报，其营收规模与盈利水平的背离尤为显著。该季度，公司净收入总额达到152.87亿元，其中产品销售收入114.88亿元，合作商店收入37.99亿元。相比2024年同期的101.81亿元，营收增长确实可观。

然而成本端的提升更令人意外。第三季度总营业费用高达135.11亿元，去年同期仅为86.08亿元。而纵观前三季度，瑞幸总成本已达到322.6亿元，去年同期为222.99亿元，成本项几乎全线上涨。

单季来看，材料成本从39.4亿元增至55.4亿元；商店租金及运营成本从22.85亿元增至30.97亿元；配送费用更是从9.28亿元猛增至28.89亿元，增幅超两倍。这些数字清晰地揭示了瑞幸盈利较弱的根源，营收增长被更快上升的成本所抵消。

数据来源：瑞幸咖啡三季报

利润端的表现更为直接地揭示了瑞幸的处境。第三季度，公司利润录得12.78亿元，同比下滑2.74%，同时其净利润率也进一步收缩至8.36%。这一盈利能力不仅与自身同期相比出现倒退，更远低于同样以低价著称的蜜雪冰城约18%的水平。这意味着，在瑞幸每创造1元的收入中，最终能转化为真实利润的仅有约8分钱。在高度同质化的市场竞争中，如此单薄的利润空间，或使其在战略选择上显得尤为被动。

更为突出的信号来自公司的现金流状况。尽管前三季度经营活动产生的现金流表现强劲，达到55.26亿元，同比实现翻倍增长，但这笔由主业创造的“血液”却被更为庞大的投资活动所消耗。期间，公司投资现金流净流出高达73.39亿元，最终导致公司总现金流表现为净流出21.6亿元，同比锐减367%。

增长背后：内卷模式能走多远？

瑞幸的管理层在投资者交流会上明确表示，收入增长主要来自门店数量增长以及月度交易客户数的大幅提升。其中第三季度瑞幸的平均月均交易客户数达到1.12亿人，同比增长40.6%，单季度新增交易客户超过4200万，累计交易客户数已突破4.2亿。

门店扩张方面，本季度瑞幸净增门店3008家，全球门店总数截至9月末达到29214家。其中中国市场净增2979家，累计门店数达29096家。通过这些数据，瑞幸已成长为中国咖啡市场断层式的领跑者，以约35%的市场份额领先星巴克的14%和库迪咖啡的18%。

数据来源：瑞幸咖啡三季报

然而这种增长是通过极致的价格内卷获取的。如今提到瑞幸咖啡，很多人会立刻想到9.9元的活动价格。5月末，瑞幸咖啡甚至迎来6.9元的底价，比一杯豆浆还便宜。这种低价策略虽然带来了客流，却同样侵蚀了利润空间。

更令人担忧的是，随着今年二、三季度外卖平台掀起大规模补贴大战，瑞幸通过与多家平台合作获得了海量订单，但代价是履约成本的大幅攀升。瑞幸管理层似乎也意识到当前外卖红利具有暂时性，补贴一旦退潮，依赖外卖的增长或将难以持续。

事实上，第四季度起各大平台的咖啡补贴力度已迅速收缩，行业进入淡季。瑞幸预期接下来同店销售增长将面临压力和高基数挑战。内卷模式的增长天花板似乎已经隐约可见。

行业数据显示，本轮茶饮市场增长具有普遍性，并非瑞幸独享。2025年上半年，蜜雪冰城营收达148.7亿元，同比增长39.32%；归母净利润为26.93亿元，增幅达42.9%。同期，古茗也录得营收56.63亿元，同比增长41.2%；其归母净利润增速尤为显著，同比大幅提升121.50%至16.25亿元。

品控与定价受消费者质疑

营收高速增长的同时，瑞幸的品控问题逐渐浮出水面。黑猫投诉平台显示，截至2025年11月19日，公司的投诉量已达17991条，其中多条与产品品质安全有关，比如在咖啡中喝出苍蝇、虫子等。频发的异物投诉或反映出其品控环节存在一定问题，这直接影响消费者的体验。

图片来源：黑猫投诉平台

更引发争议的是瑞幸的定价行为。某社交平台也有消费者反映，其于2025年11月3日，在瑞幸咖啡app以229元购买了“鬼灭之刃无限诚意冰箱贴礼盒”八杯套餐。然而仅10天后，瑞幸便在抖音平台上线了内容物相同的三杯套餐，售价仅为79元。根据客服反馈，礼盒价值39.8元。两种套餐下该饮品单价分别为23.65元/杯和13.07元/杯，差价高达10.58元/杯。该消费者认为，瑞幸短期内无任何告知的大幅降价，导致其多支付81.5元成本，属于不公平交易。该消费者投诉至福建省厦门市思明区市场监督管理局，目前已获受理。

图片来源：小红书

赴美上市前路未知

虚增收入历史或成绊脚石

11月初，在2025年厦门企业家日大会上，瑞幸咖啡联合创始人、首席执行官郭谨一公开透露，瑞幸咖啡正在厦门市委市政府的指导下，积极推动重回美国主板上市进程。他还表示，如果瑞幸成功二次赴美上市，那将成为具有国际影响力的大事件。然而，在最新季度业绩说明会上，其表态却显得颇为谨慎。当被问及具体上市时间表时，郭谨一仅表示“会持续关注美国资本市场环境”，但并未给出明确的上市路线图和时间安排。

图中人物系瑞幸咖啡CEO 郭谨一

实际上，瑞幸的上市历程堪称“史无前例”的曲折。2017年，瑞幸咖啡在厦门成立，凭借疯狂补贴和快速开店，两年内估值达40亿美元。2019年5月，瑞幸成功登陆纳斯达克，创下全球最快IPO纪录。

然而好景不长，2020年1月，做空机构浑水发布报告指控瑞幸财务造假，认为瑞幸是一个“基本盘破产的公司”。同年4月，瑞幸承认通过虚构交易、虚假发票等手段夸大财报，在2019年二季度至四季度虚增销售额22亿元，虚增成本费用13.4亿元。

消息一出，瑞幸股价单日暴跌80%，市值蒸发超300亿元。到6月，瑞幸便被强制从纳斯达克退市，转入场外交易。也是这一年，瑞幸咖啡管理层大换血，原股东和团队全面退出。退市后，瑞幸咖啡转至美股二级市场交易，此后股价又一度迎来上涨。

此外，尽管业绩有所改善，但瑞幸重返美股的道路绝非坦途。美国资本市场对曾有财务造假劣迹的企业审查会格外严格。瑞幸若想成功回归，还需要连续多年由美国公众公司会计监督委员会认可的审计机构出具无保留意见的审计报告，并满足严格的内部控制要求。

值得注意的是，2025年，蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、绿茶集团等企业陆续在港交所挂牌上市，霸王茶姬则成功登陆美股。与此同时，遇见小面、巴奴毛肚火锅、老乡鸡等企业也正在冲刺港股IPO，餐饮行业迎来了上市潮。

在这一背景下，瑞幸的赴美上市计划显得尤为迫切。能否获得国际头部审计机构的背书，是瑞幸重建资本市场信心的关键。

随着咖啡市场竞争日趋激烈，补贴退潮后的瑞幸将面临真正的考验。是继续依靠价格内卷追求规模增长，还是转向提升运营效率和产品质量，实现健康可持续发展？这个问题的答案，将决定瑞幸能否真正赢得市场和投资者的长期信任。

作者 | 王立

编辑 | 吴雪