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本周市场出现了历史罕见的白银暴涨行情。伦敦现货银在周五当天暴涨5.64%，最终收于56.41美元；纽约期货银当日涨幅更达6.49%，突破57美元的历史最高纪录。截至目前，白银全年累计涨幅已超过90%。

暴涨背后的挤兑真相

显然，本周的白银走势并非简单的暴涨行情，而是爆发了新的挤兑事件。如何理解这一行情？彭博社11月25日的一篇题为《中国白银库存暴跌，火热的白银市场面临新的风险》的文章颇具参考价值，其核心观点与我们两周前上线的核心课程《2025年全球白银风暴》几乎完全一致。

文章指出，上海期货交易所（下称“上海期交所”）和上海黄金交易所（下称“上海金交所”）的白银库存已跌至近10年最低水平，这将引发银价挤兑式暴涨，与10月伦敦白银挤兑风暴如出一辙。

上海白银库存大幅下降的核心原因，在于对伦敦市场的大量出口。我们已知，10月伦敦爆发了有史以来最严重的白银挤兑风暴：当时伦敦银价暴涨超54美元，隔夜白银租赁利率飙升至200%以上，且伦敦银价远超纽约和上海市场，价差最高达每盎司3美元。

巨大的价差对上海和纽约白银形成强烈吸引力——10月上海向伦敦紧急出口白银至少660吨（约2120万盎司），导致上海白银库存创下历史最快降幅。

另据彭博社11月10日报道，10月伦敦现货银市场净增加5400万盎司，大幅缓解了当时的挤兑危机，其中约4800万盎司来自纽约COMEX库存调运。经鸿学院核实追踪，该数据较为准确：我们统计显示，10月3日至31日，COMEX库存累计净流出4953万盎司，与报道数据高度吻合。

若上海出口的660吨（约2120万盎司）白银统计同样准确，那么10月伦敦理论上应吸纳近7000万盎司白银。虽不排除部分上海出口白银流向印度或纽约库存下降用于工业需求等情况，综合来看，10月纽约和上海向伦敦大规模紧急调运白银，是缓解伦敦白银危机的主要原因。不过，伦敦这种大规模“倒抽”库存的行为，也对纽约和上海市场造成了显著冲击。

总体而言，纽约市场状况尚可。今年上半年，受黄金挤兑风暴带动及特朗普关税战等因素影响，大量白银从伦敦流向纽约。尽管10月回吐4800万盎司，目前纽约COMEX库存仍高达4.58亿盎司（约14244吨）。

上海市场的情况则截然不同——两大交易所白银库存已跌至10年新低。截至11月28日，上海期交所白银库存仅剩559吨，上海金交所库存也仅716吨，合计1275吨。2021年时，上海两大交易所白银总库存曾高达7500吨。近三四年库存持续大幅下降，尤其是10月伦敦挤兑风暴的“倒抽”效应，使上海出现明显白银短缺迹象，具体体现为“现货溢价”和“国际溢价”两大特征。

所谓“现货溢价”，即沪银从11月21日起出现近月期货价格高于远月的现象。这表明市场参与者为获取现货不惜加价，是典型的现货短缺信号。

所谓“国际溢价”，则是沪银价格高于伦敦银价，意味着上海已开始反向从伦敦或纽约进口白银，与10月情况截然相反。10月伦敦挤兑时，沪银较伦敦折价5%；而11月初起，沪银转为溢价，以周五为例，伦敦银价换算为人民币约12.25元/克，而沪银报价达12.7元/克，较伦敦银价溢价3%至4%。

11月11日白银反弹突破50美元时，我们已提出观点：金银回调已结束。10月21日暴跌后，仅用三周左右（11月11日）便完成回调，速度超出预期。

我们当时提出“过三必变，过六必反”的规律依然适用——自1980年以来，白银三次突破50美元后，市场逻辑、投资者心态均发生改变，即“过三必变”。随后两天我们进一步指出：伦敦现货银反弹速度异常，可能与上海库存下降相关，这并非普通反弹，而是新一轮挤兑。

我们在核心课程《白银风暴》的总结部分提出“涡旋挤兑”新模式：纽约、伦敦、上海三大市场轮流爆发挤兑。具体来看，今年1-4月，纽约期货市场率先发生交割挤兑，引发伦敦白银大规模流向纽约，导致伦敦库存持续紧张；随后9-10月，伦敦爆发超级挤兑风暴，进而“倒抽”上海和纽约库存救援，最终导致上海库存短缺并出现现货溢价、沪银溢价；如今三大市场竞相以高溢价争夺有限的自由流通白银，将推动银价进一步上涨。

除三大市场的“三国演义”外，其他因素也对银价形成支撑：一是中国光伏组件第四季度进入安装旺季，增加了白银工业需求；二是黄金增值税新规意外刺激白银需求——新规取消非交易所黄金交易的增值税退税，导致以水贝为核心的黄金零售商（尤其是已有白银业务基础的厂商）纷纷转向白银销售，短期提振实物白银需求。

中长期展望：四大趋势

从中长期来看，白银市场仍有多重利好：首先，美联储12月停止缩表后将很快转向反向扩表，叠加未来2-3次降息，货币流动性宽松将利好金银；其次，白银自身存在四大核心趋势，供应制约、需求激增、大国竞争、投资觉醒。

