核心观点：

本期（5.19-5.25）国开债和信用债曲线震荡走平，国债长端因一级结果扰动而走弱，10Y国开下行1BP，5YAAA中短票下行5BP。

展望后市，虽然资金价格持续运行在1.5%（隔夜利率）下方尚有难度，经济数据短期难为债市提供助力，但是存单与政策利率的价差已有所修复，进一步上行的空间不大，且本周政府债发行压力较小，债市以震荡格局看待。

Part.1

主要数据与事件

1、4月经济数据指向政策效应边际转弱

4月，社零同比5.1%，低于预期，分行业看，家用电器、金银珠宝、文化办公品同比拉动率较高，主要受消费品以旧换新政策带动；从环比看，4月社零在政策加持下仅在往年同期水平，家用电器类环比自“以旧换新”政策以来持续下滑。

4月，一线城市二手房价格环比转跌（+0.2%->-0.2%）,新房价格环比由上涨转为持平；5月前两周，一线城市二手房挂牌价格指数环比跌幅扩大，5月第二周环比-0.36%，为2025年至今单周跌幅最大、20240926以来跌幅次高。

4月，工业增加值同比6.1%，好于预期，制造业带动效应较强。4月产销率为97.2%，处在往年同期低位，同比下滑0.1个百分点；4月出口交货值同比由7.7%降至0.9%，为过去5年次低值。

2、4月财政支出加速

1~4月，全国一般预算收入累计同比-0.4%，税收收入单月增速转正，主要是春节年终奖金发放错位因素对于个税同比的影响减弱，非税收入回落。消费税环比较往年同期未进一步上扬。

1~4月，一般预算支出累计同比4.6%，单月增速回升，1-4月支出进度为2020年以来同期最快，支出边际向基建领域倾斜；4月政府性基金支出当月同比由28%进一步升至45%，主要是专项债和超长期特别国债（较2024年提前一个月）加快发行所致，5月政府性基金支出增速或将回落。

Part.2

市场表现

1、债券市场(5.19~5.25周期)

本期国开债和信用债曲线震荡走平，国债长端因一级结果扰动而走弱，10Y国开下行1BP，5YAAA中短票下行5BP。

周一，银行存款利率调降预期，收益率下行为主，10Y国开下行2BP，5Y的AAA中短票下行1BP。

周二，国有大行存款挂牌利率调降落地，利率债长端上行幅度高于短端，10Y国债上行1BP；中短票收益率普遍下行，5Y的AAA下行1.5BP。

周三，资金面偏松但30Y特别国债一级发行结果较弱，5Y国债下行1BP，10Y国债上行1BP；5Y的AAA中短票下行2BP。

周四，资金先松后紧，10Y国债上行1BP，5YAAA中短票下行2BP。

周五，50Y国债发飞带动超长端转弱，其余期限利率债收益率窄幅震荡，AAA中短票收益率窄幅震荡。

2、转债市场

上周（5.19-5.25），转债平价指数-0.6%，中证转债指数-0.1%。风格方面，国证2000领跌，转债指数跌幅最低。多数行业下跌，传媒（+2.4%）领涨，计算机（-1.83%）领跌。

市场整体估值：市场整体平价与估值均出现抬升，最新平价89，转股溢价率47%，当前估值为过去1年平均水平。

市场结构估值：股性转债&平衡型转债（平价>80）：转股溢价率趋于平稳，变化不大。债性转债（平价<70）：YTM出现分化，高收益转债YTM上行，而其余YTM出现下行。

Part.3

本周关注

1、4月金融数据。

2、中美谈判结果

END

如无特殊标注，数据均来源wind、浙商基金，数据截至2025年5月10日。

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