【债市点评】债市出现扰动，等待宽松信号

一、本周债市回顾

公开市场操作方面，本周央行公开市场累计进行了15118亿元逆回购及10000亿元MLF中期借贷便利操作，共有16760亿元逆回购到期、3000亿元买断式逆回购到期、9000亿元MLF到期及2000亿元国库现金定存招投标，实现净回笼1642亿元；整体来看，周内资金面运行平稳偏松，资金利率呈稳定并逐步下行态势，在中枢区间内波动。现券方面，债券本周波动放大。周二，关于债基赎回新规的猜测引发市场波澜。周三，央行买债规模、债基赎回情况等消息面冲击再次主导利率定价，随后逐步修复。全周期限利差整体上行，信用债受万科影响，除个别低评级品种外，其它收益率全部上行，信用利差整体上行。

二、本周重要信息跟踪

1、11月PMI为49.2%，比上月上升0.2个百分点。大型企业PMI为49.3%，比上月下降0.6个百分点；中型企业PMI为48.9%，比上月上升0.2个百分点；小型企业PMI为49.1%，比上月上升2个百分点。

2、10月人民币贷款增加2200亿元，同比少增2800亿元，信贷增速延续回落。1-10月，人民币贷款增加14.97万亿元，较去年同期减少1.55万亿元。10月新增社融8150亿元，社融增速8.5%，环比回落0.2个百分点，比上年同期高0.7个百分点，仍维持在较高水平。1-10月，社融增量累计30.9万亿元，比上年同期多3.83万亿元，金融总量保持合理增长。M2-M1剪刀差环比扩大至2%，但仍保持在2021年4月以来的次低点，资金转化为活期存款的趋势延续。

2、10月，规模以上工业企业利润-5.5%，前值为21.6%。库存同比3.7%，前值为2.8%。国有控股工业企业利润增速为3.6%，私营企业增速为-18.3%，外商及港澳台为-8.8%。PPI同比，10月同比为-2.1%，9月为-2.3%。工业增加值10月增速为4.9%，9月为6.5%；收入端10月增速为-3.3%，9月为3.13%。利润率方面，10月为5.11%，去年同期为5.42%。从行业情况看，采矿业增速为-12.04%，前值为-16.85%；制造业增速为-9.2%，前值为29.4%；电热气水增速为1.76%，前值为19.33%。制造业内部，上游增速为-14.8%，中游增速为-3.85%，前值为25.39%。下游增速为-20.06%，前值为-3.21%。

3、万科公告将召开债权人会议讨论“22万科MTN004”的展期事项，该笔债券本金兑付日为2025年12月15日，债项余额共20亿元。除了该笔债券之外，万科还将有一笔余额37亿元的中票将于12月底到期。此次展期是万科面临债务压力的举措之一，其境内债近期普遍下跌，深铁集团作为大股东已累计提供超300亿元借款支持，但市场担忧其支持力度可能受限。万科正通过出售资产和国企业务合作等方式缓解流动性危机。

4、美国失业数据方面，截至11月22日当周，初请失业金人数经季节调整后减少6000人，至21.6万人，预期22.5万人。

5、美国9月核心PPI环比回升0.2pp至0.1%，预期0.2%，核心PPI同比2.6%，预期2.7%。9月CPI整体放缓，但部分进入PCE的PPI分项（机票、医疗）边际升温，9月PCE通胀或整体温和。

三、市场展望

央行MLF虽加量续作，但幅度平稳，且MLF净投放较前三月有所收窄，暗示政策重心在于信用疏导而非进一步大幅宽松。部分房企的信用风险事件持续发酵，虽然可能带来避险情绪，但也加剧了投资者对信用债整体的谨慎心理，抑制了配置热情。虽然利率债理论上可能因避险资金流入而受益，但信用风险的传导效应会抬升市场整体的风险溢价，并加剧流动性分层，对债市整体表现构成拖累。整体看，债券市场的配置需求不低，只是在利空因素没有完全落地的情况下，市场仍然偏观望为主，需要等待一个突破的信号。除了基金新规、银行浮盈兑现、地产债估值波动等因素逐步落地之外，如果货币政策态度开始显现更为宽松的信号，或许也会激发投资者开始更为积极的抢配行情，后续可以关注政治局会议和中央经济工作会议对货币政策的定调。

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