关于“供应制约”：全球白银已连续五年处于供求赤字状态，累计赤字达8亿盎司（约24880吨）；今年赤字规模预计将达1.176亿盎司（约3657吨）。供求赤字的天然属性，决定了白银库存将持续被消耗。

关于“需求激增”：光伏、电动车、电池芯片、AI数据中心、绿色能源转型等产业均在推动白银需求增长，其中光伏产业是核心驱动力。随着全球能源转型起步，过去四年光伏领域白银需求已翻两倍，增量达1.43亿盎司。供求赤字短期无法逆转，将持续消耗地面库存，这也是三大市场库存持续萎缩的根本原因。

关于“大国竞争”：各国已将白银提升至战略高度——美国11月6日将白银定位为战略金属；中国白银出口从“配额制”改为“审批制”，逐步收紧出口；俄罗斯每年固定拨款5.35亿美元建立黄金、白银等贵金属战略储备，以绕开西方金融制裁；欧盟将白银列入2023年关键原材料法案，视为能源转型核心金属；澳大利亚将白银列为10年关键矿产战略的五大优先金属之一。

各国对白银供应的担忧加剧，纷纷减少出口，而这些出口正是伦敦、纽约两大市场的主要白银来源。

关于“投资觉醒”：中国白银投资需求潜力巨大。2024年中国白银总消费量9428吨，其中工业需求8567吨，占比90%，投资需求占比不足10%；而全球白银投资需求占比平均为20%，印度更是高达30%以上。

全球四大白银投资国为美国、印度、德国、澳大利亚，中国未进入前四，且国内至今未推出白银ETF，而美国2006年已推出，印度2022年推出。

2025年银价暴涨已开始吸引国内投资者关注，中国白银投资意识正快速觉醒。从库存规模来看，2024年全球白银总库存，包括伦敦、上海、纽约及全球已知交易所库存为12.39亿盎司（约38539吨），以当前价格计算，仅需5000亿元人民币即可购空全部地面库存，这一规模远小于30万亿美元的黄金市场。

值得注意的是，人类开采的黄金全部地面库存超20万吨，而白银地面库存仅3.85万吨，从库存角度看，白银甚至比黄金更稀缺。

长远趋势清晰可见，而近期市场还出现一则异常事件：上周五纽约COMEX白银期货飙升至54.65美元，突破历史纪录的几分钟内，芝加哥商品交易所（CME）交易系统突发宕机，据称因数据中心冷却故障，此次宕机持续11小时，创历史最长纪录。市场恢复交易后，白银价格随即跳升至55美元以上，最终首次收于57美元以上。

需要提醒的是，白银暴涨过程中必然会遭遇大规模砸盘，且力度可能超过10月21日那次。核心原因在于：白银势如破竹的涨势，将导致纽约期货市场最大做空者——以华尔街头部银行为主的金银做市商出现巨额亏损。

这些机构大概率会动用包括从美联储直接获取资金在内的所有资源砸盘，试图打压银价，重现10月21日的场景。但与此前不同的是，10月伦敦白银挤兑风暴已曝光其库存不足的真相，投资者不再畏惧空头砸盘，市场逻辑已发生改变。

最后必须强调：不要玩期货！不要玩期货！不要玩期货！在当前市场剧烈波动的背景下，即便判断精准、资金充足，也难以承受极端行情的冲击，无需冒此风险。

鸿学院核心课《2025年全球白银风暴》（上下两部分）已正式上线，总时长3小时40分钟，配套57页PPT，是近期内容量最大的课程之一。

我们从10月初观察到市场异常，至10月中下旬完成制作，历时一个半月——期间详细追踪、研读各类信息并归纳整理，确保课程在10月伦敦白银挤兑风暴的信息量、数据链、时间线方面做到全面覆盖，同时在全局逻辑上实现突破：从最初“金银部分准备金体系必然引发挤兑”的框架，进化为“全球自由白银总量有限+结构性赤字背景下，三大市场自由白银流转引发涡旋式挤兑”的全新分析框架。

当前全球银价波动的本质，是纽约和上海白银大规模流向伦敦以救援其挤兑危机，10月至今调运超5400万盎司，但仍显不足——伦敦现货市场近两三天仍频繁出现现货价高于期货价，表明5400万盎司的调运量尚未满足需求。

我们在课程中估算，伦敦市场仍需约7000万盎司白银流入，且自由白银库存需超过2.7亿盎司才能维持正常运转。

关键问题在于：上海和纽约是否有足够库存可供抽调？以上海为例，上海期交所当前库存仅519吨，我们将500吨设定为安全红线，类似美国准备金3万亿美元底线，低于该水平必然引发风险；两大交易所合计库存仅1294吨，远低于五年前5000吨以上的规模。若上海库存未来数月被伦敦“抽干”，沪银溢价将大幅飙升，进而产生反向吸引力，拉动伦敦、纽约白银回流——这场三大市场的“库存拔河”，将是未来观察白银乃至黄金价格走势的最关键因素。现在黄金的价格取决于白银的库存，白银的库存取决于上海、纽约与伦敦三者之间互相竞争有限的自由白银库存的能力，看清这一底层逻辑，便能理解当前金银价格波动的本质。